No intente prepararse para el próximo 'cisne negro' del mercado: es imposible

El coronavirus ha provocado que empresas, inversores y reguladores se pregunten: ¿cómo nos podemos proteger del próximo 'cisne negro'? Y lo mejor es resistirse a encontrar una respuesta.

Este es el reclamo que tiene que poner encima de la mesa preguntas políticas, entre las que están la duda de si las aerolíneas son víctimas de la pandemia o receptores inmerecidos de dinero público. La semana pasada, dichas compañías alcanzaron un acuerdo con el Gobierno para recibir 25.000 millones de dólares pese a que, en la última década, han pagado en dividendos prácticamente todos los beneficios que han cosechado, en vez de reinvertirlo o ahorrarlo.

Los detractores de ese acuerdo alegan que el Gobierno debía dejar caer las aerolíneas. Algunos analistas como Victoria Kalb, de UBS, han avisado de que los reguladores y los directores de fondos pueden penalizar la recompra de acciones y los dividendos una vez se acabe esta crisis.

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Limitar los pagos a los accionistas durante las emergencias tiene sentido, del mismo modo que lo tiene vigilar con más detalle los bonus de los ejecutivos. El problema es que, a excepción de la endeudada American Airlines, casi todo el dinero que las aerolíneas han enviado a sus inversores procedía del aumento de la rentabilidad y se pagaba con lo que sobraba tras aumentar las inversiones de capital. Los datos también sugieren que los sectores del S&P 500 que más dinero pagan a sus accionistas tienden a ser los más resistentes financieramente. De hecho, las compañías de Occidente han aumentado las reservas de efectivo las dos últimas décadas.

Este debate acaba derivando en la pregunta de si los reguladores pueden forzar las empresas a tener un plan para estar preparadas cuando aparezcan acontecimientos inesperados.

Los economistas Frank Knight, John Maynar Keynes así como el matemático Nassim Nicholas Taleb —que acuñó el término 'cisne negro' para referirse a eventos imposibles de predecir— han detallado las diferencias entre riesgo, que se puede medir hasta determinado grado basándonos en la probabilidad, e incertidumbre. Cuando se apuesta en un lanzamiento de moneda, el riesgo de perder es del 50%. La incertidumbre es la nula capacidad para predecir si nos va a caer un piano en la cabeza mientras andamos por la calle.

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La idea fue personalizada por Long-Term Capital Management (LTCM), uno de los gigantes de la inversión, que solía usar modelos matemáticos para predecir el riesgo de determinadas operaciones, y que terminó destrozado tras el 'cisne negro' de la crisis asiática de finales de los noventa.

El capital no es el único escudo ante la incertidumbre. Además de recomendar las criptomonedas, Taleb es asesor de Universa Investment, un fondo que utiliza opciones para apostar constantemente a que el mercado se va a hundir. Las cartas de los inversores muestran que en el primer trimestre del año han conseguido una rentabilidad del 4.000%. El Eurekahedge Tail Risk Hedge Fund Index, que opera de manera parecida pero con estrategias menos extremas, registra avances del 66% este año.

La mera idea de que se puede poner un precio a la incertidumbre es una contradicción que merece la pena explorar.

Ciertos datos apuntan a que los mercados tienden a subestimar la incertidumbre. Las acciones de las compañías con beneficios estables y menos deuda suelen brillar. Desde la caída de LTCM, los mercados de opciones ponen un precio más alto por asegurarse ante la incertidumbre. Aquellos que llevan desde 2007 con su dinero invertido en el Eurekahedge Tail Risk Index tendrán pérdidas, una situación similar a cuando las aseguradoras ganan dinero a costa de los asegurados.

Evidentemente, con grandes sumas de dinero, uno puede comprar la protección adecuada en el momento adecuado, como si fuera un activo financiero más. A finales del año pasado, Bridgewater, el fondo de Ray Dalio, estaba entre los que más se protegían ante un mercado extremadamente confiado. El éxito de Universa sugiere que se subestima la posibilidad de que suceda un evento extremo en cualquier momento.

Eso no significa que siempre vaya a ocurrir. La naturaleza de la incertidumbre es que ni los inversores, ni tampoco las empresas, saben con antelación cuándo deben protegerse más y cuándo no.

Las aerolíneas tienen suficiente liquidez como para sobrevivir tres meses sin ingresos, algo que hubiera servido para soportar sin problemas la mayoría de las crisis. Excepto las que incluyen un desplome sin precedentes del 70% del tráfico aéreo. Incluso si sus reservas de capital fueran 10 veces superiores, no hubieran sido suficientes para superar la pandemia.

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¿Cómo deberían comportarse inversores y reguladores ante la incertidumbre? A nivel individual, las empresas más débiles deberían tener más reservas de capital. Para las industrias en general, lo que importa es la fortaleza de las instituciones. Los gobiernos occidentales hacen bien en no confiar en los procesos de bancarrota en medio de una crisis, apoyándose en mecanismos para salvaguardar compañías y a usuarios.

Esos movimientos pueden ser vistos como incentivos para tomar riesgos, pero es sobre lo que están construidas las economías más desarrolladas. Los mercados emergentes, que no suelen tener instituciones capaces de salir al rescate cuando hace falta, operan de otras formas.

Lo que sí deberían evitar los inversores es poner demasiada confianza en los escudos que tiene el propio mercado contra la incertidumbre. Bien podrían convertirse ellos mismos en el 'cisne negro' que esperan evitar.