Berlusconi, a por todo Mediaset España: ¿cuál es el precio justo que debería pagar?

Los accionistas de Mediaset España se preparan para experimentar un viaje al pasado. Concretamente, tres años atrás, hasta el verano de 2019. Fue entonces cuando su matriz italiana, Mediaset (posteriormente rebautizada Media For Europe), decidió lanzar, tras meses de especulaciones, una propuesta para fusionar ambos grupos.

Aquella operación se frustró por la batalla entre la compañía de Silvio Berlusconi y el grupo francés Vivendi, presente en su accionariado. Pero ahora, cerrada aquella guerra, el grupo parece dispuesto a retomar sus planes para adquirir el control del 44% de Mediaset España que no controla, tal y como anticipó Bloomberg y admitió tácitamente Media For Europe en un comunicado a la CNMV. En el mismo, aseguraba estar “estudiando, entre otras operaciones, su estrategia en relación con su participación en Mediaset España”, para lo que tenía previsto convocar a su consejo de administración entre el lunes y el martes.

Por norma general, una oferta de este tipo se entendería como un desarrollo positivo para la valoración de una compañía como Mediaset España. Pero en este caso concreto, y a falta de detalles fundamentales, no son escasas las razones para mirar las intenciones del grupo italiano con cierto recelo. Al fin y al cabo, la oferta del verano de 2019, planteada como un canje de acciones (a razón de 2,33 acciones de MFE por cada acción de Mediaset), quedó lejos de lo que la gran mayoría de los analistas consideraban entonces una valoración justa.

La propuesta del verano de 2019 fue considerada poco generosa por los analistas

Desde entonces, y a pesar de una reacción muy positiva en las últimas semanas, la evolución de las acciones de Mediaset ha sido negativa, con pérdidas acumuladas en torno al 20%. Aunque sin duda la parte principal de este deterioro cabe achacarla a los problemas estructurales (y algunos coyunturales) que enfrenta el negocio de la televisión tradicional, lo cierto es que la compañía que dirige Paolo Vasile se ha comportado sobre el parqué bastante peor que la mayoría de sus pares, incluida la propia MFE o su gran rival en España, Atresmedia.

Un mal tono que contrasta con la evolución del negocio, que ha mostrado una llamativa resiliencia ante los efectos del covid y una destacada capacidad de generación de caja que no ha pasado desapercibida para los analistas del mercado, que actualmente otorgan a Mediaset España la proporción más elevada de recomendaciones de compra en los últimos tres lustros, según los datos recopilados por Bloomberg. “Creemos que el valor de la acción de Mediaset es aún mayor que en junio de 2019, a pesar de que la cotización refleje lo contrario”, señalaba Álvaro Arístegui, analista de Renta 4, en un informe publicado el pasado enero.

Sin embargo, cuando se buscan explicaciones al peor desempeño del grupo de Telecinco y Cuatro frente a sus rivales, los expertos no dudan en señalar al uso que ha hecho MFE de su filial, forzándola a priorizar inversiones de atractivo discutible (que le han llevado a poseer un 13,18% del grupo alemán Prosieben), en detrimento de la remuneración a sus accionistas.

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Cotizalia

A la hora de valorar cualquier propuesta que MFE pueda hacer para la adquisición de las acciones de Mediaset que no controla, una clave fundamental no solo será la valoración que haga del grupo español, sino si opta por la absorción mediante canje de acciones o apuesta por una oferta en efectivo.

En el primero de los casos, Arístegui defendía que cualquier propuesta debería partir del mínimo fijado por la propuesta de 2019 e incluir una compensación para los accionistas de Mediaset España por los dividendos no abonados a lo largo de los últimos años. En cualquier caso, el analista de Renta 4 considera preferible la vía del pago en efectivo. “Una opa con una prima adecuada sería lo más conveniente para los accionistas de Mediaset, ya que lo que logran es cristalizar el valor de sus acciones. Con un intercambio accionarial, tus acciones podrán incluso tener más potencial que en el momento de la oferta, pero no tienen por qué subir, y, por lo tanto, el accionista no ve cristalizado ese valor a corto plazo, y a futuro, está la incertidumbre sobre si subirán o no”, considera Arístegui.

Una visión similar defiende Juan Peña, analista de GVC Gaesco, quien recalca que en el caso de un canje, los minoritarios de Mediaset España quedarían aún más diluidos en un proyecto sobre cuya lógica aún existen recelos. “¿Cuáles son las ventajas de formar parte de un grupo televisivo paneuropeo cuando este es un mercado en el que la publicidad se suele negociar de forma local?”, se pregunta.

Un pago en efectivo debería rondar los 6,6 euros que le otorgan de media los expertos

A la hora de plantear una oferta que pudiera ser atractiva, Peña se acoge al precio objetivo medio que otorgan a Mediaset los analistas, que ronda los 6,6 euros, casi un 30% por encima de su nivel actual. “Podría ser algo más bajo, pero no mucho más, porque entonces la mayoría de las firmas de análisis recomendaría no acudir a la opa”, observa.

Precisamente, ese precio se acerca a los 6,54 euros que la compañía de Berlusconi ofreció en concepto de derecho de separación a los inversores de su filial española y que Arístegui toma como referencia. “Se podría argumentar que el mercado publicitario en televisión ha caído algo desde entonces y que el negocio vale menos. Por otro lado, en este tiempo la compañía ha generado caja que ha empleado para comprar acciones de Prosieben —en vez de abonar dividendos—, que tienen un valor importante”, comenta.

A la espera de que tome forma la propuesta de fusión (si finalmente lo hace), los accionistas de Mediaset España están aún a tiempo de reflexionar sobre las opciones que podrían abrírseles, pero sin duda el recuerdo de 2019 no les hará ser muy optimistas. Lo peor es que lo acaecido desde entonces tampoco permite aguardar grandes expectativas sobre las posibilidades de oponerse a los deseos de quien al fin y al cabo ya tiene el control de la compañía.