Cellnex acelera las subidas: el mercado avanza un nuevo horizonte de operaciones

Cellnex es de las pocas empresas que suben en el año y la única del Ibex que cotiza en máximos históricos en plena pandemia del coronavirus. Sin embargo, hasta hace poco más de dos semanas, la compañía había estado estancada, hasta alcanzar mínimos de abril a principios de este mes. Ha sido a mitad de junio cuando Cellnex ha acelerado, hasta sumar una ganancia del 10% desde el 8 de junio, a punto de cerrar el mes con un alza del 5%. Las subidas coinciden con un goteo de valoraciones por parte de los equipos de análisis de los bancos de inversión sobre el renovado potencial de Mergers and Acquisitions (M&A) de la cotizada y las posibles vías de financiación a las que incurrirá.

La compañía está agotando el 'pipeline' (es decir, previsión detallada) de operaciones de 11.000 millones de euros anunciado el pasado marzo, por lo que los analistas fantasean con nuevas previsiones de 'pipeline'. Por ejemplo, los analistas de Morgan Stanley explicaban en un informe remitido a principios de junio que estiman que la compañía tiene una capacidad de M&A de entre 6.000 y 11.000 millones de euros. La firma considera que, solo financiándose con deuda, Cellnex tiene una capacidad de M&A de 5.600 millones de euros hasta diciembre de 2023 (3.800 millones de euros en los próximos 24 meses). La entidad prevé que la cotizada termine el año con un endeudamiento de 6,2 veces el ebitda, niveles que considera altos (y espera que bajen a una ratio de 5,1 veces en 2021) pero que reitera está por debajo del techo de las 6,5 veces de la propia Cellnex. Justo la semana pasada, la empresa colocó 915 millones de euros en bonos a cinco y nueve años.

Sin embargo, Morgan Stanley argumenta que usando la fórmula de financiación de mitad deuda y mitad capital que usó con Iliad/Salt y Arqiva (sus dos mayores operaciones hasta la fecha), Cellnex aumentaría su potencial M&A de aquí a 2023 hasta los 11.500 millones de euros. Otras posibles vías de aumento de la capacidad de M&A de Cellnex son que las telecos mantengan una participación minoritaria en las adquisiciones de la española, fondos de pensiones como coinversores minoritarios en las operaciones, ‘joint ventures’ con capital privado o retrasos en los pagos en efectivo.

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Toda esta capacidad ¿para qué? Morgan Stanley avista más compras a telecos ‘blue chips’ (como la que hizo a Wind en Italia, Sunrise en Suiza, Iliad en Francia…) así como adquisiciones más pequeñas (como la de Protelindo en Holanda, Shere en Reino Unido, Cignal en Irlanda…). También estima más proyectos ‘build-to-suit’, contratos de fibra hasta la antena (FTTA) e incluso que se aventure en nuevos sectores, como ha hecho en el acuerdo de Bouygues Telecom para el despliegue de la red de 'metropolitan offices' destinadas a albergar centros de proceso de datos ('edge computing') de este febrero.

El mercado lidia con la posibilidad de que Cellnex esté valorando una ampliación de capital de 1.000 millones de euros, según adelantó ‘Cinco Días’. Los analistas de JP Morgan, a su vez, dudan “de que 1.000 millones de euros sean suficientes para financiar los planes de M&A de Cellnex en 2020 y, por tanto, tendría que volver al mercado otra vez más adelante para levantar más capital”. Desde la entidad, los analistas consideran que estos pronósticos de ampliaciones de capital están detrás de la rotura del pacto accionarial de los Bennetton, Infinity y Raffles el pasado abril, ya que explican que esta operación les da libertad para no tener que acudir a las ampliaciones en la medida en que lo han hecho en el pasado.

“Dicho esto, no creemos que sea negativo que los accionistas del ex pacto no se suscriban al completo a la ampliación”, argumentan los analistas en un informe enviado a clientes la semana pasada. “Resaltamos que ya están muy invertidos en el grupo, y puede que simplemente no tengan la potencia como para estar continuamente añadiendo a la inversión”, añaden desde el banco estadounidense, matizando que dada la cobertura que hubo en cuanto a demanda en las ampliaciones anteriores —todas orientadas a M&A—, no creen que haya impacto relevante en la cotización.

Gran parte de las valoraciones de este mes viene publicada por los departamentos de análisis de los bancos de inversión que, por otro lado, participaron en las dos últimas ampliaciones de capital (JP Morgan, Goldman Sachs, Morgan Stanley…) que financiaron parte del ‘pipeline’ que ha ejecutado Cellnex. De todas formas, más allá de las murallas chinas de estas entidades, también los analistas de otras firmas apuestan por más M&A en los próximos meses.

Los analistas de Bank of America elogiaban la capacidad de M&A de Cellnex en un informe enviado a sus clientes esta semana. “Cellnex continúa trabajando en el lanzamiento de un nuevo ‘pipeline’ de operaciones”, explicaba el banco de inversión, alegando que “la posición financiera de Cellnex continúa siendo sólida y ofrece la flexibilidad suficiente para financiar cualquier operación de M&A”. “Mientras que un ‘pipeline’ de transacciones mayor requeriría más capital, el equipo directivo ha confirmado que cualquier emisión de acciones solo pasaría una vez la empresa tuviese la visibilidad suficiente acerca de potenciales objetivos”, destacaron desde la firma estadounidense.

¿Por qué sube Cellnex pese a los pronósticos de ampliación de capital en el M&A? “Las ampliaciones que llevó a cabo el año pasado fueron muy bien recogidas por el mercado y tuvieron una demanda muy por encima de la oferta”, explica Ángel Pérez Llamazares, desde Renta 4. “Si el accionista acude en la proporción de las acciones que tiene, no tiene impacto para el accionista más allá de un desembolso de efectivo, si no acude a la ampliación su posición se diluirá en el accionariado”, matiza, añadiendo que a la acción habrá que restarle el valor del derecho. “Veremos qué sucede esta vez, si es que finalmente se realiza”.

"Las ampliaciones que llevó a cabo el año pasado fueron muy bien recogidas por el mercado y tuvieron una demanda muy por encima de la oferta"

“De cara al largo plazo, seguimos considerando que el potencial es muy atractivo ante la previsible consolidación del sector europeo de telecomunicaciones, el desarrollo del 5G y el crecimiento ya contratado en sus adquisiciones”, explicaban desde la entidad en un informe a principios de junio.

También Barclays avista ampliaciones de capital. “No debería ser sorpresa, ya que Cellnex se ha comprometido con varios acuerdos de ‘build-to-suit’ en los próximos años, lo cual quemará gran parte de su flujo de caja libre”, reiteraban hace unos días en un informe a clientes. “Cualquier reducción de capital en nuestras estimaciones probablemente se verá generada por un crecimiento del ebitda y no por un incremento en la liquidez”, matizaban desde el banco con sede en Londres. “No vemos esto como un problema, dada la seguridad/visibilidad y la naturaleza recurrente de los flujos de caja que genera Cellnex”.

En concreto, Barclays estima en su informe que, por cada 1.000 millones de euros invertidos, Cellnex generará más de 0,5 euros por valor de acción. De hecho, el banco considera que esta cantidad puede aumentar hasta los 0,7 euros por acción, cálculo determinado por el apalancamiento objetivo del activo adquirido, la valoración y el rendimiento objetivo para Cellnex. La firma ve oportunidades en Países Bajos, Reino Unido, Irlanda e Italia. En el caso de las ‘small cells’, además, ve posibilidades en Reino Unido, España, Suiza, Italia y Francia.

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“Un aumento de capital, nuevas orientaciones del ‘pipeline’ para operaciones y posiblemente el anuncio de una nueva operación podrían servir de catalizador positivo”, explicaban a su vez los analistas de Goldman Sachs a sus clientes hace unos días.

“Hay más relevancia en las oportunidades de M&A de Cellnex que en la compra de torres”, argumentan en el informe los analistas del también estadounidense banco de inversión. Según explican desde Goldman Sachs, cuando Cellnex compra torres, estas adquisiciones vienen de la mano de contratos ‘build-to-suit’, cuya operación los analistas consideran incluirá la provisión de una red de retorno (‘backhaul’).

Los analistas de la firma estiman que, de media, cada operación de Cellnex en el pasado ha registrado una tasa interna de retorno de entre el 10 y 13%. En un escenario en el que Cellnex comprase el 25% de las torres que están en venta en Europa (Goldman estima que 150.000 torres de las 400.000 están a la venta), el banco de inversión estima que el crecimiento sobre las acciones sería del 60%. Y sin embargo, Goldman Sachs estima un potencial de revalorización del 20% en su precio objetivo solo en crecimiento orgánico, ya que para la firma ve valor en el motor al ebitda del negocio de co-arrendamiento por sí solo, y, para el banco, las operaciones de M&A son un factor incremental.