El M&A resiste a la inflación con prisas para cerrar operaciones antes de que suban tipos

“Ayer me fui a las dos de la mañana de la oficina y hoy estaba a las 7:30”, cuenta un abogado especializado en financiaciones. Lo que le ocurre es que hay clientes metiendo prisa para cerrar operaciones antes de que haya un encarecimiento de las condiciones ante los cambios en la curva de tipos. Estas prisas han permitido que la actividad de M&A resista en el primer trimestre a la inflación y a la incertidumbre por los efectos de la guerra de Ucrania.

El mercado español registró en el primer trimestre 627 operaciones de M&A, según datos de Transactional Track Record (TTR), cifra que se reduce desde las 675 del mismo periodo del año anterior y que está en sintonía con las 627 de los primeros meses de 2020. Abogados y banqueros de inversión coinciden en que el inicio del año ha sido activo, teniendo en cuenta el golpe primero de ómicron, de la inflación después y, como remate, la invasión rusa de Ucrania y sus potenciales impactos en las perspectivas globales.

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En cuanto al importe total de las operaciones, entre enero y marzo alcanzaron los 16.814 millones, la mitad que los 32.395 millones del primer trimestre de 2021, cuando hay que tener en cuenta que hubo un repunte por las operaciones paralizadas en el inicio del covid, y más que los 10.738 millones de los tres primeros meses de 2020. En cuanto al mes de marzo, hubo 201 operaciones, en línea con los dos meses anteriores (222 y 204 respectivamente) y con más importe, con 7.237 millones, según TTR.

“La actividad de fusiones y adquisiciones ha sido muy intensa en el primer trimestre del año a pesar del complejo entorno geopolítico y económico. Por el momento, la abundante liquidez existente en el mercado, canalizada en gran medida por los cada vez más numerosos fondos de capital riesgo, ha permitido que el sector del M&A no se vea afectado y continúe su senda positiva”, señala Carlos Blanco, socio de M&A de Roca Junyent.

En este sentido, el experto explica que los anuncios del Banco Central Europeo (BCE) que han llevado al mercado a esperar subidas inminentes de tipos de interés, y que ya se están trasladando a las condiciones de los mercados de capitales y a la financiación privada, “han hecho que incluso se acelere el cierre de algunas operaciones con objeto de evitar que pudiesen verse afectadas las condiciones de financiación aprobadas”. No obstante, prosigue, “aunque la futura subida de tipos podrá afectar a las condiciones de financiación de las operaciones, no creemos que ello vaya a tener un efecto significativo en la salud de las fusiones y adquisiciones”.

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El problema de que se encarezca la financiación es que cambia de raíz la valoración de las operaciones, que suelen tener un componente importante de apalancamiento. Ahora mismo, la curva de tipos apunta a una subida en menos de dos años de 200 puntos básicos. Si se aplica a la financiación, en una estructura con la que se levantan 1.000 millones, el impacto es de 20 millones anuales. Es menos beneficio cada año, con lo que, si se valora la compañía para el precio en 10 veces el beneficio, el impacto es de 200 millones en la valoración. “Te dejas mucho valor con el aumento de tipos”, advierte un banquero de inversión.

Este es un punto clave, quizás el más relevante. Es decir, no preocupa tanto la inflación, salvo cuando es en sectores muy expuestos, como la derivada en la política monetaria. “En los modelos de valoración no contemplamos un precio de 300 euros por megavatio en el medio plazo, sino que lo cogemos para este año y apuntamos a una normalización a partir del segundo año, sino, no habría valoración que lo aguante. Pero lo importante es el efecto en la estructura de capital”, añade.

De hecho, una de las grandes operaciones del primer trimestre ha sido la compra de Apollo del 49% de la empresa de transportes y logística Primafrío, muy afectada por el incremento de los costes energéticos y los hidrocarburos. Este tipo de operaciones se han realizado sin suponer que el coste de la electricidad o del barril de petróleo (103 dólares este lunes) vaya a estar en los niveles actuales a medio y largo plazo. Pero sí se tiene en cuenta la curva de tipos actual, que apunta a entre siete y ocho subidas del tipo de facilidad de depósito de aquí a diciembre de 2023. El propio BCE está endureciendo su discurso y preparando al mercado para subidas de tipos con las que apaciguar el aumento de la inflación.

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“Hay muchas operaciones que ya estaban en marcha y se han ejecutado, porque tenían la financiación asegurada. En nuevas operaciones que no la tenían comprometida, especialmente con ‘rating’ de ‘high yield’ (bono basura), hay un sentimiento de cautela adicional, pero no se han parado”, indican Kim Tudor, ‘deputy head global banking’ de Iberia de BNP Paribas, y Tiago de Noronha, responsable de ‘advisory’ de Iberia de BNP Paribas. “Hay mucha actividad en energía, y también en industrias con poca exposición al petróleo, como en farma, sanidad, telecos o FIG (entidades financieras) o activos de 'real estate”, apostillan.

Aun así, además de la financiación, también hay sectores que se están viendo afectados, dado que los aumentos de costes energéticos y del transporte golpean de forma directa al negocio. “Sigue habiendo mucho 'deal' en el mercado e incluso un comentario recurrente entre colegas del sector es que a veces parece que no hay asesores suficientes para tanta transacción”, comenta Arturo García-Tizón, ‘managing director’ de Acron Beka. Pero “hay sectores en los que empieza a complicarse el M&A por la dificultad de poner precio por incertidumbres relativas a su actividad”, añade.

García-Tizón pone como ejemplo a “sectores industriales con alto consumo energético que afecta a la cuenta de pérdidas y ganancias, compañías intensivas en mano de obra por el debate sobre actualización de salarios a los niveles actuales de IPC, o negocios relacionados con el consumo privado y sus perspectivas de medio plazo”.

El impacto podría verse en el segundo trimestre. Por ahora, en el primero, “ha sido un trimestre activo y hemos visto operaciones relevantes”, confirma Íñigo del Val, socio responsable de Corporate de Allen Overy. “La inflación, subida de tipos y la guerra no han bloqueado el mercado como lo hizo el covid. Alguna operación que no estaba en fase de ejecución se ha podido ver diferida temporalmente, pero aquellas más avanzadas se han firmado sin problema. No se puede decir que esas circunstancias no hayan afectado al mercado porque lo han hecho, es más complicado apalancar compañías con acreedores ordinarios, por ejemplo, pero las operaciones se están haciendo y se seguirán haciendo”, añade.