La gran cuestión de la que pende el futuro de las bolsas: ¿importan más los tipos o los beneficios?

Las empresas están comenzando a reportar su primer conjunto de ganancias para 2024, y importan más de lo habitual para las acciones porque el otro principal apoyo para los mercados elevados —la esperanza de recortes de tipos— está siendo eliminado.

El problema es que Wall Street espera muchas ganancias este año, el próximo año y, en pronósticos tempranos, 2026. El futuro parece brillante, piensan inversores y analistas, aunque es extremadamente raro que la realidad resulte mejor de lo originalmente esperado. Trimestre a trimestre, por supuesto, las empresas tienden a hablar negativamente sobre las ganancias a medida que se acerca la temporada, como han hecho nuevamente en los últimos meses, para poder reportar un "éxito". Las "sorpresas" en las ganancias no deberían ser una sorpresa, pero las ganancias trimestrales aún tienden a ser más débiles de lo originalmente predicho.

Mucho depende de que las empresas predigan que las ganancias serán aún mejores en los próximos trimestres, porque el mercado en su conjunto está posicionado para un crecimiento inusualmente rápido. El S&P 500 cotiza a un múltiplo de 21 veces las ganancias previstas para los próximos 12 meses, un nivel superado solo durante la burbuja de las puntocom y el rebote de la pandemia.

La buena noticia es que una economía más fuerte de lo esperado debería ser buena para las ganancias. La mala noticia es que una economía más fuerte de lo esperado significa menos recortes de tasas este año, y tal vez ninguno, lo que perjudica la valoración de las ganancias futuras. Esto se hizo evidente el miércoles, cuando la inflación nuevamente superó las predicciones, los rendimientos de los bonos aumentaron y las acciones cayeron bruscamente. Los mercados de futuros ahora están posicionados para una probabilidad del 12,5% de que no haya recorte de tasas este año, de lejos el más alto hasta ahora, según la herramienta CME FedWatch.

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L. P.

Dejando de lado el miércoles, en general, los inversores siguen apostando a que las ganancias más altas más que compensarán el impacto de las tasas que están por encima de lo que pensaban anteriormente. Hay razones para la duda así como razones para la esperanza, nuevamente provenientes de las ganancias y de la Reserva Federal.

La razón para la duda es que la historia no ha sido amable con los pronosticadores de Wall Street. Las ganancias del S&P han sido inferiores a la primera cifra pronosticada cada año desde la crisis financiera de 2008-09, salvo uno: 2018. Incluso ese año fue mejor solo porque las expectativas iniciales estaban deprimidas; los primeros pronósticos se hicieron cerca de los mínimos de los colapsos de China y del petróleo a principios de 2016.

Peor aún, las expectativas están particularmente elevadas. Las ganancias operativas del S&P de este año (la forma estándar en que los inversores miran los pronósticos) se prevén un 10% más altas que el año pasado, con un aumento adicional del 14% el próximo año y un 11% el año siguiente. Solo dos veces desde la década de 1980 las empresas han logrado un crecimiento de ganancias de dos dígitos durante tres años seguidos cuando no están recuperándose de una recesión. Esos ocurrieron en los años de bonanza de mediados de los años 90 y mediados de los 2000. No es sorprendente que los inversores estén nuevamente hablando de un retorno de esa bonanza, con la economía ni demasiado caliente, ni demasiado fría y sin osos.

El problema es que las expectativas son elevadas cuando los márgenes de ganancias ya son altos

El problema es que las expectativas son elevadas cuando los márgenes de ganancias ya son altos, lo que hace difícil aumentarlos aún más. Las empresas ya están extrayendo la mayor proporción del valor que agregan a la economía —técnicamente, la ganancia por unidad de valor bruto real añadido— desde la Segunda Guerra Mundial.

Los márgenes de ganancia, medidos utilizando la ganancia económica a nivel nacional después de ajustar los cambios en el valor de los inventarios y el uso de capital, están en el 14%. Eso es aproximadamente igual a los picos posteriores a la Segunda Guerra Mundial, aparte del pico de la pandemia. Extraer aún más ganancias no es imposible; los márgenes no están determinados por una ley de la naturaleza. Pero a medida que los sindicatos se revitalizan, el gobierno está sin dinero y los políticos son menos amigables con las grandes empresas, no es una apuesta segura.

La razón para la esperanza es que la inflación más controlada significa que la Fed una vez más puede recortar tasas si la economía comienza a deteriorarse.
No es que la inflación haya vuelto al objetivo —al 3,5% todavía es demasiado alta. Pero es alta por la razón correcta, una economía fuerte. Entonces, si la economía se debilita, la inflación debería disminuir, dejando claro a la Fed que puede recortar.

Si la economía se debilita, la inflación debería disminuir, dejando claro a la Fed que puede recortar

"Si hay algún problema con la historia de crecimiento, la Fed está ahí", dice Luigi Speranza, economista jefe del banco de inversiones de BNP Paribas. "Si hay un deterioro en la actividad, la Fed actuará de manera más agresiva".

No es exactamente un 'put' de la Fed para las acciones. Más bien, es una opción de protección para la economía, lo cual sigue siendo bastante bueno para los inversores.
En este entorno, las acciones pueden estar bien al menos hasta que la economía se caliente tanto que sea evidente que la Fed tendrá que volver a subir las tasas para enfriar las cosas. Hasta entonces, el riesgo más obvio es que los mercados estén posicionados para que la economía entregue ganancias desproporcionadas. Si no lo hace, sería una gran decepción.