Santander: más México, menos Reino Unido... pero a su debido tiempo

A Santander no le asusta 2021. Mientras las sucesivas embestidas del virus y los retrasos en los programas de vacunación mantienen en vilo las expectativas de recuperación económica –especialmente, en Europa– el banco que dirige Ana Botín se siente con la confianza suficiente para mejorar sus estimaciones para el ejercicio, en lo que supone redoblar la elevada apuesta que ya lanzó el pasado febrero, cuando dio a conocer sus cifras del año anterior.

Si entonces el grupo proyectó unas cifras de ROTE (retorno sobre el capital tangible) que se situarían entre el 9 y el 10%, muy por encima de lo que venían estimando los analistas, este viernes Santander ha señalado que la cifra final debería rondar el 10%. En dinero contante y sonante, esto supone pasar, según los cálculos de los analistas de Alantra, de un beneficio neto subyacente de entre 6.200 y 6.300 millones a unos 6.800 millones, cifras que nuevamente harían añicos los cálculos del mercado.

En esas circunstancias, el banco español se ha animado a anunciar una oferta para la recompra de las acciones que no controla en su filial en México (un 8,3% del capital), por unos 550 millones de euros, que implican una prima del 24% respecto a la cotización de la división mexicana. Un movimiento que se produce apenas un día después de que el banco pusiera sobre la mesa una serie de recortes en Reino Unido, que supondrán el cierre de un 20% de sus oficinas en el país y la salida de unos 600 empleados.

Santander justifica la mejora de su orientación en un entorno más favorable en Reino Unido

Aunque ni uno ni otro movimiento parecen revestir una entidad suficiente para cambiar el relato del banco parecen ser resultado de una apuesta clara por parte de la dirección de la entidad, consistente en dar un peso creciente a México, en detrimento del mercado británico. Un reequilibrio que, con una mirada muy de corto plazo, puede resultar discutible: los pronósticos de recuperación económica son hoy mucho más sólidos en Reino Unido que en México, tanto en 2021 como en 2022 y, de hecho, el propio banco ha justificado la mejora de sus estimaciones para este año, entre otras razones, en un entorno de mercado más propicio en la gran isla europea.

Pero cualquier esfuerzo por extender la mirada, tanto hacia el pasado como hacia el futuro, permite encontrar argumentos suficientes para el juicio de que se trata de un movimiento "con sentido", como han coincidido la mayor parte de los analistas que se han pronunciado sobre la operación. La historia reciente de Santander está en buena medida marcada por una larga sucesión de decepciones que han tenido en Reino Unido su epicentro, mientras que Mexico, desde una posición secundaria, ha protagonizado una historia de expansión continuada, pasando de suponer el 7% del beneficio ordinario del grupo al 11% en tres años (en el mismo periodo, el peso de Reino Unido se ha reducido a la mitad, del 16 al 8%).

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A un entorno de elevada competencia y tipos de interés bajo mínimos, el mercado británico ha añadido recientemente toda la incertidumbre relativa al proceso del Brexit, llamado a dejar una huella de largo plazo sobre el potencial de crecimiento. En cambio, México ha probado durante años su capacidad de generar crecimientos sostenidos y muy rentables (su ROTE ordinario al cierre de 2020 supera el 14%, frente al 3,85% de Reino Unido) y su alta vinculación a la economía estadounidense, cuyas perspectivas de recuperación vuelven a exceder con mucho las de Europa. Tiene poco de excepcional que firmas como JPMorgan valoren la división mexicana de Santander a un múltiplo hasta un 14% superior al del británico, que a 7 veces los beneficios de 2023 es, tras Argentina, el peor valorado.

"México cuenta con un gran atractivo, dado que se trata de una economía con buenos fundamentales y alto potencial en el negocio bancario. El grupo trata de extraer la mayor rentabilidad posible en las economías en las que no existe tanta presión desde el punto de vista de los tipos de interés, como es el caso de México, a diferencia de la presión que vive en Europa", apuntan en Norbolsa.

La compra de la participación de los minoritarios en México, una vez llevada a término, supondría elevar un 1% los beneficios por acción de Santander a costa de un leve impacto, de 8 puntos básicos, en el capital, mientras que el retorno de la inversión podría elevarse por encima del 14%, según las estimaciones de Alantra, claramente por encima del coste del capital. Una jugada aparantemente tan positiva que en Bestinver sugieren que podría azuzar especulaciones de un movimiento similar en Brasil, donde controla el 90,5% de las acciones (aunque la firma estima que adquirir las participaciones minoritarias del negocio brasileño resultaría más caro y con mayor impacto en capital).

El movimiento puede azuzar expectativas de una jugada similar en Santander Brasil

Cabría cuestionarse, después de la experiencia recientemente vivida por BBVA, hasta qué punto arriesga el grupo al elevar su exposición a los mercados emergentes, pero a lo limitado de la operación y al fuerte peso que sigue manteniendo Santander en mercados desarrollados (JPMorgan espera que el banco genere en Europa y EEUU más del 60% del beneficio ordinario ajustado de 2023) habría que sumar el hecho de que el mix emergente del banco de Ana Botín siempre ha sido visto con mayor confianza por los expertos, a pesar de los indiscutibles problemas que han atravesado –y aún atraviesan– países como Brasil.

Las alzas en torno al 2,5% que registraban a media sesión las acciones de Santander –que elevan por encima del 15% sus rendimientos en 2021– parecen la mejor evidencia de que los anuncios realizados este viernes han sido acogidos de forma favorable por los inversores. Más México y menos Reino Unido parece una fórmula razonable que debería dar réditos a la entidad a largo plazo.

Sin embargo, dar continuidad a las alzas recientes sobre el parqué probablemente dependa más de que el favorable escenario proyectado este viernes se haga evidente a ojos de los inversores y las mejores expectativas de beneficio aparezcan factibles en las estimaciones de los analistas. Y eso, probablemente, dependerá aún más de Reino Unido que del negocio mexicano.