¿Cuánto caerán las bolsas? Por qué lo de estos días podría ser solo el principio

Parece ser que ahora "recesión" quiere decir lo mismo que "aranceles".

Los mercados se han visto afectados por los rumores de recesión después de que los aranceles del presidente Trump amenazaran el miércoles con una guerra comercial mundial. Los rendimientos de los bonos del Tesoro, los futuros de acciones y el dólar se desplomaron, pero esto podría ser solo el principio: si los aranceles, que son en efecto la mayor subida de impuestos de EEUU desde al menos la década de 1950, provocan una contracción de la economía, las acciones y los rendimientos aún tienen un largo camino por recorrer.

A medida que las recesiones se afianzan, las acciones se ven afectadas tanto por la disminución de las ganancias como por la disminución de las valoraciones, a medida que el gasto cae y los ahorradores cambian a activos más seguros. Las acciones defensivas, con mayor capacidad para mantener las ventas, como los vendedores de alimentos y otros productos básicos para el hogar, superan a las que venden productos opcionales, como artículos de lujo y automóviles, conocidos como cíclicos.

Opinión

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Desde que el S&P 500 alcanzara su máximo a mediados de febrero, los inversores se han apresurado a deshacerse de las acciones cíclicas y decantarse por las defensivas. Mi medición de los sectores cíclicos, que pondera por igual las acciones dentro de cada sector para evitar distorsiones de megacapitalización, se ha quedado rezagada con respecto a las defensivas en la mayor parte del período tan corto transcurrido desde el confinamiento por la pandemia en marzo de 2020 hasta ahora. Los bonos basura con peor calificación, los más propensos a entrar en mora en tiempos difíciles, también se han visto muy afectados. Su rendimiento adicional por encima de los bonos del Tesoro ha aumentado en más de 2 puntos porcentuales. La última vez que experimentaron un salto tan grande en un período igualmente corto fue cuando los economistas estaban seguros de que la recesión era inminente en 2022 (al final no se produjo ninguna).

Sin embargo, aunque el mercado se está moviendo rápidamente para valorar una mayor probabilidad de recesión, está lejos de estar completamente preparado. El S&P 500 solo ha bajado un 10 % desde su máximo histórico y ha vuelto a donde estaba en septiembre. Por lo general, en las recesiones, las acciones acaban cayendo al menos un 20% y pierden mucho más que seis meses de ganancias. El S&P también sigue valorado en cerca de 20 veces las ganancias previstas, lo que seguramente sería insostenible en una recesión.

El mercado se está moviendo para valorar una mayor probabilidad de recesión, pero está lejos de estar completamente preparado

Lo mismo ocurre con los bonos basura. Dentro de los de mayor calidad, donde se emiten la mayoría de los bonos, apenas se han visto afectados hasta ahora, e incluso los calificados como CCC e inferiores, que son los más cercanos al impago, solo han vuelto a sus niveles de septiembre. Los diferenciales probablemente se ampliarán aún más, pero en las recesiones reales, cuando se espera que los impagos se disparen, los diferenciales podrían aumentar fácilmente hasta duplicar el nivel actual, lo que supondría enormes pérdidas.

Podemos ser aún más precisos. Antes del anuncio de aranceles del miércoles por la noche, las opciones sobre acciones implicaban una probabilidad de recesión de alrededor del 10% durante el próximo año, según una medida utilizada por Pimco, que analiza la probabilidad implícita de que las valoraciones caigan por debajo de 15 veces las ganancias. Los derivados de tipos de interés implicaban una probabilidad de recesión de alrededor del 15%, medida como la probabilidad de que los tipos estén por debajo del 1,75% en dos años. Ninguna de las dos es una medida infalible; después de la burbuja de las puntocom, las valoraciones tardaron años en volver a niveles más normales, a pesar de la recesión. La inflación inducida por los aranceles también podría limitar el margen de la Reserva Federal para recortar los tipos en una recesión. Los rendimientos de los bonos del Tesoro no han caído tanto. El bono a 10 años ha bajado 0,7 puntos porcentuales desde su máximo de principios de este año. No obstante, ha experimentado caídas mayores en un periodo similar tres veces en los últimos dos años. En dos de esas ocasiones, acabaron cayendo más de un punto porcentual.

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Dado que las recesiones suelen reducir los tipos en tres puntos o más, sería necesaria una caída mucho mayor de los rendimientos si la recesión se convirtiera en una certeza. Eso sí, a menos que la estanflación impida que la Reserva Federal recorte los tipos, lo que supondría que la economía, las acciones y los bonos corporativos sufrirían aún más. Por ahora, los mercados creen que la Reserva Federal hará caso omiso de los aranceles y recortará los tipos de interés, incluso si los nuevos impuestos hacen subir los precios. Aunque es poco probable que el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, repita su definición de la inflación de 2022 como "transitoria", podría razonablemente tratar los aranceles como algo puntual, siempre y cuando las expectativas de inflación no aumenten demasiado.

Los mercados creen que es factible: la posibilidad de una rebaja de tipos el mes que viene, descontada en los futuros, se duplicó hasta el 20 % tras los nuevos aranceles, según CME FedWatch, y se esperan tres o más rebajas para finales de año. Los inversores que creen que el retorno a aranceles incluso superiores a los de la Ley Arancelaria Smoot-Hawley de 1930 hundirá la economía en una recesión deberían esperar caídas mucho mayores en las acciones y en los rendimientos de los bonos a medida que avance el año. Aquellos que piensan que el resto del mundo no tomará represalias y que Trump negociará rápidamente los tipos pueden estar más contentos con los niveles de precios, que siguen siendo altos. Sin embargo, deberían preocuparse por los efectos perjudiciales de la incertidumbre prolongada en la economía.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal. Traducido por Federico Caraballo