Cellnex y las torres de Deutsche Telekom: muchos interrogantes para un mercado sin fe

Hace meses que en la historia de crecimiento de Cellnex aparece un nombre subrayado en rojo: el de Deutsche Telekom. La venta, actualmente en marcha, del negocio de torres de la operadora alemana se presenta como la operación más jugosa del mercado, capaz de transformar de forma decisiva la trayectoria no solo de su futuro propietario, sino de la industria, en general.

Para Cellnex, significa una oportunidad única de consolidarse como el gran líder del sector de las torres de telecomunicaciones en Europa y adentrarse en un mercado de gran potencial como el alemán. Y aunque el entorno competitivo se ha recrudecido de forma considerable en los últimos años (la compra de las torres de Telxius por parte de American Tower es la prueba más evidente) el grupo que dirige Tobías Martínez cuenta con argumentos para considerarse favorito en la puja.

“Consideramos que la naturaleza del acuerdo de venta y ‘lease-back’ establecido por DT (que será el arrendatario ancla de las torres cuando venda) favorece a Cellnex”, observan los analistas de Bestinver Securities en una nota emitida este lunes, en la que consideran que el liderazgo y la experiencia de Cellnex le hace un socio más confiable para DT (con la que ya mantiene diversos acuerdos), de cara afrontar los desafíos de la nueva conectividad 5G.

Las condiciones del acuerdo y la relación con DT hacen de Cellnex favorita en la puja

Sin embargo, hasta la fecha, la operación (en la que Cellnex ha confirmado estar inmerso en un comunicado enviado a la CNMV este mismo lunes) está muy lejos de haber resultado un estímulo para las acciones del grupo español de telecomunicaciones. Sus acciones arrancaban esta semana un 15% por debajo del precio al que abrieron 2022 y casi un 30% por debajo de sus máximos del pasado agosto y este lunes ahondaron en su castigo con un tropiezo del 2,33%.

Un revés que se producía después de que la agencia Bloomberg informara el fin de semana de que Cellnex negocia con el fondo canadiense Brookfield para lanzar una propuesta conjunta por las torres de DT, por un valor aproximado de 20.000 millones de euros.

La posibilidad de apoyarse en un socio industrial para afrontar esta posible compra no supone, ni mucho menos, una sorpresa, máxime cuando Cellnex ya había dejado claro que en su intención no está realizar otra ampliación de capital para afrontar el pago a la operadora alemana. “Entendemos que la alternativa de pujar con un socio financiero busca mejorar la oferta en efectivo y llegar a ser más competitivo en la puja, mientras reduce la necesidad de un incremento de capital”, observan en Alantra.

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Pero nada de esto parece haber aliviado las preocupaciones que se han ido amontonando en los últimos meses sobre la posibilidad de que esta puja acabe deteriorando la situación financiera y la historia de crecimiento de Cellnex. Así lo hacían ver este lunes los analistas de Redburn, que recortaban su recomendación sobre las acciones de Cellnex temerosos de que el grupo español acabe pagando una prima para ganar una escala que no necesita.

Aunque, como explica Ángel Pérez, analista de Renta 4, hay otros muchos factores que explican la pérdida de pujanza de Cellnex en bolsa en los últimos meses (desde su no incorporación al EuroStoxx 50 a la subida de los tipos de interés, que resta atractivo a su historia de crecimiento de muy largo plazo), esas inquietudes financieras llevan lastrando desde hace meses la evolución de Cellnex en bolsa.

En una nota publicada el pasado 11 de mayo, desde Barclays consideraban exageradas estas preocupaciones, y advertían de que Cellnex tenía distintas opciones, como sería la entrada de un socio industrial, para limitar el desembolso que tendría que hacer para adquirir las torres de DT.

Es cierto que incluso esta fórmula deja aún una serie de dudas. En el mercado se estima que Cellnex cuenta actualmente con una potencia de fuego de entre 7.000 y 10.000 millones de euros. Si el grupo español quiere tomar el control del negocio a la venta, pero descarta realizar ninguna ampliación de capital, su capacidad para pujar con el resto de candidatos por un activo cuyas valoraciones parecen rondar ya los 20.000 millones puede ser muy limitada.

Cellnex podría vender activos para sufragar la compra de las torres en Alemania

Aun así, mientras Alantra recalca que el grupo podría vender activos (quizás las participaciones minoritarias en Francia, Italia o Polonia) para obtener fondos adicionales, en Barclays planteaban ya hace varias semanas una hoja de ruta de adquisición progresiva, por la que Cellnex se haría ahora con una participación de control sin necesidad de pagar más de 5.000 millones de euros, para ir aumentando ese paquete progresivamente, a medida que se fuera desapalancando su balance.

Sea de un modo u otro, la cuestión fundamental es si Cellnex se lanzaría a por las torres de DT a cualquier precio, sacrificando así buena parte de la rentabilidad esperada de su inversión. Cerrar el paso a cualquier contendiente fuerte, como sería American Tower, y afianzarse como el actor de referencia del sector podría conducir a Tobías Martínez y su equipo a hacer un esfuerzo adicional para salir triunfante en esta compra.

Pero como señala Pérez, hasta la fecha, Cellnex se ha mostrado como una empresa muy rigurosa financieramente, abordando únicamente aquellas operaciones que cumplen con unos criterios de rentabilidad suficientemente atractivos y no hay razones para pensar que eso va a cambiar en esta operación. “Son una empresa en la que prima una filosofía, que es la misma que primaba en Abertis, de solo pagar por lo que resulta atractivo. No creo que fueran a hacer ninguna locura para comprar las torres de DT”, indica el experto de Renta 4.

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Si se parte de esta premisa, no parece que haya mucho que temer de una posible compra de las torres de DT. “Si Cellnex fuera a firmar los mismos términos de ‘leasing’ en las torres alemanas de DT que los que tiene con otros operadores de telecomunicaciones europeos y alcanza la misma tasa interna de retorno (desapalancada) de los últimos tres años (es decir, 7%), Cellnex invertiría cerca de 9.000 millones para adquirir cerca de 750 millones de ebitda incremental y generar 3.000 millones de creación de valor o 4,5 euros por acción”, sugieren en Bestinver.

A los expertos los números les salen y eso explica que Cellnex reúna hoy hasta un 90% de consejos de compra, con un precio objetivo medio que se ubica más de un 50% por encima de su cotización actual. Pero con tantas dudas que resolver en torno al proceso de compra de DT los inversores están más por esperar y ver antes que dejarse llevar por la fe en el buen hacer del equipo gestor de Cellnex.