El dilema ESG: o hacer el bien o invertir bien, las dos cosas es imposible

El principal argumento de los inversores ESG, y también el más audaz, es que invertir teniendo en cuenta el medioambiente, la sociedad y la gobernanza no solo afectará positivamente al planeta, sino que aportará mayores beneficios. No estoy de acuerdo con ninguna de las dos partes de esa afirmación. El floreciente mercado de bonos verdes muestra claramente las dificultades, y los valores de renta variable con la etiqueta de la sostenibilidad no son tan diferentes.

Los bonos verdes, en los que los gobiernos o las empresas se comprometen a dedicar al menos una parte de los ingresos a actividades respetuosas con el medio ambiente, están en auge. El año pasado se vendieron más que nunca, y este año BNP Paribas prevé que la emisión mundial aumente otro 60%, hasta los 900.000 millones de dólares. Los primeros bonos gubernamentales verdes del Reino Unido, emitidos el verano pasado, atrajeron la mayor demanda de la historia de un bono británico, y la ola verde se está extendiendo rápidamente de Europa al resto del mundo.

La afirmación de que los inversores ganarán más dinero invirtiendo en bonos verdes es claramente absurda. Los bonos verdes suelen tener un rendimiento ligeramente inferior al de un bono estándar del mismo emisor. Esto supone un rendimiento inferior garantizado a cambio de asumir el mismo riesgo de que el Gobierno o la empresa no devuelvan los bonos.

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Y lo que es peor, la rápida expansión de la venta de bonos verdes soberanos de los países desarrollados no está haciendo nada por el medio ambiente, y la mayoría de los bonos verdes corporativos tampoco consiguen nada. Ya he hablado de muchos de estos problemas en columnas anteriores, y volveré a hablar de ellos en esta serie, en la que echo una ojeada crítica a la moda de la inversión sostenible que arrasa en Wall Street.

El bajo rendimiento de los bonos verdes es fácil de demostrar, y se manifiesta en el 'greenium', es decir, el precio más alto, y, por tanto, el rendimiento más bajo, de estos bonos. En el caso del 'green gilt', nombre con el que se conocen los bonos del Gobierno británico, esto se tradujo en un rendimiento de unos 0,02 puntos porcentuales menos de lo que cabría esperar de sus bonos normales con un vencimiento similar. En Alemania, donde la comparación se simplifica emparejando bonos verdes y tradicionales, el rendimiento de un bono verde es un 0,05% inferior. Mantener estos bonos verdes hasta su vencimiento garantiza un rendimiento peor que el de los bonos ordinarios.

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Los inversores que quieren frenar el calentamiento global podrían estar encantados de desembolsar un poco más para lograr sus objetivos. El Gobierno del Reino Unido, como todos los emisores de bonos verdes, promete gastar el dinero en proyectos ecológicos, que incluyen energías renovables, transporte limpio y medidas de control de inundaciones.

Pero realmente debería importarles un comino: el Gobierno británico, al igual que todas las democracias desarrolladas, establece sus prioridades de gasto antes de decidir cómo financiarlas. Todos estos proyectos verdes se habrían realizado de todos modos. Usando la jerga de las finanzas verdes, no hay 'adicionalidad' de los bonos, y no debería haberla. En una democracia, son los votantes, y no los financieros mundiales, quienes deciden las prioridades de gasto del Gobierno.

En el caso de los bonos verdes de Reino Unido, las condiciones permiten que la mitad de los fondos recaudados se destine al gasto del año anterior a su emisión. Incluso si un inversor pudiera convencerse de que los nuevos proyectos financiados con bonos verdes son de algún modo adicionales, y que de otro modo podrían no producirse, el gasto del año anterior se produjo igualmente de forma definitiva.

El problema es que los bonos verdes solo financian una pequeña parte del gasto, y hay mucho gasto público que cumple los requisitos

Sí es cierto que los bonos verdes fijan el gasto, ya que el dinero no puede, al menos en teoría, desviarse para adquirir un nuevo y flamante portaaviones o, en el caso del Reino Unido, un yate real. El problema es que los bonos verdes solo financian una pequeña parte del gasto, y hay mucho gasto público que cumple los requisitos. Como resultado, los bonos verdes de los países desarrollados no fijan realmente el gasto, porque hay muchos otros gastos 'verdes' que pueden sustituirse si el Gobierno decide cancelar un proyecto.

No todos los bonos verdes adolecen de estos problemas. Un modelo más reciente de los denominados bonos de empresas sostenibles vincula los pagos a objetivos de reducción de emisiones de carbono por parte de las empresas, o a un menor uso del agua. Si el emisor no cumple los objetivos autoimpuestos, los pagos del cupón suelen aumentar entre 0,25 y 0,5 puntos porcentuales. Estos bonos crean un pequeño, pero evidente, incentivo financiero para que el emisor cumpla los objetivos verdes. Pero este menor rendimiento garantiza que lo que es mejor para el medio ambiente es peor para el inversor.

Esta disyuntiva entre intentar hacer lo correcto y ganar más dinero queda patente en los bonos. Pero los inversores en ESG discuten ferozmente su pertinencia a las acciones, aunque se apliquen las mismas cuestiones.

Una empresa que lo haga todo bien en materia de ESG podría estar muy sobrevalorada

Tomemos una de las reglas más importantes de la inversión: el precio de salida importa. Esto queda claro en los bonos, ya que el precio que se paga al entrar determina el rendimiento.

En el caso de las acciones, debería ser evidente, pero a menudo se obvia. Las acciones de una empresa sin futuro a la que solo le quedan unos años de vida pueden ser una gran inversión, siempre que sean más baratas de lo que justifican los fundamentos. Del mismo modo, una empresa maravillosa, de rápido crecimiento y con un modelo de negocio sólido como una roca, será una inversión terrible a un precio equivocado.

Una empresa que lo haga todo bien en materia de ESG podría estar muy sobrevalorada; un conglomerado de minas de carbón y tabaco dirigido por el Dr. Maligno podría ser tan barato que sería una gran inversión, si bien desagradable. Incluso si las cuestiones ESG importan, como dicen sus defensores, el precio es un determinante vital de los futuros rendimientos, incluso a largo plazo. Limitarse a comprar empresas 'buenas' no es una forma viable de obtener un rendimiento superior.

Las acciones de una empresa paradigma de la transición hacia el carbono cero se han desplomado un 41%

La empresa danesa de energías limpias Orsted es un claro ejemplo del problema: desde su valoración extremadamente alta a principios del año pasado, las acciones de este paradigma de la transición hacia el carbono cero se han desplomado un 41%, mientras que las acciones del carbón se han disparado.

Si la clasificación de las empresas en función de las puntuaciones ESG realmente pudiera ayudar a identificar las empresas que producirán mayores beneficios, o beneficios más estables, esas empresas deberían tener un precio más alto, ya que todo el mundo busca mayores beneficios y estabilidad. Pero una vez que las perspectivas de rentabilidad mejores se contemplan en el precio, el rendimiento superior se acaba.

El argumento a favor de obtener beneficios mientras se hace el bien solo puede, en el mejor de los casos, ser temporal: a pesar de los miles de gestores de activos que manejan billones de dólares y que han firmado compromisos en materia de ESG, sus defensores tienen que creer tanto que el ESG favorece mayores beneficios como que esto no está reflejado en su precio.

Opinión

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Simpatizo con la idea de que las divulgaciones ESG contienen información útil para los inversores, pero así es como funciona invertir. Si se utiliza esa información para encontrar valores que son más baratos o caros de lo que deberían, se pueden obtener beneficios. Pero buscar en los informes ESG no es un trabajo para los que hacen buenas obras, sino para los capitalistas. Las acciones 'limpias' a veces estarán sobrevaloradas, y las 'sucias' a veces serán baratas, incluso después de incluir la información ESG, y para obtener beneficios hay que estar dispuesto a vender las acciones limpias y comprar las sucias, exactamente lo contrario de lo que hacen los inversores ESG.

Si las inversiones ESG realmente ofrecen recompensas a los inversores, no aportan ninguna virtud. Si incluyen virtudes, espere beneficios menores.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.