Razones para dudar de que las bolsas mundiales estén baratas

Los primeros compases de abril han traído un tono renovado a los mercados bursátiles. Los incipientes indicios de que el punto álgido de la epidemia del coronavirus podría estar muy cerca han dado pie a los inversores para adentrarse de nuevo en los parqués, a la caza de las gangas que la tormenta haya podido producir.

Es lógico pensar que después de un hundimiento tan súbito como el que han experimentado las bolsas desde mediados del pasado mes de febrero, el mercado ofrece hoy unas valoraciones sumamente atractivas. Así lo defienden numerosas casas de análisis, que han visto en la crisis reciente una oportunidad histórica para que los inversores llenen de acciones sus carteras.

Pero lo cierto es que, con los números en la mano, y al margen de casos particulares, no resulta tan sencillo justificar esa idea. La recuperación experimentada por los principales índices en las últimas semanas, aunque leve en relación con la caída previa, ha sido suficiente para que las valoraciones regresen a niveles cercanos a los que se registraban antes del azote del Covid-19.

Las valoraciones de las bolsas internacionales ya han recuperado casi todo lo perdido en el derrumbe de marzo y el Ibex ha superado los niveles previos

Si el 19 de febrero el Stoxx 600 europeo cotizaba a una ratio PER (el precio de la acción con relación a las ganancias) para los beneficios estimados de 2020 de 15,7 veces, hoy se mueve en el entorno de las 15,1 veces, en los niveles promedio de los últimos cinco años y por encima de la media de la pasada década. Un movimiento similar se ha registrado en Wall Street, donde el PER estimado para 2020 se redujo en apenas cuatro semanas de 19,5 a 13,8 veces, para repuntar posteriormente hasta niveles de 18,6, que también sobrepasan sus medias históricas.

Y más llamativo aún es el caso del Ibex, donde el PER estimado actual, de 14,4 veces, supera con creces las 13,3 veces en que se situaba justo el día previo al derrumbe. De hecho, se mueve en máximos de los últimos tres años.

Esta recuperación de las valoraciones ha estado conducida, más que por el rebote de las bolsas, por el brusco ajuste de estimaciones a que se han visto obligados los analistas. Tras moverse durante semanas casi a ciegas, por la elevada incertidumbre en torno a los efectos de una crisis sin precedentes como la actual, las firmas de análisis empiezan a proyectar el mazazo que supondrá en las cuentas de las empresas la que va camino de convertirse en la mayor recesión global desde la Segunda Guerra Mundial.

Así, los beneficios estimados para el Ibex se han recortado cerca de un 38% desde que se inició el año, mientras que en el caso del Stoxx la reducción ha sido mucho más modesta, de en torno al 22%.

La cuestión es que, con todo, estos ajustes podrían resultar insuficientes. Son muchos los analistas que advierten de que los recortes en las estimaciones de beneficios aún no han alcanzado las dimensiones de los que se produjeron entre 2008 y 2009, cuando el colapso de Lehman Brothers, a pesar de que existe cierto consenso en que los daños económicos de la crisis del coronavirus serán más profundos.

De hecho, firmas como Goldman Sachs o Citi estiman caídas del beneficio en el año de hasta el 45 o el 50%. En el momento en que descalabros de este tipo sean incluidos en las estimaciones de los analistas —es probable que la inminente temporada de resultados del primer trimestre venga acompañada de una nueva ola de rebajas—, las valoraciones del mercado(a los precios actuales) alcanzarían niveles mucho más exigentes.

Existen argumentos, no obstante, para justificar que el mercado pueda moverse durante un periodo de tiempo en cotas de valoración superiores a la media e, incluso, a las imperantes antes del reciente revés. Uno sería, como resaltan los analistas de Barclays, los bajos rendimientos de la renta fija, agudizados desde el inicio de la crisis, y la liquidez ilimitada inyectada por los bancos centrales para combatir la crisis. Ambos factores justificarían una prima de valoración mayor para las bolsas.

El otro, más relevante incluso, es la esperanza de que el 'shock' del Covid-19 solo suponga un golpe pasajero en las cuentas empresariales, que deberían recuperarse de forma rápida en los próximos ejercicios. Así, con la vista puesta en 2021, los niveles actuales resultan mucho más atractivos: el Stoxx 600 estaría cotizando a un PER de apenas 12,5 veces, mientras que en el caso del Ibex, superaría ligeramente las 10 veces.

Los analistas de Goldman Sachs prevén que la bolsa europea no recuperará los niveles de beneficios del año pasado hasta 2023

Este argumento, en cualquier caso, se encuentra a expensas de que se confirmen los presagios de una recuperación económica rápida, la denominada recuperación en V, una vez que el efecto del coronavirus se diluya en las economías mundiales.

Es indiscutible que la rápida acción de gobiernos y, sobre todo, bancos centrales ha tejido una red de seguridad en torno a la economía que debería amortiguar los daños de la crisis presente y permitir una salida de la misma más acelerada que en episodios como el de 2008. Sin embargo, no son pocas las incertidumbres que se ciernen sobre este escenario (rebrote de la enfermedad en el último tramo del año, surgimiento de problemas estructurales...) y cada vez son más los analistas que incluyen matices a ese pronóstico de mejora acelerada.

Cualquier deterioro de la visión a más largo plazo, obviamente, tendrá un impacto sobre las perspectivas de negocio de las empresas cotizadas. No en vano, en Goldman Sachs señalan que la bolsa europea podría no recuperar sus niveles de beneficios del ejercicio pasado hasta 2023. Como advierte Pablo García, de Divacons-Alphavalue, "el alcance total de la disrupción por la crisis del Covid-19 es un proceso de descubrimiento doloroso".