El S&P 500 está un 25% inflado porque a los inversores no les importa el valor real de las cosas

Las fuertes oscilaciones intradía del mercado muestran lo vulnerables que son las acciones a los cambios de humor de los inversores. El 19 de noviembre, por ejemplo, el Dow Jones se desplomó más de 400 puntos poco después de la apertura, pero por la tarde apenas había cambiado. El análisis fundamental no puede explicar una oscilación tan vertiginosa, pero las volubles emociones de los inversores sí.

Un mercado alcista basado en los beneficios es mucho más sólido que uno basado en el estado de ánimo de los inversores. El mercado actual parece más impulsado por ese estado de ánimo, lo que pone a los alcistas en una situación delicada. El hecho es que, si el S&P 500 hubiera subido en los últimos cinco años al mismo ritmo que los beneficios por acción, el índice de referencia estaría por debajo de 4.500, aproximadamente un 25% menos. La razón por la que el S&P 500 está por encima de 5.900 puntos es que su relación precio/beneficios se ha ampliado considerablemente en el último lustro.

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Que sean los beneficios empresariales o la confianza de los inversores lo que impulse el mercado, depende en parte del marco temporal en el que se realice el análisis. David Rosenberg, fundador y presidente de Rosenberg Research, ha calculado el papel relativo de los beneficios y el sentimiento en un plazo de un año. "En Estados Unidos, el mercado bursátil subió un 41% el año pasado y los beneficios un 4%", declaró a Bloomberg. Sin la expansión de los múltiplos de beneficios del año pasado, el S&P 500 estaría en torno a los 4.600 puntos, añadió.

Otra fuente de ambigüedad al examinar las ganancias del mercado alcista es la manera de definir los beneficios. Podemos centrarnos en los beneficios de los últimos 12 meses, por ejemplo, como hace Rosenberg, o en los de los próximos 12 meses, o (como en el caso del ratio precio/beneficios ajustados cíclicamente (CAPE) defendida por Robert Shiller, de la Universidad de Yale) en los beneficios ajustados a la inflación de los últimos 10 años. Independientemente del enfoque, las conclusiones son en gran parte las mismas: la ampliación de los múltiplos PER ha desempeñado un papel importante en el reciente mercado alcista.

Lo interesante de los tipos de interés

En realidad, la vulnerabilidad del mercado es aún mayor, porque la pauta típica es que los múltiplos de beneficios caigan cuando suben los tipos de interés, y viceversa. Sin embargo, el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años es hoy más del doble que hace cinco años. En términos más técnicos, la correlación inversa entre los múltiplos PER y los tipos de interés se remonta a un análisis del flujo de caja descontado de los beneficios empresariales de los próximos años. Cuando bajan los tipos de interés, aumenta el valor descontado de los beneficios futuros de una empresa, y viceversa. Por lo tanto, si los tipos de interés son mucho más altos hoy que hace cinco años, cabría esperar que el PER fuera inferior al de entonces. Pero no es así.

Dicho de otro modo: el mercado alcista estaría en un terreno mucho más seguro si, a medida que los múltiplos de beneficios aumentaban de forma constante durante los últimos cinco años, los tipos de interés hubieran bajado de forma continua. El hecho de que no haya sido así no hace, sino aumentar la vulnerabilidad del mercado, ya que el mercado alcista ha dependido en gran medida del aumento de los múltiplos PER. En resumen, dado que el sentimiento de los inversores es notoriamente voluble, debemos prepararnos para mayores oscilaciones como las que experimentó el mercado a principios de esta semana… o incluso peores.

*Contenido con licencia de MarketWatch. Traducido por Federico Caraballo