Cum/ex o el milagro de los panes y los peces

Los negocios de arbitraje de dividendos tienen una larga tradición. Son operaciones diseñadas para trasladar temporalmente la titularidad de las acciones a terceros con el objetivo de reducir los impuestos que se pagan por el cobro de dividendos. El ejemplo más conocido de estas prácticas es el tradicional lavado de dividendo o lavado de cupón. 'The Wall Street Journal' calculaba en 2014 que estas transacciones generaban a los bancos ingresos de alrededor de 1.000 millones de dólares anuales. La Agencia Tributaria no tiene datos para España, aunque asegura que es una práctica a la que se pone coto a través de las llamadas cláusulas antiabuso, que castigan la utilización de las normas fiscales contra Hacienda.

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Sin embargo, las estrategias cum/ex van un paso más allá. Se basan en reclamar devoluciones del impuesto sobre los rendimientos del capital que se aplican a los dividendos, a pesar de que esos recargos nunca se pagaron, según quienes ahora investigan la operativa. En una operación cum/ex, un fondo de inversión encarga a un bróker o a un banco de inversión la compra de acciones de una empresa cotizada en vísperas del pago del dividendo. Esos títulos son adquiridos a un vendedor a corto o al descubierto, que en realidad no posee las acciones en el momento de la venta. La trama ahora investigada por la Fiscalía de Colonia usaba fondos de inversión o de pensiones radicados en el extranjero —fuera de Alemania, en este caso— y que tenían derecho a devoluciones totales o parciales del impuesto sobre los rendimientos del capital gracias a los convenios fiscales que los países donde tenían su sede esos fondos habían firmado con Alemania. Por ejemplo, fondos de pensiones estadounidenses.

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Hay que tener en cuenta que las operaciones bursátiles no se registran en el mismo momento en que se ordenan, sino varios días hábiles después. Esto quiere decir que si el fondo de inversión daba orden de comprar los títulos de una compañía la víspera de que esta empresa pagase el dividendo, cuando recibía las acciones, la fecha de abono ya había pasado, así que esos valores ya no le daban derecho a cobrarlo ('ex dividendo', sin dividendo). Sin embargo, cuando las adquirió sí tenían ese derecho ('cum dividendo', con dividendo). Así que el vendedor de las acciones está obligado a compensar al fondo de inversión con un pago equivalente al dividendo.

Este pago compensatorio está sujeto a los mismos impuestos que el dividendo original, pero, a diferencia de lo que ocurre en ese caso, no es la empresa emisora de las acciones la que retiene los correspondientes impuestos y los ingresa en Hacienda, sino el banco del vendedor de los títulos. Y aquí está el agujero legal que explotó la trama en su favor, según la Fiscalía de Colonia: si ese banco está fuera de Alemania, no tiene obligación de aplicar esas retenciones fiscales. Sin embargo, el banco del fondo de inversión que ha adquirido las acciones y ha recibido el pago compensatorio puede emitir un certificado que acredite que las retenciones se han producido y abonado a Hacienda sin necesidad de comprobar si eso es cierto. Ese certificado es el que da derecho a solicitar los reembolsos que la trama investigada reclamó a las arcas públicas alemanas.

Los ahora encausados utilizaron bufetes de abogados como Freshfields para comprobar si ese vacío legal se daba también en otros países. Su intención era lograr que su operativa no se limitase a los meses de primavera, cuando abonan dividendos las compañías alemanas, sino tener un negocio que durase todo el año. En el caso de nuestro país, la respuesta del despacho en Madrid fue positiva. El sumario del caso, al que ha tenido acceso El Confidencial, revela que la sede de Freshfields en la capital española emitió al menos tres dictámenes para la trama entre 2007 y 2012 relativos a las transacciones cum/ex. Tras recibir estas opiniones, el grupo de 'coautores' decidió poner en marcha sus prácticas con acciones de empresas como Repsol, Endesa, BBVA o Telefónica.

Aunque este tipo de operaciones se ha desvelado en Europa a través de las investigaciones iniciadas en Alemania, los negocios de arbitraje de dividendos ya eran conocidos en la banca estadounidense. A comienzos de 2015, 'The Wall Street Journal' ya informaba de que Bank of America había dejado de utilizar estas prácticas porque empezaban a generar críticas de las autoridades y los reguladores sobre posibles problemas para la reputación de las entidades que las llevaban a cabo. En el caso de Bank of America, de acuerdo con el diario estadounidense, su filial en Londres utilizaba fondos procedentes de los depósitos de sus clientes estadounidenses, que estaban garantizados por el Gobierno federal. Según 'The Wall Street Journal', la sede londinense de la entidad norteamericana se dedicó a estos negocios al menos desde 2011. En 2007, había dejado de desarrollar transacciones de arbitraje de dividendos con títulos de compañías de EEUU debido a la apertura de investigaciones y a cambios en las normas fiscales en aquel país. El diario financiero asegura que Bank of America pagó 63 millones de dólares en 2011 en el marco de un acuerdo confidencial relacionado con sus operaciones de arbitraje de dividendos en EEUU.