Golpe para BBVA en Turquía: un aviso que obliga a replantear el rumbo del grupo

Desde que el pasado 16 de noviembre BBVA anunció la venta de su filial en Estados Unidos han sido frecuentes las advertencias emitidas por las firmas de análisis en torno a los riesgos de mantener una cartera de negocios tan sumamente expuesta a los mercados emergentes. Estos peligros se han materializado este lunes de forma rotunda: la destitución del gobernador del Banco Central de Turquía, Naci Agbal, ha desencadenado un desplome de la moneda otomana que ha zarandeado las acciones del banco español, que sufría a media sesión un descalabro superior al 6%.

No es esta, ni mucho menos, la primera ocasión en la que la apuesta por Turquía se convierte en un quebradero de cabeza para el banco que dirige Carlos Torres Vila. Desde que compró el primer 25% del banco turco Garanti a finales de 2010, las sucesivas turbulencias económicas que han arreciado sobre el país han ido dejando una huella onerosa en la marcha de BBVA sobre el parqué.

No pueden discutirse los méritos que presenta Garanti, uno de los principales impulsores del crecimiento y la rentabilidad del negocio del banco español en la última década. De hecho, tras la venta en Estados Unidos no faltaron las especulaciones sobre si BBVA podría plantearse, con los fondos obtenidos, elevar su participación en su filial turca.

La lira se ha dejado más de un 75% de su valor frente al euro en la última década

Pero el irrefrenable deterioro de la lira -se ha dejado más del 75% de su valor frente al euro en la última década- ha drenado una parte sustancial de la aportación de Garantia las cuentas de BBVA (en 2020, una mejora del resultado del 41% en el mercado turco se redujo al 11,4% al ajustar el tipo de cambio). Este hecho representa el más elocuente reflejo de las dudas que genera este mercado y, por ende, de los recelos con los que los inversores observan la presencia de BBVA en un país del que obtiene el 14% de sus ganancias.

Este nuevo episodio de inestabilidad monetaria en Turquía amenaza con frustrar súbitamente el camino de mejora emprendido por las acciones de BBVA en los últimos meses. Más que el desplome registrado por la lira este lunes que en cierto modo sólo supone desandar el camino de apreciación registrado en las semanas precedentes, y que había superado gran parte de las estimaciones, lo que preocupan son las secuelas que puede llegar a producir si las autoridades del país no logran contener rápidamente el hundimiento. Y el descrédito creciente del régimen presidido por Recep Tayyip Erdogan no parece la mejor garantía de éxito a la hora de devolver la confianza a los inversores.

En esta situación, los analistas de Alantra ven factibles dos escenarios. Uno, en el que la espiral a la baja de la moneda acabe conduciendo a una oleada de impagos de los créditos en moneda extranjera, lo que supone un riesgo nada desdeñable para el banco, si se atiende a que los créditos en dólares representan hasta el 38% de la cartera de Garanti. La otra opción sería que, frente a las pretensiones manifiestas del nuevo gobernador, Sahap Kavcioglu, el banco central se viera forzado a elevar de forma ostensible los tipos de interés, lo que podría conducir a un deterioro de la economía turca.

Un incremento del coste del riesgo por encima de los objetivos marcados por BBVA, un aumento de los costes de financiación si los bancos se ven forzados a abrir una lucha por la captación de depósitos, una ralentización del crecimiento de los créditos y, evidentemente, el golpe en la cuenta de resultados al trasladar las cifras del mercado turco a euros suponen las amenazas más obvias para la entidad española.

Frente a estos peligros, BBVA puede exponer la holgada posición financiera de Garanti; la mejora del mix de su cartera crediticia; la fuerte cobertura que mantiene sobre la lira, que permite que la depreciación de un 10% de la moneda tenga apenas un impacto de dos puntos básicos en la ratio de capital CET1, o la elevada proporción de bonos ligados a la inflación que posee Garanti, que le ofrecen cierta protección contra un repunte de la inflación.

Firmas como UBS ya aplican a Garanti un peso limitado en su valoración de BBVA

Pero no parece que nada de esto vaya a librar a la entidad que dirige Onur Genç de la embestida, a corto plazo, de la incertidumbre, mientras los inversores tratan de poner un precio a estos riesgos. Y sobre todo no será suficiente para convencer al mercado de que la prima de riesgo que ya venía aplicando a la filial turca de BBVA resulta injustificada. No puede obviarse que firmas como UBS consideran que si algo puede limitar el golpe de esta nueva crisis a la cotización del banco español es la limitada valoración que dan a Garanti (apenas el 7% del total, muy por debajo de su aportación a las cifras de ganancias), mientras que en Alantra la califican como la parte más débil del negocio e, incluso, aconsejan desvincularla del resto, entregando la participación del 50% en Garanti como dividendo a sus accionistas.

Es indudable que Turquía presenta muchas características que la convierten en una apuesta más cuestionable que la de México, mucho más esencial para BBVA. Pero este nuevo sobresalto también azuza los recelos ya citados sobre la orientación de un negocio que obtuvo en países emergentes hasta el 60% de su margen bruto de 2020, cuando Estados Unidos aún supuso el 14%. La fusión con Sabadell parecía la mejor opción para reequilibrar el negocio, pero una vez descarrilada -y cada vez parece más que de forma permanente-, la búsqueda de alternativas parece ciertamente limitada.

La inestabilidad asociada a estas participaciones ya ha dejado su impacto en un banco que, como recuerdan en UBS, cuenta con un coste de capital sensiblemente superior a la mayoría de sus pares europeos. Con un escenario de subidas de tipos en Estados Unidos en el horizonte de los mercados -por mucho que la Fed insista en alejarlo-, que suele conllevar un peligro para los países emergentes (principalmente para los más 'dolarizados', como Turquía), la amenaza de que esa huella vaya a más no es ni mucho menos insignificante. Si BBVA considera que su mix geográfico actual es el conveniente, tal vez este aviso le obligue a replanteárselo.