El Ibex se distancia de Europa: la brecha de valoración alcanza niveles récord

El Ibex cerró este viernes como el peor entre los grandes índices europeos, confirmándose así, igualmente, como el más rezagado en lo que ha sido una semana general de recuperación. Si se extiende la mirada al último mes, el índice referente de la bolsa española también resalta por situarse a la cola de sus pares europeos. Y lo mismo sucede si se contempla el último trimestre, el último semestre, el último año, el último lustro o la última década.

En casi cualquier plazo que se contemple desde los albores de la crisis del euro, a inicios de 2010, el español se muestra como el más débil entre los principales mercados bursátiles europeos. Y, aunque se suaviza, esta realidad no se corrige ni siquiera tomando en cuenta los pagos de dividendos efectuados durante ese período, en los que las cotizadas españolas han tendido a ser especialmente generosas.

A lo largo de los últimos diez años, el Ibex se ha ido enfrentando a una sucesión de turbulencias que, aunque en la mayor parte de los casos de incidencia internacional, han acabado haciendo especial mella en el parqué español. Así sucedió con la ya reseñada crisis del euro, con los episódicos problemas que han golpeado a los mercados emergentes, con el Brexit —incluso en mayor medida que en la bolsa británica— o, más recientemente, con la crisis sanitaria del coronavirus.

Desde el estallido de esta, el pasado febrero, el Ibex ha registrado un retorno total (incluyendo dividendos) negativo del 24,72%, casi seis puntos porcentuales peor que el Ftse Mib italiano; nueve y diez puntos peor que el Cac 40 francés y el Ftse 100 británico, respectivamente; y 18 puntos peor que el Dax alemán.

Y este último golpe ha acabado provocando que hoy el Ibex presente la mayor brecha de valoración (medida con relación al valor en libros) respecto a los mercados europeos desde la creación de la eurozona, superando con creces el hueco generado en 2012, cuando la economía española estuvo cerca del colapso financiero. El Ibex se cotiza hoy según los registros de Bloomberg a un precio sobre el valor en libros ligeramente superior a una vez, frente a las 1,57 veces que alcanza esta ratio en el caso del EuroStoxx 50. En términos relativos, la prima de valoración de la bolsa europea sobre la española roza ya las 1,5 veces.

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Aunque en la última década han sido varias las ocasiones en las que fue el Ibex el que reflejó una mayor valoración que sus pares europeos, la brecha se viene mostrando favorable a estos de forma ininterrumpida desde 2014. Sin embargo, hasta 2019 fueron muy limitadas las ocasiones en que esta diferencia superó las 0,3 veces. Desde entonces, el descuento de la bolsa española ha ido aumentando de forma acelerada. Y la crisis del coronavirus le ha proporcionado un nuevo impulso.

Cualquiera que haya seguido de cerca los avatares recientes del mercado español podrá señalar como una de las claves de esta situación a la elevada presencia del sector financiero en el mercado español. Si estas compañías representan aún algo más del 20% de la ponderación del Ibex, en el caso del EuroStoxx 50 o el Stoxx 600 apenas supone un 15%.

Esta diferencia ha sido, sin duda, fundamental, en un periodo en el que los inversores han mostrado de forma persistente sus recelos hacia el sector financiero, penalizado por un escenario de bajos tipos de interés y elevada competencia, que ha ajado su rentabilidad. La banca es hoy el sector menos valorado en las bolsas europeas, con un precio sobre el valor en libros de apenas 0,42 veces, menos de un tercio de la ratio media del mercado. Y en el caso del mercado español son llamativos casos como el de Sabadell o Bankia, con una relación entre su cotización y su valor contable de tan solo 0,14 y 0,27 veces, respectivamente.

El mayor peso de la banca en el Ibex ha sido clave en una década en la que el sector se ha dejado en Europa más del 60% de su valor bursátil

Esto es resultado de años de nefastos rendimientos del sector. En la última década, en la que el Eurostoxx acumula ganancias superiores al 44%, el sector financiero se ha dejado más de un 60% de su valor. Y los bancos españoles no han sido, ni mucho menos, una excepción, con entidades como Sabadell, Bankia, Santander y BBVA restando entre un 65 y un 85% en solo cinco años, después de que la crisis sanitaria actual haya reactivado las preocupaciones por el efecto que tendrá en sus balances el previsible deterioro de sus carteras crediticias.

A esta cuestión, el mercado español suma, además, el efecto negativo que desde hace años viene ejerciendo sobre la visión de los inversores la elevada exposición de sus miembros a Latinoamérica. Según estimaciones de Banco Santander, casi el 30% del beneficio del Ibex proviene de los mercados emergentes y, de este, un 90% de países latinoamericanos. Compañías como Telefónica, Santander, BBVA o Indra, que se cuentan entre los grandes perdedores de la última década sobre el parqué nacional, han tenido en su exposición latinoamericana un lastre evidente que podría prolongarse en la coyuntura actual.

"El fuerte deterioro de las monedas latinoamericanas y el hecho de que la pandemia haya afectado al continente americano más tarde que a Europa, y que haya sido particularmente fuerte en América Latina, podría seguir pesando sobre el desempeño relativo del Ibex 35 en el corto plazo", advierte el equipo de análisis de Santander.

A estas cuestiones se habrían sumado en los últimos tiempos factores de raíz nacional, como el fuerte impacto que ha tenido la pandemia en España y los temores a que sus efectos económicos resulten más severos y prolongados, tanto por la composición sectorial de la economía española —con fuerte peso en turismo y en industrias muy golpeadas como la de automoción—, como por las debilidades de las finanzas públicas. Esto hace que firmas como Macroyield consideren que las negociaciones para la aprobación de un fondo de recuperación europeo sean determinantes para el futuro inmediato del mercado español, por encima incluso de la temporada de resultados empresariales, que se iniciará en España la próxima semana.

Esta suma de factores para la desconfianza hacia el mercado español parece de suficiente entidad como para que los inversores la sigan teniendo en cuenta a la hora de localizar sus inversiones. Sin embargo, desde Santander defienden que el descuento relativo actual del Ibex frente a sus pares recoge ya todas las malas noticias y debería corregirse en el medio plazo. "Desde nuestro punto de vista, el hecho de que los mercados ibéricos sean despreciados, infravalorados e infracomprados debería atraer a los inversores, especialmente a aquellos que buscan inversiones contrarias".

Esta visión es coincidente con la que defienden firmas como Oxford Economics o Bank of America, que aconsejan sobreponderar la bolsa española para beneficiarse de un esperado mejor rendimiento de cara a la recuperación de la economía global, tras el golpe del covid-19. Los analistas del banco estadounidense complementan esta expectativa con la confianza en que la mejora de los datos económicos en Europa impulsará a la banca, a la que otorgan un potencial de hasta el 30%.

De confirmarse, ese desarrollo sería indudablemente un refuerzo para el Ibex, que vería al fin cómo su mayor exposición al sector financiero deja de ser un lastre para convertirse en un apoyo. Aunque esta es una expectativa que se ha visto frustrada demasiadas veces en los últimos años.