Alternativas desiguales para BBVA y Sabadell: dormirá más tranquilo Torres que Oliu

Las fusiones bancarias se han convertido en una palanca tan esencial para el sector financiero que por momentos el mercado ha parecido obviar las dificultades que conllevan. El racional de crear entidades más grandes resulta difícilmente discutible y menos en un entorno como el creado por la crisis del coronavirus. Pero en torno a ellas se dirimen cuestiones de poder y ambición empresarial que con frecuencia resultan muy difíciles de armonizar. La fusión frustrada de Unicaja y Liberbank en la primavera de 2019 dio un claro ejemplo de esto.

Sin embargo, si los inversores habían asumido ya, sin apenas dar margen a la duda, que BBVA y Sabadell acabarían juntos se debe, esencialmente, a que su unión parecía la mejor salida posible para ambos bancos, dado el camino de consolidación en que se ha adentrado el sector financiero español tras la operación en marcha entre CaixaBank y Bankia. Para BBVA resultaba la opción más clara para alcanzar un tamaño equiparable al de sus grandes competidores y para Sabadell se contemplaba como la salida más lógica ante el riesgo de quedar atrapado en una posición de escasa relevancia, a mitad de camino entre la gran banca nacional y las pequeñas entidades locales, y con evidentes debilidades en su balance.

Pero estos argumentos no han sido suficientes para superar las diferencias sobre la valoración que el negocio de ambos debía recibir. Y no es de extrañar. Al fin y al cabo, la crisis del coronavirus, que ha zarandeado al sector en su conjunto, ha supuesto para Sabadell un castigo especialmente virulento, lo que había provocado que la brecha de valoración entre ambas entidades se haya estirado a niveles récord. Cuando se conocieron las negociaciones, el pasado 16 de noviembre, BBVA contaba con una capitalización unas 10 veces superior a la de Sabadell, frente a una media en el último lustro ligeramente por encima de las seis veces.

Es fácil entender la discrepancia en las valoraciones: la crisis del coronavirus ha llevado la brecha entre ambos bancos a niveles récord

Pueden entenderse así los reparos de Josep Oliu y su equipo para aceptar un canje que pueden considerar alterado por una situación excepcional, como la negativa de BBVA a pagar una prima que llevara el coste de la operación por encima de cualquier lógica actual de mercado.

No obstante, la cuestión clave a abordar son las alternativas con las que cuentan BBVA y Sabadell, tras descarrilar su proyecto de fusión. Porque el mercado había acogido la operación con muestras evidentes de satisfacción y su fracaso expone a ambos bancos a un profundo escrutinio sobre sus posibilidades. Un examen que ya desde las primeras operaciones de este viernes se ha traducido en un rotundo castigo para Sabadell, con caídas en el entorno del 12%, mientras que BBVA lo supera con notable entereza (sube algo más de un 2%).

Este dispar comportamiento puede leerse como el más claro reflejo de que es sobre Sabadell sobre el que recaen las principales dudas tras la ruptura. El centenario banco catalán ha acompañado la confirmación del fin de las negociaciones del anuncio de que en los próximos meses lanzará un nuevo plan estratégico, mientras plantea la posible venta de su filial británica TSB.

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Pero nada de esto puede verse como un camino sencillo hacia su afianzamiento en el nuevo mapa bancario español ni mucho menos para recuperar el crédito perdido ante los mercados. Como observan en Alantra, Sabadell se enfrenta a notables preocupaciones sobre la calidad de sus activos, su escasez de capital o sus retornos inferiores, con un balance que puede verse especialmente golpeado por la crisis actual, dada su notable exposición a pymes españolas. Además, sus urgencias pueden dificultar la desinversión en Reino Unido.

"Vender TSB será complicado, ya que Sabadell podría ser percibido como un vendedor forzado, mientras que parece demasiado pequeño para competir en 'retail' con los principales bancos de España", indican en Alantra. La posibilidad de explorar fusiones alternativas, entre las que la unión con Kutxabank es planteada como la más factible, no debe descartarse. No en vano, firmas como Bankinter defienden que es improbable que pueda continuar en solitario. Pero, a priori, cualquiera de las combinaciones posibles carece del tamaño suficiente para volver a ubicar a Sabadell en la pugna con los más grandes.

La posibilidad de que emplee su exceso de capital en remunerar al accionista es una razón para que el mercado refrende su confianza en BBVA

Para BBVA aparentemente el escenario es mucho menos acuciante. La reciente venta en Estados Unidos ha dejado al banco que dirige Carlos Torres en una posición de solvencia muy cómoda y su tamaño, aunque notablemente inferior al de CaixaBank-Bankia y al de Santander, es lo suficientemente grande para permitirle competir con estos con ciertas garantías. La posibilidad de que destine su exceso de capital a remunerar a sus accionistas es otra razón para que el mercado refrende su confianza en la entidad. Y algunas firmas plantean la posibilidad de que refuerce su presencia en el banco turco Garanti.

Sin embargo, no puede obviarse que, con su salida de Estados Unidos, BBVA es hoy un banco expuesto en exceso a unos mercados emergentes (México y Turquía, principalmente) que no han sido especialmente bien vistos por el mercado en los últimos años, por lo que, más que crecer en Turquía —y sin descartar algún dividendo especial por el camino— sería interesante que buscara opciones atractivas de crecer en mercados desarrollados, con operaciones que le permitan, además, avanzar en el proceso de reestructuración y obtener sinergias. El problema: que estas recetas, salvo sorpresas, apuntan necesariamente al mercado español y ahí solo Sabadell parece contar con la entidad suficiente para suponer una transformación significativa en el relato de BBVA.

Si el caso de Unicaja y Liberbank en 2019 sirve como ejemplo de las dificultades que muchas veces rodean a los procesos de fusión, la reactivación reciente de sus conversaciones supone también una muestra de que, cuando la lógica del mercado apunta en una dirección, resulta muy difícil sustraerse a ella. BBVA y Sabadell no han sido capaces de diseñar un futuro en común. Por ahora. El mundo financiero da muchas vueltas y lo que hoy se sigue afrontando como una opción pronto puede interpretarse como una necesidad.