L. Daalder (Robeco) "Europa es más débil y susceptible de vivir algún desastre"

Lukas Daalder, director de inversiones de Robeco lo tiene claro. El mayor riesgo para la Unión Europea no es la amenaza de la guerra comercial que el presidente de EEUU, Donald Trump, ha emprendido con China de la que todo el mundo habla en los últimos días, sino que hay un proceso de ruptura abierto con Reino Unido, que parece que ha pasado a un segundo plano y que no duda que va a ser 'doloroso'. Pero no solo eso, son muchos los retos a los que se enfrentan los mercados en 2018, desde la retirada de los estímulos hasta el cambio de ciclo económico tras 120 trimestres de crecimiento en EEUU.

PREGUNTA. 2018 se presenta lleno de retos para los mercados con la retirada de los estímulos monetarios, los índices en máximos, un largo ciclo alcista… ¿El 'flash crash' de febrero ha sido un primer aviso de lo que está por venir?

RESPUESTA. Ya cuando presentamos nuestras previsiones para 2018 advertimos que la volatilidad iba a aumentar… Creemos que es normal la inestabilidad en el punto del ciclo en el que nos encontramos. Hay mucha incertidumbre sobre lo que van a hacer los bancos centrales, hay incertidumbre en el mercado de crédito con mucha deuda con precios ridículos… y todos estos retos son a los que nos tenemos que enfrentar. La pregunta es si va a producirse la corrección este año o el año que viene. El lado positivo es que el crecimiento es bueno y los beneficios de las empresas también crecen.

Personalmente yo quiero más volatilidad. Lo que hemos visto en 2017 ha provocado que la gente se haya llevado una impresión errónea de cómo están los mercados y han comprado mucho.

P. La economía estadounidense lleva creciendo 120 trimestres consecutivos, por lo que en un escenario normal sin el sostén monetario de los bancos centrales sería lógico pensar en un cambio de ciclo o una gran crisis…

R. En los últimos 20 años hemos visto la burbuja puntocom y después un 'crash' del 50%; después 2007 con un gran 'rally' y un 'crash' de 50%… Mucha gente cree que la situación actual va a acabar de nuevo con un desplome del 50% y yo no creo que vaya a ser así. Un 50% de caída es muy poco habitual. Si miras atrás más a largo plazo, sólo ha ocurrido unas cuatro veces. Por lo tanto, que en sólo 20 años se produzcan tres desplomes del 50% es muy improbable.

Los dos 'crashes' anteriores ocurrieron porque había serios desequilibrios en la economía, y ahora en EEUU no hay nada tan dramático

Por supuesto que hay un alto riesgo de que haya una corrección, pero los dos 'crashes' anteriores ocurrieron porque había serios desequilibrios en la economía y ahora, en Estados Unidos claro que hay ciertos desequilibrios, pero nada tan dramático como para que sea necesaria una caída del 50% para volver al equilibrio.

P. Pero las burbujas solo se detectan cuando explotan... y si por ejemplo pensamos en la burbuja 'subprime', uno de los responsables que se nos viene a la cabeza es Greenspan por mantener los tipos al 1% en 2003… ahora llevamos 10 años con dinero gratis y, además inyecciones directas de liquidez por parte de los bancos centrales…

R. ¿Cuándo van mal las cosas? Las cosas van mal cuando los bancos centrales esperan mucho para corregir los desequilibrios cuando la inflación empieza a subir y esa es la clave por la que pasamos del boom al estallido. Ahora la Fed está diciendo “realmente no hay inflación pero no voy a esperar a que se dispare”. Por ello están comenzando a subir los tipos de interés ya y creo que eso es positivo.

Estoy de acuerdo en que las políticas monetarias han sido muy expansivas y que ahora hay que ir paso a paso desandando hacia la normalidad.

Por su parte, en Europa no se esperan subidas de tipos a corto plazo. El banco central todavía está comprando bonos y creo que Europa es más débil y más susceptible de vivir algún tipo de desastre. Yo preferiría ver al BCE actuando más como la Fed que no como ahora esperando a ver inflación.

P. ¿Están preparados los mercados para un 'tapering'? Por ejemplo, el 'flash crash' de febrero lo provocó un aumento de la inflación algo mayor de lo esperado y la mera expectativa de una retirada de los estímulos más agresiva de la Fed

R. Es verdad que la aparición de la inflación puede asustar y que la gente puede sobrerreaccionar. Pero lo cierto es que la inflación en sí no es mala y es más saludable de lo que la gente suele pensar. No estamos en el punto en el que vaya a llegar una inflación que pueda hacer daño, por lo que de momento no me preocupa.

P. Hemos pasado en unos meses de “el mercado está barato” a “el mercado está muy caro”

R. En primer lugar, no existe una valoración única para asegurar que está barato o que el mercado está caro. Nosotros preferimos ir de una en una, comparando los precios con sus beneficios de los últimos diez años. Porque si se cogen sólo las expectativas de beneficio, la gente puede ponerse muy optimista y puede pensar que las acciones todavía están baratas.

Nosotros hicimos el ejercicio el año pasado de analizar los últimos diez años y la conclusión fue que el mercado está de alguna manera caro, pero si miras a los mercados emergentes, a Europa o a Asia, no hay tanto problema… el problema es que si miras EEUU. Por lo tanto, los mercados no están caros salvo con una excepción, EEUU.

Por lo tanto, yo prefiero ciertamente estar invertido en acciones europeas, asiáticas y de mercados emergentes que probablemente lo van a hacer mejor. Aunque si Estados Unidos corrige, obviamente todos van a corregir…

P. Ahora que parece que se ha desatado definitivamente la guerra comercial… ¿Cómo va a afectar?

R. El mundo de la inversión en los niveles actuales de importaciones etc. no debería tener mucho impacto. El problema es que alguien empiece con el modo pánico, otro reacciones de manera caótica y eso hace que, normalmente, el mercado se venga abajo, porque todo el mundo siente miedo.

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La trampa de Trump es que suele tomarse las cosas como algo personal y eso es un riesgo. Pero si te fijas, el Partido Republicano se opone y la pregunta es qué margen de maniobra realmente tiene. Aunque con Trump nunca se sabe.

P. Más allá de esta guerra comercial… ¿Qué riesgos plantea Europa?

R. Europa es un grupo de países con distinta naturaleza, distinta estructura, diferentes fuerzas… y el riesgo de esa diversidad está siempre presente.

Para mí hay un riesgo que no se está teniendo mucho en cuenta y ese es el Brexit. No tengo ninguna duda de que va a ser doloroso y va a tener un impacto, por supuesto dependiendo de qué clase de acuerdo adopten finalmente.

Los ingleses están convencidos de que van a mantener todo excepto el sometimiento a las reglas de la Unión Europea… mientras que el resto de Europa entiende que si estás fuera, estás fuera y luego ya discutiremos las condiciones comerciales en cada caso.

P. Pero parece que ese riesgo no está en el radar del mercado…

R. Es curioso lo que ocurre en los mercados… tan pronto nadie dice nada sobre un tema como que de repente todo el mundo empieza a gritar “ah, es muy importante este tema”… y luego pasa. Ha ocurrido con la inflación, con el petróleo...

P. Porque los inversores tienen la confianza de que pase lo que pase los bancos centrales vendrán en su auxilio

R. Sí, pero en este caso el BCE no puede hacer mucho en las relaciones comerciales con Reino Unido. Va a ser doloroso. Hay gente en Reino Unido que defiende que va a ser peor para Europa que para UK, pero no creo que sea tan simple y está abordando toda esta cuestión con una visión muy cortoplacista.

P. Para terminar, la pregunta del millón… ¿Bitcoin?

R. Nosotros ya empezamos a seguir bitcoin hace un año o dos y desde un punto de vista de la gestión de activos, es decir, si consideras el bitcoin como un activo financiero y la pregunta es si quieres tenerlo en tu cartera, la respuesta es no. Es muy volátil. Si expones un 1% de tu cartera a bitcoin probablemente vas a tener que rebalancear tu cartera todas las semanas… Eso independientemente de su crees en su éxito o no.

En segundo lugar, ¿bitcoin va a ser un ganador? La mejor manera es mirar a todas las criptodivisas, incluida bitcoin. Claramente una va a ser la ganadora, ethereum, ripple, lite… Y eso nadie lo sabe. Yo tengo un bitcoin que compré en 2013, pero desde una perspectiva del 'asset allocation' no funciona.