El presidente de la Fed, Jerome Powell, se ha pasado los dos últimos años decidido a vencer a la inflación aunque ello provocara una recesión. Ahora está a punto de ganar la batalla sin hundir la economía, pero los próximos meses serán cruciales. Si tiene éxito y consigue que la economía aterrice suavemente y la inflación descienda sin un gran aumento del desempleo, será un logro histórico digno del salón de la fama de la banca central. Si fracasa, la economía entrará de todos modos en recesión bajo el peso de unos tipos de interés más altos, y habrá demostrado la antigua regla acerca de la Reserva Federal.
Powell y los suyos han señalado en las últimas semanas que están dispuestos a empezar a recortar los tipos cuando se reúnan en septiembre, ya que las presiones sobre los precios están disminuyendo, pero el mercado laboral se está enfriando. Eso ha puesto la atención en la rapidez con la que los funcionarios deben bajar los tipos desde un máximo de dos décadas.
Para Powell, la última fase de la lucha de la Fed contra la inflación marca un momento decisivo. La forma en que plantee su enfoque se hará notar en la conferencia anual del banco central en el Parque Nacional Grand Teton de Wyoming esta semana, especialmente durante un esperado discurso el viernes. Cuando Powell habló allí hace dos años en medio de las dudas sobre la convicción de la Fed para reducir la inflación, hizo una promesa algo sombría. Señaló su disposición a aceptar una recesión como el precio a pagar para poner fin a la alta inflación, invocando el ejemplo del expresidente de la Fed Paul Volcker. A principios de la década de 1980, la Reserva Federal subió los tipos a niveles muy altos y sometió a la economía a una dura recesión que acabó controlando los altos precios.
Bajo el mandato de Powell, la Fed también ha subido los tipos a gran velocidad, en 2022 y 2023. Sin embargo, Powell se ha aferrado a la posibilidad de que la Fed pueda evitar una recesión esta vez porque la inflación de 2021-23 fue diferente del episodio de la década de los setenta.
Para Powell, la última fase de la lucha de la Fed contra la inflación marca un momento decisivo
Para los funcionarios de la Fed, un aterrizaje suave supondría la redención definitiva con respecto a hace tres años, cuando predijeron erróneamente que la inflación duraría poco. El éxito demostraría que los costes de la lentitud a la hora de poner fin a las agresivas políticas de estímulo en 2021 no fueron tan desastrosos como advirtieron muchos críticos. "Sería el mejor momento de su historia", afirma Darío Perkins, economista de GlobalData TS Lombard. "Podrían declarar: No sólo hemos evitado el panorama de inflación desbocada de los años setenta, sino que lo hemos conseguido sin un coste significativo para la economía".
Al hacerlo, Powell tiene la oportunidad de emular a dos de sus héroes. Un resultado favorable combinaría la fortaleza de Volcker con la destreza de Alan Greenspan, que como presidente de la Reserva Federal a finales de la década de 1990 se resistió a los llamamientos para frenar la economía en medio de un auge que produjo muy poca inflación.
"Mal karma"
Powell está maniobrando con el telón de fondo de una campaña electoral divisoria, y las decisiones de la Fed podrían moldear la economía que herede el próximo presidente. Los demócratas, entre ellos la senadora por Massachusetts Elizabeth Warren, han criticado a Powell por no haber bajado los tipos antes y no ocultan que culparán a Powell de cualquier desaceleración económica. Donald Trump, que nombró a Powell presidente en 2018, dice querer tener más voz en la política de los tipos de interés si recupera la presidencia este otoño. Una recesión podría envalentonar al candidato del Partido Republicano en su intento de moldear la institución a su gusto.
Aun así, muchas cosas podrían salir mal, algo que Powell sabe de sobra. Chocar contra la pista de aterrizaje o salirse de ella es algo que, según ha declarado el comedido presidente de la Reserva Federal, le quita el sueño. Powell, de 71 años, se abstiene de utilizar el término "aterrizaje suave", según personas que han trabajado o hablado con él, para evitar sonar como si hubiera contado sus pollos antes de nacer. En su lugar, se refiere a ello evasivamente como "el buen resultado" o "eso que todos queremos". No es el único. "Intento no utilizar la frase. Da mal karma", dijo Tom Barkin, presidente de la Reserva Federal de Richmond, en una entrevista la semana pasada. El jefe de la Fed —que después de la universidad recorrió Europa con su guitarra, cantando baladas de Hank Williams en un café de París, entre ellas I'm So Lonesome I Could Cry— ha declarado recientemente que él y su esposa han dejado de cenar en restaurantes. "La gente de la mesa de al lado siempre está escuchando", dijo el mes pasado en un almuerzo con cientos de empresarios en Washington.
El guion económico ha cambiado
La preocupación por el mercado laboral ha suscitado algunas dudas sobre la rapidez con la que deben bajarse los tipos. La inflación ha caído hasta el 2,5% desde el 7% de hace dos años, no muy lejos del objetivo del 2% de la Reserva Federal. Pero la tasa de desempleo subió al 4,3% en julio desde el 3,7% de principios de año. Aunque se trata de un nivel históricamente bajo, no necesariamente se mantendrá ahí. Normalmente, cuando la tasa de desempleo empieza a subir un poco, después tiende a subir mucho más. Esta línea de pensamiento aboga por bajar los tipos a una velocidad razonable. Sin embargo, algunos expertos de la Fed temen que la bajada de los tipos avive nuevas presiones sobre los precios que pongan en peligro los logros alcanzados con tanto esfuerzo.
La economía estadounidense ha desafiado las predicciones de una recesión inminente, superando con fuerza las subidas de tipos de los dos últimos años. Sin embargo, se están acumulando pruebas de que los mecanismos de amortiguación que han protegido a la economía hasta ahora, incluidos los colchones de ahorro de la era de la pandemia y el aumento de la inmigración que impulsó el gasto, podrían estar desapareciendo en varios frentes.
Los presupuestos de los consumidores de rentas medias y bajas están experimentando ciertas tensiones. Cada vez son más las empresas que afirman volver a centrarse en mantener bajos los costes para atraer a compradores preocupados por las ofertas y el sector inmobiliario estadounidense, que evitó la caída que suele producirse cuando los tipos de interés suben bruscamente, se enfrenta a un panorama poco alentador. El grupo actual de compradores potenciales tiene perfiles de ingresos y riqueza más débiles que los que se lanzaron a la compra de viviendas cuando los tipos hipotecarios se dispararon por primera vez por encima del 6% hace dos años.
Muchos propietarios han mantenido sus casas fuera del mercado, lo que inicialmente ha limitado la competencia para los constructores. Pero esta situación está llegando a su fin con el aumento de las existencias. Mientras tanto, el auge de la construcción de pisos, que mantenía a los obreros de la construcción en las obras, se ha terminado. El número de viviendas en construcción ha caído casi un 10% en el último año, el mayor descenso desde 2011.
El sector inmobiliario estadounidense se enfrenta a un panorama poco alentador
En el mercado laboral, las empresas han ralentizado la contratación. Por ahora, los despidos son escasos, pero lo que parece una demolición controlada de la demanda de mano de obra corre el riesgo de convertirse en un problema. El Departamento de Trabajo informó el miércoles que el crecimiento del empleo para los 12 meses anteriores a marzo podría ser revisado a la baja a 2,1 millones de puestos de trabajo a partir de una cifra inicial de casi tres millones de puestos de trabajo, lo que significa que el aumento del empleo para la mayor parte de 2023 y los tres primeros meses de este año fue más leve.
"Si las ofertas de empleo caen mucho más, la gente que pierda su trabajo no podrá encontrar otro tan fácilmente", dijo Peter Berezin, estratega jefe global de BCA Research.
Aterrizaje perfecto
Muchas recesiones parecen al principio aterrizajes suaves, pero desde la Segunda Guerra Mundial, Estados Unidos solo ha logrado uno de forma convincente, en 1995. Por aquel entonces, Greenspan intentó adelantarse a las presiones inflacionistas subiendo los tipos rápidamente, del 3% al 6%. Luego dio marcha atrás y en seis meses bajó los tipos al 5,25%. Que Powell logre la hazaña depende no solo de si la economía se está debilitando más rápidamente en el fondo, sino también de si unos tipos más bajos pueden estimular nuevos préstamos y gastos para contrarrestar cualquier debilidad.
Los inversores son optimistas porque la Fed tiene mucho margen para recortar. Aun así, algunos prestatarios podrían verse presionados por los efectos retardados de las anteriores subidas de la Reserva Federal, incluso después de que el banco central reduzca los costes de financiación. Esto se debe a que los prestatarios han disfrutado de más de una década de costes de financiación históricamente muy bajos antes de que la Reserva Federal comenzara a subir los tipos, y muchas empresas y hogares todavía tienen deuda a tipo fijo bajo. Si esa deuda vence en el próximo año, podrían enfrentarse a un aumento considerable de los costes de los préstamos, incluso si la Reserva Federal reduce los tipos en un punto porcentual.
Un aterrizaje suave parece estar muy cerca porque la economía hasta ahora se ha aproximado al escenario optimista que los funcionarios de la Reserva Federal esbozaron hace dos años. Cuando los responsables de la Fed empezaron a subir los tipos desde casi cero en 2022, importantes economistas afirmaron que era prácticamente necesario un periodo de mayor desempleo para crear suficiente holgura —como trabajadores desempleados y fábricas paradas— para bajar los precios. Argumentaron que la inflación estaba siendo impulsada por el sobrecalentamiento de los mercados laborales.
Los dirigentes de la Reserva Federal dijeron que era posible seguir otro camino porque la inflación no había sido impulsada por el mercado laboral, sino por la colisión entre una fuerte demanda y unas cadenas de suministro desconcertadas. Sugirieron que el mercado laboral estaba tan descontrolado tras la pandemia, cuando las empresas que reabrían se apresuraban a contratar trabajadores, que el enfriamiento de la demanda podría llevar a las empresas a descartar las vacantes sin cubrir en lugar de despedir a los trabajadores.
La economía hasta ahora se ha aproximado al escenario optimista que los funcionarios de la Fed esbozaron hace dos años
La suerte ha contribuido a este resultado. Las cadenas de suministro se recuperaron el año pasado y la economía evitó nuevos sobresaltos, como una fuerte subida de los precios del petróleo o un estallido de los mercados financieros. Además, el aumento de la inmigración impulsó la producción, al tiempo que aliviaba la escasez de trabajadores. "Ahora sabemos mejor de dónde viene [la inflación] porque podemos ver qué la hizo desaparecer", dijo Powell a los legisladores el mes pasado.
A principios de año, cuando los economistas se preguntaban por qué los tipos de interés no habían contribuido más a frenar la economía, Powell sugirió que el aumento de la inmigración podría haber enmascarado los efectos de la restrictiva política de tipos de interés. Su preocupación radicaba en que los efectos de una política restrictiva se manifestaran gradualmente y luego de forma repentina.
"¿Por qué tanta prisa?" vs. "¿A qué estamos esperando?"
Dentro de la Reserva Federal, la incertidumbre económica amenaza con poner fin a un periodo de unanimidad notable incluso para un comité que premia el consenso. Ningún funcionario de la Reserva Federal ha disentido en una reunión de política monetaria desde junio de 2022, igualando una racha registrada por última vez entre 2003 y 2005. Un bando que incluye a la gobernadora de la Fed, Michelle Bowman, y al presidente de la Fed de Kansas City, Jeff Schmid, teme que recortar los tipos demasiado pronto reavive la inflación o permita que se establezca más cerca del 3%, muy por encima de su objetivo. Con la tasa de desempleo en un nivel históricamente bajo, este grupo ha declarado: "¿Qué prisa tenemos?".
Este grupo también ha reaccionado con escepticismo ante el pesimismo sobre el mercado laboral. Señalan que el reciente repunte de la tasa de desempleo se ha debido a despidos temporales y no permanentes, junto con un aumento del número de personas que se incorporan al mercado laboral. Piensan que los tipos de interés son solo moderadamente restrictivos, lo que significa que la Reserva Federal podría no necesitar recortarlos mucho.
Otro bando se muestra más preocupado por la posibilidad de que la desaceleración de la demanda de mano de obra resulte demasiado complaciente. Los tipos de interés ajustados a la inflación están en su nivel más alto en décadas, y estos funcionarios se preguntan: "¿A qué estamos esperando?". "En los ciclos económicos normales, el desempleo sube como un cohete, pero baja como una pluma", señaló en una entrevista el presidente de la Fed de Chicago, Austan Goolsbee. Aunque el ciclo actual pueda ser inusual, "es al menos una señal de precaución que el mercado laboral se haya enfriado. Tiene que dejar de hacerlo".
Muchos están dispuestos a empezar a recortar los tipos en el tradicional cuarto de punto porcentual el mes que viene, pero no están seguros de la velocidad a la que deberían hacerlo a partir de entonces. La cuestión es hasta qué punto los tipos se sitúan por encima del nivel "neutral", que no estimula ni frena la actividad. En la reunión de septiembre, los funcionarios de la Reserva Federal tendrán que completar sus previsiones de tipos de interés para los próximos tres años. El presidente de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, teme la reunión porque no está seguro "de lo restrictiva que es la política en estos momentos", declaró en una entrevista.
La cuestión es hasta qué punto los tipos se sitúan por encima del nivel "neutral", que no estimula ni frena la actividad
Barkin explicó que él y su equipo de la Fed de Richmond sondean cientos de empresas para ver si la demanda se está debilitando y si se están preparando para despedir trabajadores como consecuencia de ello. No lo percibe fuera de unos pocos sectores. "Se pueden cometer errores actuando con demasiada agresividad o con poca agresividad", dijo.
En términos generales, la Reserva Federal se halla ante dos escenarios para los próximos meses. En uno de ellos, los miembros de la Reserva Federal podrían recortar los tipos en un cuarto de punto en cada una de sus próximas reuniones y, a continuación, aumentar o disminuir el tamaño y la velocidad de las reducciones en función de cómo se comporte la economía a principios del próximo año. Si la economía entra en una fase de desaceleración más acusada, podrían recortar los tipos en fracciones de medio punto para acercarlos al 3% en la próxima primavera (el tipo de referencia de la Fed se sitúa actualmente entre el 5,25% y el 5,5%).
Es probable que Powell mantenga abiertas sus opciones cuando hable esta semana. Los datos del mercado laboral de agosto, que se publicarán a principios del mes que viene, podrían inclinar la balanza a favor de un recorte mayor si son tan decepcionantes como las lecturas de julio. "La razón por la que un banco central se mueve poco a poco es que le permite tener opciones", dijo Goolsbee. "La desventaja de esto es que cuando las cosas se mueven por sí solas, se pierde ese lujo".
Un puñado de economistas del sector privado y execonomistas de la Fed, incluidos los de JPMorgan Chase y Wells Fargo, afirman que la prueba de que el mercado laboral podría estar debilitándose demasiado debería llevar a los funcionarios a realizar mayores recortes de tipos por adelantado, deshaciéndose de su antigua preferencia por el enfoque gradual.
"Tienen mucha madera que cortar y necesitan ponerse en marcha. Pero es un lugar muy orientado al consenso, y todavía no disponen del necesario para llevarlo a cabo", señaló Jay Bryson, economista jefe de Wells Fargo. Parece improbable que eso ocurra en este comité sin "un sobresalto o una racha de datos débiles que de repente inclinen el consenso hacia un ritmo más rápido".
*Contenido con licencia de The Wall Street Journal. Traducido por Federico Caraballo
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