El desquite de Ence en bolsa: cuando las buenas nuevas eclipsan la incertidumbre

+Una de las ideas más firmemente arraigadas en el mundillo de la bolsa en España es que para cualquier cotizada formar parte del Ibex supone un plus. Los argumentos que respaldan esta idea parecen sólidos: formar parte del índice principal del mercado nacional representa una plataforma que eleva la visibilidad, seguimiento y conocimiento de la compañía entre los inversores internacionales que debería ayudar a impulsar un creciente flujo de fondos hacia la acción. Y esta realidad se ve reforzada por la pujante influencia de los ETF que replican índices como el Ibex y que, por ende, canalizan mayores flujos hacia las compañías integradas en él.

El caso de Ence, sin embargo, supone una de esas contundentes excepciones capaces de cuestionar principios dados por válidos durante años. El fabricante de celulosa de eucalipto formó parte del Ibex 35 desde finales de 2018 y hasta el pasado 21 de septiembre, dejándose en el periodo prácticamente la mitad de su valor, un deterioro más de 30 puntos superior al registrado por el propio Ibex en el mismo periodo. Fuera del Ibex, antes y después, la suerte de la compañía ha resultado mucho más favorable para sus accionistas.

Al margen de los argumentos, también lógicos, de que en determinadas circunstancias el mayor escrutinio que conlleva la inclusión en el Ibex puede resultar contraproducente, lo cierto es que el mal desempeño de Ence durante su permanencia en el índice puede explicarse fácilmente por dos grandes factores: la evolución de los precios de la pulpa y los problemas legales que se ciernen sobre la concesión de su fábrica en Pontevedra.

En menos de dos años en el Ibex 35, Ence vio esfumarse la mitad de su valor

Con este asunto aún pendiente de una resolución de la Audiencia Nacional que podría dictaminar el cierre de la fábrica Ence ha sido capaz de enmendar su rumbo sobre el parqué, con unas ganancias desde finales del pasado octubre superiores al 115%, que le han llevado a cotizar por encima de los 4 euros, en sus niveles más elevados desde el verano de 2019. Una remontada conseguida con el respaldo de los analistas, que aún hoy aconsejan de forma casi unánime adquirir sus acciones.

Este cambio de visión hacia el grupo que preside Ignacio de Colmenares ha reposado en dos grandes cuestiones. Por un lado, la compañía cerró en el último tramo de 2020 una serie de desinversiones que sirvieron para aflorar buena parte del valor de su negocio de renovables. Los analistas de Sabadell resaltan en un informe reciente, que aquellas operaciones se cerraron a un EV implícito un 36% por encima del valor que la firma otorgaba a esos activos.

TE PUEDE INTERESAR

Logista: un favorito de los analistas que no convence a los inversores

Valor Añadido

Más importante aún ha sido el giro en los precios de la pulpa, en un entorno que permite presagiar un prolongado ciclo alcista de los precios, tras el recorte de la producción motivado por las caídas previas y ante el fuerte incremento de la demanda previsto. Una serie de alzas en mercados como el chino ha sido vista por firmas como CaixaBank o Alantra como un anticipo de movimientos semejantes en Europa. Esta misma semana, Santander anunciaba un incremento del 36% del ebitda previsto para Ence en 2021, justificado por esa expectativa de precios más altos en la celulosa.

El refuerzo del balance gracias a los fondos obtenidos con las desinversiones citadas, la probabilidad de participar en nuevos proyectos energéticos -donde cuenta con un 'pipeline' de algo más de 400MW en biomasa y fotovoltaica- y la capacidad para ejecutar ajustes adicionales en sus costes de efectivo son otros de los argumentos en que se apoyan las firmas de análisis para defender una visión positiva sobre una compañía a la que, a pesar de la fuerte escalada reciente, la media del mercado aún otorga más de un 10% de potencial y compañías como Exane BNP o Santander ven más de un 28% por encima de sus niveles actuales.

La resolución del litigio en Pontevedra podría justificar valoraciones muy dispares

Sin embargo, sobre las perspectivas del grupo sigue sobrevolando una cuestión fundamental para la valoración que se haga del grupo: el futuro de su fábrica de Pontevedra, una cuestión que los analistas de Santander valoran en unos 0,8 euros por acción (casi un 15% de la valoración total que dan al grupo) y en torno a la que Banco Sabadell plantea escenarios que justificarían valoraciones que oscilarían entre los 5,09 euros -en el caso especialmente favorable de que se mantuviera la concesión por 60 años- y los 3,6 euros -en la hipótesis desfavorable de que se decidiera el cierre a corto plazo. Es decir, una brecha de valoración de hasta el 41% entre uno y otro escenario, con una posibilidad intermedia (la que los analistas del banco consideran más probable), que sería el mantenimiento de la concesión hasta 2033, que justificaría una valoración de 4,13 euros.

El grupo puede confiar en que, del mismo modo que la Audiencia Nacional ha adoptado recientemente resoluciones favorables a su caso, el fallo definitivo le acabe resultando positivo. Pero como advierte Pablo Fernández de Mosteyrín, analista de Renta 4, es previsible que el proceso aún se alargue durante varios años -unos 4, sugiere- por los probables recursos que seguirían a cualquier sentencia.

Con tal grado de incertidumbre llamado a seguir rodeando la actividad del grupo, la compañía que preside Ignacio de Colmenares tendrá que buscar en el resto de sus actividades los argumentos para atraer el interés de los inversores del que no pudo disfrutar durante su estancia en el Ibex. De momento parece estar consiguiéndolo, pero a medida que sus valoraciones alcanzan cotas más exigentes el desafío ira 'in crescendo'. Si lo hace en paralelo a los precios de la pulpa es posible que los litigios judiciales puedan seguir dejándose en un segundo plano.