¡Alerta bursátil inmobiliaria! Rotación de inversores masiva en el ladrillo español

Ahora que el dinero ya no es gratis, más de un sector económico está comprobando cómo se ajustan las expectativas financieras sobre su negocio. En el sector inmobiliario, en sus distintas vertientes, el palo por las subidas de tipos se viene notando desde hace meses. Los primeros en recoger el impacto fueron las compañías patrimonialistas, con Merlin y Colonial sufriendo sobremanera, con múltiplos de valoración bajísimos. El modelo de rentas tiene que absorber los cambios (repercutir precios y mantener ocupación) y a la vez no atragantarse con las refinanciaciones pendientes.

Mientras eso ocurre, una parte del equity invertido en estos activos prefiere no asumir riesgos en esa travesía. Hay presión vendedora y encima, en algunos casos, obligación de completar ciclo inversor, como le tocó a la gestora estadounidense PIMCO, que soltó su 22% en Lar España a principios de año al fondo sudafricano Vukile (dueño de Castellana Properties) cuando cotizaba por encima de cinco euros la acción. Todavía no ha terminado este 2022 y la socimi fundada por los hermanos Pereda ha caído un 25% desde la entrada de su nuevo accionista (hostil) de referencia.

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A distinta escala, un problema similar lo tiene también la socimi Arima Real Estate, el proyecto liderado por Luis López de Herrera Oria levantado a finales de 2018. Más allá del valor de su cotización, en mínimos desde su debut (-20%), todavía no ha completado su ciclo inversor (dispone de casi 100 millones de liquidez) y su negocio operativo ya era negativo (pérdidas de un millón) cuando el mercado todavía regalaba revalorizaciones del precio de los activos, en su caso un 20% arriba en los resultados de 2021. Tal vez por eso, al precio adecuado, todo está en venta.

Otros, sin embargo, no consiguen cumplir sus expectativas ni ajustando precios. Es el caso del fondo oportunista TPG, dueño de la socimi Tempore, propietaria de una bolsa de 3.000 pisos entre Madrid y Barcelona procedentes de Sareb. La incertidumbre regulatoria sobre la fiscalidad en este negocio hizo (limite a la subida de los precios del alquiler) y los cambios jurídicos en el banco malo (de plena titularidad pública) motivaron la puesta a la venta de la compañía antes del verano. Con solo una subida de tipos después (septiembre), el proceso está "quemado" y en riesgo de ejecución.

Pero el más expuesto de todos los flancos inmobiliarios puede que sea el modelo build to rent. El mercado promotor ya venía comprimiéndose durante 2021, tanto por la dificultad para reponer suelo como por la capacidad de trasladar al precio de venta los incrementos de costes de construcción. Esta situación dio lugar a dos operaciones corporativas relevantes a manos de las dos cotizadas, Neinor y Aedas, que absorbieron a Quabit y Aurea Homes, respectivamente, aprovechando su mejor situación financiera, como luego demostraron con sendas emisiones de bonos durante ese año.

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El efecto subida de tipos y el escenario de recesión (o crecimiento mínimo) previsto para 2023 han penalizado su evolución bursátil a partir del primer trimestre de 2022. Tanto Aedas como Neinor cotizan en mínimos históricos (o casi), a niveles del peor momento de la pandemia, con desplomes del 45% y 30% en lo que va de año. Los números récord (beneficio y dividendo) del ejercicio 2021 ya no cuentan. Pero, sobre todo, porque ambas habían pivotado o ampliado su modelo de negocio hacia la promoción/alquiler para fabricar un producto demandado por los fondos de inversión.

A esta coyuntura se suman luego las particularidades de cada uno. En el caso de Aedas, la más relevante afecta a la condición de contar con un accionista de referencia como Castlelake, el fondo estadounidense propietario del 70%. Lejos de seguir reduciendo su peso tras la salida a bolsa, el inversor amplió su porcentaje en plena recuperación de la acción durante 2021 tras el desplome en la pandemia. Sin embargo, la salida del primer accionista es como el elefante en la habitación que Santiago Fernández Valbuena (presidente) y David Martínez (CEO) tienen sobre la mesa.

Tampoco su competidor Neinor sale mejor parado este año. El troceo de la promotora, con la venta del negocio de viviendas en alquiler (Neinor Rental), está en suspenso. La plataforma consta de 500 unidades operativas y una cartera en desarrollo de otras 2.500 unidades. Estos ingresos formaban parte de la tesis de inversión que el fondo Stoneshield o, lo que es lo mismo, el financiero Juan Pepa (fundador de la promotora), contemplaba para volver a entrar en el capital a comienzos de año, cuando adquirió un 18,5%. El factor BCE está haciendo mucha sangre… y todavía queda.