La tormenta del mercado se ha suavizado. No te apresures a darla por terminada

La montaña rusa bursátil de esta semana parece estar impulsada por un cambio de dirección en las operaciones especulativas, más que por el estallido de una burbuja o un presagio de desastre económico. Pero eso no significa que estemos a salvo.

El índice Nikkei 225 de Japón subió un 10,2% el martes, deshaciendo más de la mitad del daño causado el lunes, cuando registró su peor caída en un día desde el desplome repentino de 1987. Las acciones también subieron en las operaciones matutinas europeas, aunque de forma mucho menos espectacular.

El repunte vertiginoso refleja el patrón observado el lunes en el índice de volatilidad Cboe, o Vix, una medida de la volatilidad esperada del S&P 500, conocido como el "indicador del miedo" de Wall Street. A primera hora de la mañana, el Vix alcanzó los 65,73, la tercera marca más alta desde que comenzaron los registros en 1992, tras la crisis financiera mundial de 2008 y el colapso de la Covid-19 en 2020. Sin embargo, al cierre del mercado, el Vix había caído a 38,57, más cerca de un mal día normal.

La diferencia entre el máximo intradía del índice y el cierre fue la mayor de la historia. El pico del Vix también fue un récord en comparación con el nivel máximo de volatilidad real registrado por el S&P 500 durante el día. La caída ha sido mucho más virulenta entre los contratos de opciones que forman la base del Vix que entre las acciones reales del S&P 500 que siguen.

Tal desacoplamiento sugiere que las opciones están liderando el resto del mercado: la cola está moviendo al perro.

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En períodos de calma, los inversores obtienen recompensas por apostar contra la volatilidad a través de productos mezclados con opciones. En 2017, fueron los vehículos de seguimiento minorista los que explícitamente estaban "cortos en volatilidad". En el período previo a esta caída actual, una proliferación de productos estructurados probablemente contribuyó a la calma del mercado. En cada caso, los bancos toman la otra parte de la operación y luego cubren el riesgo de una manera que suprime la volatilidad.

Al final, las malas noticias asustan a los inversores y la volatilidad se dispara. Cuando los operadores se apresuran a cubrir las pérdidas, venden los activos más sobrecomprados, lo que a su vez genera volatilidad. Las órdenes de venta automáticas, así como las estrategias de impulso y de "paridad de riesgo", alimentan aún más el ciclo de retroalimentación.

El papel del yen

Las opciones no están detrás de toda la supresión de la volatilidad. En el caso del yen japonés, la suposición de que el Banco de Japón mantendría los costos de endeudamiento permanentemente bajos alimentó un gigantesco carry trade. Durante años, los inversores pidieron préstamos a tasas japonesas bajísimas para comprar activos de mayor rendimiento, incluidas las acciones tecnológicas estadounidenses. Cuando las autoridades en Tokio decidieron la semana pasada ajustar la política monetaria por primera vez en 17 años, se produjo un latigazo global.

Un colapso impulsado por corrientes subyacentes complejas del mercado es el tipo de colapso más benigno porque no refleja un problema económico más profundo. El Lunes Negro de 1987 terminó siendo un bache, e incluso la crisis rusa de 1998 que derribó a Long-Term Capital Management no mantuvo a la baja las acciones por mucho tiempo.

El S&P 500 ha caído un 8,5% desde su máximo histórico en solo 14 días. Un análisis de Bespoke Investment Group muestra que este tipo de liquidaciones rápidas son poco frecuentes, pero tienden a ir seguidas de rendimientos muy positivos en las semanas y meses posteriores. La liquidación por Covid en 2020 fue una excepción, aunque con el tiempo el mercado logró un poderoso repunte.

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Aun así, el camino por delante podría ser accidentado. Los operadores de volatilidad a menudo enfatizan que lleva tiempo eliminar las malas operaciones del sistema, y ​​el registro histórico lo confirma. En promedio, un pico de volatilidad conduce a un rango de negociación más alto para el Vix y a una segunda liquidación en los siguientes 30 días de negociación. Esto sucedió después de que los rastreadores minoristas de volatilidad corta se desatascaran durante la caída del "volpocalipsis" en febrero de 2018, por ejemplo. Una recuperación más permanente suele producirse entre los 40 y 50 días hábiles.

Las cifras de la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas sugieren que todavía puede haber apuestas contra el Vix esperando a cerrarse. El posicionamiento neto de los fondos de cobertura frente al yen es aún más estresado, ya que ascendía a unos 6.000 millones de dólares a finales de la semana pasada, aunque sigue siendo una gran caída respecto de los 14.000 millones de dólares de julio. Para cubrirse de las pérdidas derivadas del desmoronamiento del carry trade japonés, los inversores tienden a comprar yenes, que han subido un 11% frente al dólar estadounidense desde finales de junio.

Para la mayoría de los inversores, capear el desplome inicial será relativamente fácil, especialmente porque los mercados asiáticos y europeos ya parecen volver a la normalidad el martes. Mantener la cabeza fría si se produce una segunda ola puede resultar más difícil.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal.