Las tres piezas que no encajan en la alegría de las bolsas: el dólar, los bonos y el petróleo

Los caminos de los mercados parecen inescrutables. Y posiblemente es así. Pero, al mismo tiempo, ofrecen pistas y repiten pautas que permiten seguir sus pasos. Porque conforman un engranaje en el que las piezas se mueven al compás… aunque en ocasiones chirrían. Como ahora, momento en el que Wall Street camina en zona de máximos históricos sin que otros activos se comporten como cabría esperar. Estas divergencias cuentan, en gran medida, con el patrocinio de la superexpansiva política monetaria de la Reserva Federal (Fed), el banco central estadounidense, pero o bien manifiestan que algo no encaja en la situación actual, o bien anticipan un cambio de paradigma en los mercados. 

Como apunta José Luis Martínez Campuzano, estratega de Citi en España, “en el proceso actual de risk on –es decir, de apetito por el riesgo- hay muchas peculiaridades”. Así es. En los últimos años, cuando los inversores se envalentonaban –ese risk on- se activaba un proceso que conducía –por mencionar solo las principales referencias- a caídas del dólar y el yen japonés y subidas del euro, las bolsas, el petróleo, el oro y la rentabilidad de los bonos de las mayores potencias. Y a la inversa, cuando regresaba el miedo y la aversión al riesgo –risk off-, en esos momentos la maquinaria giraba en sentido contrario: subían el dólar y el yen y bajaban las bolsas, el petróleo y los rendimientos de la deuda norteamericana y alemana.

Sin embargo, esta secuencia no se ha cumplido en las últimas semanas. Las bolsas, con la estadounidense a la cabeza, han subido con cierta intensidad, pero parte del resto del engranaje no ha evolucionado como era habitual en los últimos tiempos cuando el apetito por el riesgo se activaba. Principalmente, son tres las piezas que no encajan.

1. Subida del dólar

El dólar estadounidense y el yen japonés se han convertido en las monedas refugio de la crisis –también lo fue el franco suizo, hasta que el Banco de Suiza lo ancló al euro-. Y esto implica que se aprecian cuando retorna la incertidumbre, porque los inversores se cobijan en ellas, y que se deprecian cuando regresa la confianza, porque los inversores conducen su dinero hacia otras monedas más rentables.

Ahora, sin embargo, el Dow Jones ha sido capaz de pulverizar sus máximos históricos y acumular una subida superior al 10% en menos de tres meses pese a la fortaleza del dólar, que es la tercera moneda más fuerte de 2013 entre las principales del mundo, sólo por detrás de los dólares australiano y neozelandés.

2. Bajos rendimientos de los bonos

Tampoco concuerda el comportamiento de los bonos estadounidenses y alemanes, otros de los principales refugios durante la crisis. Lo normal es que cuando el dinero entra en las bolsas, salga al mismo tiempo de la deuda soberana más segura, con el correspondiente repunte de los rendimientos –que suben cuando el precio de los títulos baja-. Sin embargo, esta reacción no está ocurriendo ahora. El rendimiento de los bonos norteamericanos a 10 años se resiste a superar el 2% pese a la recuperación norteamericana y la subida de las bolsas, y el de los títulos alemanes insiste en seguir por debajo del 1,5%. 

En especial, llama la atención el segundo. “Sin duda, el comportamiento del bono alemán es el más errático y el que más dudas nos está generando sobre la posibilidad de que la ruptura al alza sea la buena. No hemos visto que la mejoría de la Bolsa haya venido acompañada de ventas de bonos alemanes. Sigue estando muy cerca del nivel del 1,50%”, subraya Miguel Paz, de Unicorp.

3. Caída del petróleo

Las dudas del mercado con respecto al petróleo también contrastan con el empuje de la renta variable. El barril Brent, de referencia de Europa, cae en el año un 3%, hasta los 107,6 dólares, con lo que no acompaña los pasos alcistas de la renta variable. Y eso llama la atención. ¿Por qué en esta ocasión, y a diferencia de los últimos años, el dinero de los estímulos monetarios y el apetito por el riesgo no impulsa con la misma fuerza al crudo que a la renta variable? La sorpresa es aún mayor si se tiene en cuenta que el Brent y el Dow Jones llevan vidas paralelas desde 2006. Ambos cayeron en 2008 y ambos subieron al unísono en 2006, 2007, 2009, 2010, 2011 y 2012.

De forma similar, aunque con menos relevancia, también sorprende la debilidad del oro, que en los últimos tiempos, además de mantener su condición de activo refugio, se había alineado con el bando de los activos con riesgo. Pero en 2013 no está siendo así. Hasta la fecha, cede un 3,75%, hasta los 1.612 dólares. 

La 'mano visible' de Bernanke

Estas divergencias con respecto a otras fases alcistas vistas en la renta variable durante la crisis sitúan al mercado ante un cruce de caminos: o bien constituyen los primeros síntomas de un cambio de ciclo en el funcionamiento de los mercados o bien manifiestan que algo no encaja en el escenario actual. Esta segunda opción alimenta las dudas en torno a la complacencia que se ha apoderado de las bolsas en las últimas semanas, sólo alteradas en las últimas sesiones por el nuevo episodio de la crisis del euro, con Chipre como protagonista en esta ocasión. 

Al mismo tiempo, el reciente comportamiento de los mercados evidencia la influencia de la mano visible de la Fed. Esta semana, la entidad presidida por Ben Bernanke ha mantenido sin cambios su tercera ronda de estímulos cuantitativos (QE3), mediante la que está dedicando 85.000 millones de dólares al mes a la compra de deuda pública e hipotecaria en los mercados. Con este cheque, los inversores encuentran la dosis de ánimo necesaria para seguir asumiendo riesgos en la renta variable y para no apartarse de los bonos norteamericanos -al fin y al cabo, 45.000 de esos 85.000 millones se dirigen a comprar deuda pública a largo plazo-, de ahí el bajo rendimiento de los segundos -la rentabilidad no sube mientras las ventas de bonos no sean mayores-. 

Pero, ¿por qué no les acompaña el petróleo? ¿Por qué la apreciación del dólar contra el euro desde comienzos de febrero, de casi un 6%, no ha impedido el récord del Dow Jones? Las preguntas están ahí. El paso del tiempo mostrará las respuestas. Y estas determinarán quién se equivoca: las bolsas o el resto de los activos... a no ser que, verdaderamente, se esté produciendo un cambio real en el engranaje de los mercados.