¿Se ha acabado la era de los tipos muy bajos? El debate que afronta la Reserva Federal

Los inversores se estremecieron el miércoles después de que el presidente de la Fed, Jerome Powell, sugiriera que la Reserva Federal estaba preparada para tomarse un descanso en el recorte de los tipos, y que la cantidad total de reducciones podría ser menor de lo previsto. Powell describió las recientes reducciones de tipos como un esfuerzo por recalibrar los costes de endeudamiento a un nivel más "neutral". Esta perspectiva plantea una cuestión que hasta ahora no había sido relevante: ¿qué es exactamente "neutral" en la economía pospandémica?

El tipo de interés neutral, o el tipo que mantiene la economía en el pleno empleo con una inflación estable, no puede observarse directamente. Los economistas y los responsables políticos lo deducen del comportamiento de la economía. Si el endeudamiento y el gasto son fuertes y la presión sobre los precios aumenta, el tipo de interés actual debe estar por debajo del neutral, mientras que si son débiles y la inflación retrocede, los tipos deben estar por encima.

TE PUEDE INTERESAR

Por qué este mercado sobrevalorado me asusta cada vez más

James Mackintosh

El debate sobre el nivel neutral no fue especialmente importante a principios de este año, porque los tipos de interés estaban a un nivel que casi todos los funcionarios de la Reserva Federal consideraban restrictivo. Eso fue intencionado. Los funcionarios subieron los tipos agresivamente en 2022 y 2023 para reducir la inflación enfriando la actividad económica.

Pero la cuestión está ahora en primer plano porque la Fed ha recortado los tipos un punto porcentual completo, o 100 puntos básicos, y la economía parece estar en una situación razonablemente buena. Como un capitán que intenta evitar chocar contra el muelle cuando el barco se acerca a su amarre, los banqueros centrales podrían ser más cautos al considerar nuevos recortes si piensan que podrían estar más cerca de su destino último debido a que el tipo neutral ha subido. "No sabemos exactamente dónde está, pero... lo que sabemos con certeza es que estamos cien puntos básicos más cerca de él ahora mismo", afirmó Powell el miércoles. "A partir de aquí, entramos en una nueva fase, y vamos a ser cautos en cuanto a nuevos recortes".

La cuestión está ahora en primer plano porque la Fed ha recortado los tipos 100 puntos básicos

En septiembre, Powell sugirió que era poco probable que los tipos de interés volvieran a los niveles ultrabajos que prevalecían antes de la pandemia, cuando muchos países emitían bonos con rendimientos negativos. "Mi propia sensación es que no vamos a volver a eso, pero, honestamente, ya lo averiguaremos", dijo. "Me parece que el tipo neutral es probablemente significativamente más alto de lo que era entonces". Los funcionarios están tratando de averiguar dónde se encuentra neutral al mismo tiempo que el presidente electo Donald Trump ha prometido renovar las políticas comerciales y de inmigración. Nuevos sobresaltos podrían complicar los esfuerzos para determinar la nueva normalidad de la economía, mientras que la inflación sigue por encima de su objetivo, lo que podría aumentar la cautela a la hora de recortar los tipos.

Estimaciones al alza

Tras la crisis financiera de 2008, los economistas y los responsables políticos de la Reserva Federal revisaron constantemente a la baja sus estimaciones del tipo neutral. Los tipos de interés superbajos y las reservas de estímulo monetario no impulsaron demasiado la economía. Algunos economistas sostienen que los tipos de interés bajos han llegado para quedarse, debido a los efectos demográficos adversos derivados del envejecimiento de la población activa y a la escasez crónica de demanda de nuevas inversiones. Algunos de estos mismos economistas piensan que los tipos neutrales han subido en los últimos años, después de que un aluvión de estímulos fiscales sacudiera la economía hacia un nuevo equilibrio durante la pandemia del COVID-19.

En la última década, la idea de que los costes de endeudamiento se mantendrían bajos quedó arraigada en los rendimientos de los bonos, los tipos hipotecarios, los precios de las acciones y otros muchos activos. La perspectiva de un tipo neutral más alto sugiere que los tipos hipotecarios, por ejemplo, podrían quedarse estancados por encima de donde estaban en la década de 2010.

TE PUEDE INTERESAR

Los inversores no deberían contar con mucha ayuda de la Fed el año que viene

Aaron Back

Los economistas citan varios factores que podrían estar impulsando el tipo neutral, entre ellos el aumento del déficit público, que reducirá el ahorro privado. Mientras tanto, la demanda de inversión podría ser mayor debido a la transición hacia la energía verde, el deseo de diversificar las cadenas de suministro, y un frenesí por los centros de datos de alto consumo eléctrico alimentado por la inteligencia artificial. En el último año, las estimaciones de tipos neutrales de los funcionarios de la Reserva Federal han ido subiendo gradualmente.

Cada trimestre, proyectan dónde se asentarán los tipos a largo plazo, que es en realidad su estimación de neutralidad. La estimación media bajó del 4,25% en 2012 al 2,5% en 2019. Se mantuvo en ese nivel hasta 2023, pero ha subido constantemente en las cuatro proyecciones trimestrales de este año, hasta el 3% en las publicadas el miércoles. Ocho de las estimaciones de 19 funcionarios se situaban por encima del 3%. En junio de 2023, solo dos funcionarios pensaban que el tipo neutral se situaba por encima del 3%. Con el último recorte, el tipo de referencia de los fondos federales se establecerá en torno al 4,3%.

Conocido por sus obras

Powell lleva tiempo rechazando el uso de estimaciones demasiado precisas del tipo neutral para fijar la política monetaria. El banquero central, educado por los jesuitas, afirma a menudo que los funcionarios solo "lo conocen por sus obras". El inconveniente es que incluso si el tipo neutral ha subido, "no tendremos pruebas claras y contundentes de ello" a tiempo para fijar la política en consecuencia, afirma Jon Faust, que fue asesor principal de Powell desde 2018 hasta junio. Faust señala que hay buenas razones para pensar que el neutral podría ser tan bajo como 2,5% y tan alto como 4%.

En el período previo al recorte de tipos de esta semana, un puñado de funcionarios de la Fed había empezado a expresar su malestar por suponer que el banco central podría hacer recortes más profundos basándose en lo que podría ser una noción errónea sobre la ubicación de neutral. "La estrategia de reducir repetidamente el rango objetivo de los fondos federales hacia un nivel más neutro se basa en la confianza de que el nivel neutro es sustancialmente inferior al actual", dijo la presidenta de la Fed de Dallas, Lorie Logan, en un discurso el mes pasado. Los datos recientes ofrecen pruebas de que el nivel neutral ha subido, y hay "algunos indicios de que podría estar muy cerca de donde está ahora el tipo de los fondos federales". Logan advirtió que la Reserva Federal se enfrentaría a la poco apetecible perspectiva de tener que subir los tipos si el banco central recorta en exceso más allá del nivel neutral y la inflación se reacelera.

Un nuevo régimen

Sin duda, la fortaleza de la economía frente a los tipos de interés más altos de los últimos años podría reflejar algunos factores temporales, como la elevada inmigración o la capacidad de los hogares y las empresas para fijar tipos más bajos durante la pandemia. Algunos economistas creen que, a medida que esas fuerzas disminuyan, la postura de la Reserva Federal sobre los tipos de interés podría empezar a afectar a la actividad económica más de lo que lo ha hecho hasta ahora. Sin embargo, a medida que pase el tiempo y la economía crezca de forma constante, "al menos debería surgir la posibilidad entre los responsables políticos de que nos hayamos visto abocados a un nuevo régimen" de tipos neutrales más altos, comenta Jason Thomas, economista jefe de la gestora de capital privado Carlyle Group.

Al igual que los participantes en el mercado y los responsables políticos llegaron lentamente a la conclusión hace 10 años de que los tipos de interés más bajos no se debían simplemente a las políticas de dinero fácil de la Reserva Federal, sino que reflejaban fuerzas estructurales más amplias, también los inversores y los banqueros centrales podrían llegar a la conclusión en los próximos años de que los tipos de interés más altos podrían no reflejar simplemente las rápidas subidas de la Reserva Federal de 2022-23 para contener la alta inflación.

TE PUEDE INTERESAR

El plan de la Reserva Federal para reducir los tipos de interés vuelve a cambiar

Nick Timiraos

Los datos recientes que apuntan a un aumento de la productividad laboral "me indican que esta es una economía fundamentalmente diferente de lo que se observó en la década posterior a la crisis financiera mundial", afirma Thomas. Para la próxima primavera, más agentes económicos podrían llegar a la conclusión de que "los tipos más altos se debieron todos a la Fed" no es una explicación exhaustiva de lo que ha sucedido.

Si los funcionarios consideran que el tipo neutral ha subido, la Reserva Federal podría dejar de recortar durante bastante tiempo, según Thomas. "Este último recorte les sitúa lo suficientemente abajo como para que puedan decir: 'Este podría ser el límite superior de donde se encuentra realmente el tipo de interés neutral, y vamos a esperar hasta comprobarlo'", opina Eric Rosengren, que fue presidente de la Fed de Boston de 2007 a 2021.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal. Traducido por Federico Caraballo