Los 'hedge funds' se alían con los bancos centrales para domar la inflación

El mercado de renta fija ha sufrido un nuevo terremoto en las últimas semanas sin que los bancos centrales hayan vuelto a subir tipos, después del último movimiento del Banco Central Europeo (BCE) en septiembre. Las apuestas bajistas de los hedge funds, en niveles más altos de lo normal, están detrás de este repunte de rendimientos en los bonos que se alía con la estrategia de las autoridades monetarias para combatir la inflación.

De hecho, el nivel de posiciones cortas de fondos apalancados —a través de ventas de futuros o de bonos que han tomado prestados— alcanzaron un máximo histórico de 900.000 millones de dólares a finales de agosto, según datos de la Commodity Futures Trading Commission recogidos por el FT, que cita preocupación en fuentes de los supervisores sobe el potencial impacto en el funcionamiento de los mercados de renta fija.

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"La situación actual del mercado de bonos puede representarse como una lucha entre dos fuerzas muy igualadas, que se desarrolla en el mercado norteamericano. Por un lado, están quienes piensan que estamos ante una oportunidad histórica de asegurar tipos de interés que no se veían en muchos años. Son mayoritariamente inversores institucionales", apunta Víctor Alvargonzález, fundador y director de estrategia de la firma independiente de asesoramiento Nextep.

En otro lado, prosigue el experto, hay "inversores especulativos (hedge funds), que venden bonos que piden prestados para, si baja el precio, embolsarse la diferencia (lo que se conoce como ponerse cortos o apostar contra la evolución del precio de un activo). Y nunca había habido un volumen de cortos sobre bonos como el actual. El veredicto lo dictará la inflación. Si continúa reduciéndose ganarán quienes compraron, si vuelve a subir o se mantiene pegajosa, ganarán quienes vendieron a crédito".

Más allá del resultado final, lo que está claro es que estos movimientos especulativos han contribuido a un incremento del rendimiento de los bonos en las últimas semanas, endureciendo las condiciones de financiación sin que haya habido un cambio adicional de la política monetaria. Es decir, este incremento de los tipos de interés del mercado se suma al endurecimiento monetario del último año y medio que busca ralentizar la actividad económica y restringir la liquidez para, a través de la demanda, reducir la inflación.

Hay que tener en cuenta que una herramienta que históricamente ha sido eficaz para los bancos centrales era el propio lenguaje usado. El ejemplo más claro es el discurso de Mario Draghi en 2012 con el "whatever it takes" que sirvió, sin ninguna acción concreta —después llegó un programa de compras que apenas se usó—, como punto de inflexión de la crisis del euro. El exgobernador del Banco de Inglaterra, Mervyn King, denomina a esto el efecto Maradona, recordando al histórico gol del exfutbolista argentino ante Inglaterra en el Mundial de 1986 cuadro dribló con fintas a varios jugadores siguiendo con el balón en línea recta hacia la portería.

Sin embargo, en los últimos meses, los bancos centrales han perdido esta capacidad. Primero dijeron que la inflación era transitoria y, sin embargo, los tipos de interés de mercado empezaron a subir porque no los inversores no acabaron de confiar completamente en esta tesis. Después, han optado por un discurso duro (hawkish) que no siempre ha abrazado el mercado, incluyendo la tesis de que los tipos de interés seguirán en niveles restrictivos durante un periodo prolongado, algo que repiten BCE y Fed en los últimos meses, y que con este repunte de tipos, el mercado empieza a interiorizar.

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El bono estadounidense a 10 años ya cotiza en el 4,7%, el nivel más alto desde 2007. El bund alemán se acerca al 3%, y el español sobrepasó el 4% por primera vez desde 2014. Estos repuntes se producen a pesar de que la inflación subyacente parece haber tocado techo, si bien los últimos incrementos en los precios de la energía vuelven a presionar la inflación general.

Aunque las posiciones cortas destacan en Estados Unidos, mercado mucho más líquido, también las está habiendo sobre bonos europeos. Gestores de renta fija y brókeres coinciden en que en las últimas semanas ha habido un mayor nivel de ataques especulativos sobre la deuda, en gran parte por contagio desde Estados Unidos. Los ataques se producen, especialmente, en el tramo largo de la curva. Es decir, sobre bonos con periodos más largos.

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Actualmente, la curva de bonos en Estados Unidos sigue invertida. El bono del Tesoro a dos años cotiza por encima del 5%. Y también en Alemania, donde el bono a dos años se intercambia por encima del 3%. El mercado espera que las curvas se aplanen, y para eso puede ocurrir que los tipos a largo suban, que bajen los de corto plazo, o las dos cosas. La tesis de los hedge funds y fondos apalancados es que van a subir los tipos de largo plazo, con la consiguiente caída de los precios de los bonos por la relación inversa con la rentabilidad. De ahí que pongan posiciones cortas.

"Las ventas de bonos se han centrado en las partes largas de la curva y por eso se ha producido un aumento fuerte de la pendiente. Parece que el mantra higher for longer ha calado", explica un gestor español de renta fija, haciendo referencia al mensaje en el que insisten Jerome Powell (Fed) o Christine Lagarde (BCE) de que los tipos de interés seguirán en niveles restrictivos mucho tiempo.

"Desde finales de agosto, hemos visto caer los precios de la mayoría de las clases de activos, excepto el petróleo y el dólar. En nuestra opinión, esto se debe a que el mercado está empezando a darse cuenta de que los tipos de interés más altos durante más tiempo son más una realidad de lo que pensaba en el pasado. La presión sobre los activos de riesgo ha sido impulsada por el extremo largo de la curva de rendimiento de los bonos gubernamentales en todo el mundo desarrollado y emergente", resume Fabiana Fedeli, directora de inversiones de renta variable, multiactivos y sostenibilidad de M&G. "El aumento de los rendimientos hasta ahora se debe en gran medida a que los mercados se dieron cuenta de que los bancos centrales están preparados para mantener los tipos altos durante más tiempo", añade, en la misma línea, BlackRock en su análisis semanal de mercados.