Más grande no es mejor: los accionistas de Acerinox dudan de la fusión con Aperam

Acerinox y Aperam quieren ser líderes. Ambos grupos acereros confirmaron este viernes que mantienen conversaciones para analizar una posible unión, que daría a luz al principal productor de acero inoxidable de Europa y segundo a nivel mundial, con una capacidad de producción de seis millones de toneladas, solo superada por la china Tsingshan.

Si tradicionalmente se considera que ganar escala es un objetivo deseable para cualquier empresa, en un mercado como el acerero, sometido durante años a una intensa competencia en precios, podría entenderse casi una necesidad vital.

Con un tamaño similar (en el entorno de los 3.000 millones de capitalización cada una), un margen ebitda bastante equilibrado (entre el 17 y el 18%) y una posición geográfica complementaria (mientras Aperam es fuerte en Brasil, Acerinox obtiene una parte relevante de su resultado en Estados Unidos), los beneficios de la operación saltan a la vista, ambas compañías cuentan con factores que parecen jugar a favor del entendimiento.

La alianza tendría un interesante potencial de restructuración en Europa

Especialmente valiosas resultan las potenciales sinergias que podrían obtenerse en el mercado europeo, donde son notorios desde hace años los problemas de exceso de capacidad. “La nueva compañía tendría potencial de restructuración en Europa, para luchar contra la creciente cuota de importaciones desde Asia”, observan en Alantra.

Todas estas cuestiones parecían muy presentes en la actitud con la que los inversores premiaban a las acciones de Aperam, que se anotaban a media sesión ganancias superiores al 4% y que han cerrado con un alza cercana al 2%. Pero una lectura opuesta parecía subyacer tras la reacción de Acerinox, que sufría caídas por encima del 5% (que se redujeron al 3% al cierre), evidenciando que la operación encierra elementos menos satisfactorios para el grupo español.

Desde el punto de vista de las negociaciones, podría entenderse que, pese a la aparente similitud de condiciones en que se encuentran ambos grupos, el hecho de que Aperam cuente en su capital con un accionista de referencia como la familia Mittal, que controla en torno al 40% de sus acciones, es un factor que le podría favorecer a la hora de decidir quién controlará el nuevo grupo, frente a una Acerinox en la que el máximo accionista es la Corporación Financiera Alba, con alrededor de un 18% de sus títulos.

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Valor Añadido

También resulta comprensible cierta inquietud sobre las probables trabas que las autoridades de competencia europeas pondrán a una operación que crearía un grupo con un dominio de algo más del 40% del mercado. “Creemos que el perfil burocrático del regulador y los remedios tradicionales que la UE tiende a imponer a este tipo de acuerdos probablemente dificulten la configuración de una fusión atractiva, especialmente en el caso de que la aprobación implique fugas de valor considerables hacia terceros a través de importantes desinversiones”, advierte en este sentido Manuel Lorente, analista de Mirabaud Securities.

Para el experto de la firma suiza, la integración de ambos grupos encerraría, además, un riesgo adicional a medio plazo. Porque, es cierto, como indican firmas como Morgan Stanley, que la creación del líder del sector en Europa les conferiría un mayor poder de fijación de precios. Sin embargo, a medio plazo, esto podría resultar contraproducente, ya que actualmente enfrentan un riesgo que no viene del mercado interior, sino desde China, en forma de menores precios, ante los que podrían estar menos preparados en un entorno menos competitivo.

A la larga, un mercado europeo menos competitivo podría favorecer a los rivales chinos

Pero, si estos son riesgos comunes a ambos grupos, Acerinox en particular enfrenta otros factores que podrían desincentivar su interés en la integración de Aperam. Y es que la antigua filial de ArcelorMittal cuenta con una elevada presencia en Europa, precisamente uno de los mercados menos atractivos actualmente en el ámbito del acero inoxidable. Y, además, como indican los analistas de Alantra, se encontraría con la necesidad de sufragar el ajuste de capacidad de Aperam en la región.

“A diferencia de Acerinox, Aperam no tiene plantas integradas en Europa, y algunas de las más pequeñas tendrán que ser cerradas. Pagar la factura de la restructuración no sería una historia convincente para los accionistas de Acerinox”, observan en la firma de análisis.

De concretarse, la fusión de Acerinox y Aperam no sería el primer gran movimiento del sector del acero en Europa. Hace una década, Outokumpu unió sus fuerzas a Inoxum, filial de Thyssekrup. Aunque aquel movimiento despertó un elevado entusiasmo en el mercado, el grupo finlandés hoy se valora a apenas un tercio que entonces. “Desde un punto de vista industrial y con retrospectiva, Outokumpu no es mejor después de su fusión con Thyssen”, apuntan en Alantra para señalar su convicción de que en esta industria, con frecuencia, ser más grande no tiene por qué ser beneficioso. Los accionistas de Acerinox parecen coincidir en esta interpretación.