Sabadell, segunda entidad del mundo que no sale al rescate de una emisión de híbridos

El Banco Sabadell se convirtió ayer en el segundo banco del mundo que decide no rescatar una emisión de instrumentos híbridos en la fecha prevista para ello, después de que Deutsche Bank convulsionara a este mercado en diciembre al tomar esta medida por primera vez en la historia. Los híbridos -instrumentos de deuda pero que refuerzan la solvencia de los bancos- se emiten con la posibilidad de ser rescatados antes de su vencimiento (si es que lo tienen, porque muchos son perpetuos) y el compromiso implícito de que el banco va a ejercer esa opción. La quiebra de este compromiso cambia totalmente la valoración de estos títulos al alargarse su plazo, lo que hunde sus precios en mercado.

Se da la circunstancia, además, de que la entidad que preside Josep Oliu está colocando otra emisión de híbridos a sus clientes minoristas en la red de oficinas, que ayer mismo amplió de los 300 millones de euros iniciales hasta 500. Estos movimientos tienen una clara racionalidad financiera: por un lado, rescatar la emisión que ha vencido obligaría al banco a lanzar otra con un coste mucho más alto por la subida de los diferenciales respecto al Euribor; por otro, la colocación en la red tiene un coste muy inferior a la de una emisión en el mercado mayorista, de ahí que numerosas entidades españolas estén emitiendo masivamente estos instrumentos.

Los híbridos son instrumentos de deuda (bonos) pero que computan como parte del capital de los bancos. Se trata de algo contradictorio a priori, puesto que los fondos propios se componen tradicionalmente sólo de acciones, reservas y beneficios no distribuidos. Sin embargo, desde hace años el Banco de España admite los híbridos para que las entidades españolas no estén en desventaja frente a las de otros países donde son muy populares, a pesar de que tienen fecha de reembolso (si bien ésta es teórica, como demuestra el caso del Sabadell), no son aportados por los accionistas sino por los acreedores y cobran un cupón anual independientemente de si el banco tiene beneficios o pérdidas.

Cuanto más se parezcan los híbridos a las acciones, mejor consideración tienen dentro del capital del banco. Éste se divide en core capital (el capital puro de toda la vida), Tier 1, Tier 2 y Tier 3, que es donde van los títulos más similares a la deuda senior. Los híbridos entran en el Tier 1 cuando son participaciones preferentes perpetuas -como las que está vendiendo Sabadell en la red-, que son las últimas en cobrar en caso de quiebra sólo por delante de las acciones. La deuda subordinada con vencimiento -como la que ha colocado La Caixa- se considera Tier 2.

Mucho más barato mantener que renovar

La emisión que no ha rescatado Sabadell era de deuda subordinada (Tier 2) con vencimiento definitivo a 10 años pero rescatable a los 5 años, que es el plazo que se cumplía ahora. Esta emisión era de 300 millones de euros y, a cambio de no rescatarla, el Sabadell tendrá que pagar una penalización: de pagar un cupón de Euribor más 0,45 puntos, pasa a Euribor más 0,95.

Pero, aun así, le sale más barato que hasta ahora gracias a la caída del tipo interbancario desde noviembre, fecha en que se fijó el último cupón y cuando el Euribor se encontraba en el 4,23%. Según cálculos de Bloomberg, el cupón total pasará del 4,673% a aproximadamente el 3%, penalización incluida. Las participaciones preferentes que está vendiendo Sabadell en la red pagan un 6,5% los dos primeros años y, posteriormente, Euribor más 2,50 puntos.

En el mercado actual no tiene sentido financiero rescatar una deuda que tendría que ser reemplazada a un coste significativamente más alto, se justificó ayer Sabadell en un comunicado. Fuentes del mercado añaden que, cuando la liquidez era ilimitada y prácticamente gratis, se convirtió en costumbre que este tipo de emisiones se rescataban siempre, porque se sustituían inmediatamente por otras todavía más baratas. Con la crisis financiera, esta situación ha cambiado radicalmente: la liquidez es escasa y muy cara. Por ello, la lógica sugiere a los bancos no rescatar las emisiones sino dejarlas vivas hasta su vencimiento o hasta la siguiente fecha de rescate voluntario.

Los que tienen el problema son los inversores que tienen esos bonos, que hasta ahora cotizaban como si fueran títulos a cinco años y, de golpe y porrazo, deben hacerlo como títulos a 10 años, con el consiguiente batacazo de su cotización. Este batacazo es todavía mayor si se trata de deuda perpetua, cuyo valor es muy pequeño.

Popular se suma a la moda

El Banco Popular también ha decidido apuntarse a la avalancha de colocaciones de híbridos con una emisión de preferentes de 300 millones de euros, ampliable a 600. Su intención es venderla en la red a sus clientes minoristas, a los que ofrece un cupón del 6,75% los cinco primeros años, y a partir de ahí Euribor más 1,50 puntos, con un mínimo del 4% anual. Como todas las preferentes, son perpetuas, pero el banco tiene la opción de rescatarlas a los cinco años.

Aparte de Sabadell y Popular, BBVA colocó una emisión de 1.000 millones en preferentes en enero, y Santander emitirá 1.380 millones en estos títulos para compensar a los clientes de banca privada afectados por la estafa de Madoff. La emisión más grande de híbridos hasta la fecha es la de los bonos subordinados de La Caixa, por importe de 2.500 millones.