¿Cuánto riesgo reside a la sombra del sector bancario? No lo sabemos

Esto fue lo que ocurrió a raíz de la crisis financiera de 2008-09. Endurecimos las normas sobre los bancos tras la crisis, pero los préstamos de riesgo simplemente migraron a instituciones no bancarias reguladas de forma más ligera, incluidos los fondos de crédito privados, que ahora se han convertido en una importante fuente de préstamos a la economía real.

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Los fondos de crédito privados se especializan principalmente en la concesión directa de préstamos a empresas del mercado medio altamente apalancadas. Evaluar la resistencia de esas empresas es difícil; la mayoría no cotizan en bolsa, por lo que los datos disponibles son limitados. Sin embargo, sí sabemos que el sector ha experimentado un crecimiento explosivo en EEUU desde 2009, con unos activos bajo gestión que alcanzaron los 1,7 billones de dólares en 2024, en comparación con los préstamos apalancados sindicados por bancos más tradicionales (unos 1,4 billones de dólares) y la deuda de alto rendimiento (unos 1,3 billones de dólares). Sin embargo, estos fondos nunca han sido puestos a prueba por una crisis financiera o una recesión prolongada. Con los mercados agitados y los riesgos de recesión en aumento, los mercados de crédito privado pueden estar a punto de enfrentarse a las mismas presiones que provocaron su auge.

Sus defensores sostienen que el crédito privado ayuda a la economía al conceder créditos a empresas demasiado grandes y arriesgadas para los bancos, pero demasiado pequeñas para los mercados de bonos públicos. Argumentan que, a diferencia de los bancos, los fondos se basan principalmente en el capital para su financiación y no sufren el riesgo de ejecución porque sus inversores están bloqueados. La mayoría exigen a sus inversores inmovilizaciones de capital a largo plazo para alinearse con las duraciones plurianuales de sus activos ilíquidos, que deben mantener hasta su vencimiento ya que no existe un mercado secundario líquido para ellos. Los defensores de los fondos privados también se jactan de su superior destreza en la gestión del riesgo crediticio, señalando unas tasas de impago inferiores a las de los préstamos apalancados o los bonos de alto rendimiento.

El sector ha tenido un crecimiento explosivo en EEUU desde 2009, con activos bajo gestión valorados en 1,7 billones de dólares en 2024

El hecho de que el crédito privado proporcione financiación a empresas que de otro modo no cumplirían los requisitos para obtener préstamos puede ser, o no, algo positivo. Al hacerlo, estos prestamistas elevan el nivel general de apalancamiento empresarial en el sistema financiero y aumentan su exposición a los prestatarios de riesgo. Los diferenciales de los préstamos de créditos privados son más elevados que los de los préstamos apalancados y la deuda de alto rendimiento, lo que sugiere que están financiando a prestatarios más arriesgados. Sus prestatarios también tienen ratios más bajos de beneficios con respecto a los gastos por intereses, lo que les hace menos capaces de hacer frente a sus obligaciones de deuda en tiempos difíciles. Los prestamistas hipotecarios no bancarios también argumentaron antes de la crisis financiera de 2008-09 que estaban ampliando el acceso al crédito para los prestatarios de alto riesgo que de otro modo no cumplirían los requisitos. Todos recordamos cómo acabó aquello.

Es cierto que las tasas de impago han sido sorprendentemente bajas para el crédito privado, en parte atribuible a un prolongado periodo de bajos tipos de interés y al uso de fuertes pactos de mantenimiento a medida que se desarrollaba el mercado. Quizá eso signifique que estos prestamistas pueden gestionar eficazmente a sus prestatarios de alto riesgo. Pero ahora las tasas de impago están aumentando. Las empresas altamente apalancadas están luchando con un entorno de tipos más altos durante más tiempo y, según se informa, los fondos de crédito privados han abandonado los pactos de mantenimiento en las operaciones más grandes para atraer cuota de mercado.

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Es importante señalar que, aunque las tasas de impago del crédito privado siguen siendo inferiores a las de los préstamos apalancados y la deuda de alto rendimiento, cuando se producen impagos, las pérdidas son más graves. Esto puede deberse en parte a la importante exposición del crédito privado a sectores como la tecnología, las finanzas y la sanidad, que tienen bajos niveles de activos tangibles que puedan servir de garantía. También puede deberse a las valoraciones infladas. No hay supervisión reguladora ni descubrimiento público de precios sobre cómo los fondos valoran sus activos. Tienen incentivos para retrasar las rebajas en los préstamos problemáticos, ya que sus comisiones de gestión se basan en el valor neto de los activos. Una intervención temprana con los prestatarios problemáticos mitigaría las pérdidas. Los retrasos solo las aumentarán, aplazando las medidas correctivas hasta que pueda ser demasiado tarde.

Los bloqueos de los inversores pueden proteger a los fondos de las retiradas de liquidez en tiempos de crisis. No obstante, los bloqueos también podrían agravar la tensión de sus inversores institucionales, que no tendrán una salida fácil si el valor de los fondos se desploma. El acceso de los créditos privados a nueva financiación también podría desaparecer a medida que sus inversores se vuelvan hacia activos muy líquidos y seguros. Los fondos comenzaron el año con una importante cantidad disponible o "efectivo en polvo seco" que podrían utilizar para seguir prestando. Pero podrían necesitar ese capital para gestionar las pérdidas de sus carteras si los impagos se disparan y los ingresos por intereses caen por los recortes de tipos de la Reserva Federal. Los prestamistas hipotecarios no bancarios también dependían de la financiación del mercado, que se evaporó como consecuencia de la crisis financiera de 2008-09. Ninguno de ellos sobrevivió como empresa independiente.

Los bloqueos también podrían agravar la tensión de sus inversores institucionales

Evaluar los riesgos del crédito privado es una tarea de adivinación debido a la falta de transparencia. El interés institucional por el crédito privado está disminuyendo: la captación de fondos ha caído durante tres años consecutivos. Sin embargo, los nuevos fondos se dirigen a los inversores minoristas. Hasta que estos fondos no probados proporcionen más información, los reguladores deben permanecer cautelosos, y los inversores minoristas deben mantenerse alejados.

*Contenido con licencia de Barron's. Traducido por Federico Caraballo