Los inversores no dejan de equivocarse con la inflación... y eso sale caro

Los inversores cometieron un gran error durante el verano, interpretando mal la economía y, lo que es peor, interpretando mal a la Reserva Federal. La magnitud del error se hizo evidente el martes pasado y provocó la mayor caída en bolsa de un día en más de dos años.

Pero el error —la creencia de que alcanzar el punto máximo de inflación permitirá a la Reserva Federal relajarse después de alcanzar los tipos más altos a principios del año que viene— sigue apuntalando los precios de los bonos, las acciones y los futuros.

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El error es fácil de cometer, ya que, salvo si se produce una situación de hiperinflación y colapso de la sociedad, la inflación acabará volviendo a niveles bajos. Pero los inversores han sido demasiado optimistas en cuanto a la celeridad con la que esto ocurrirá, a pesar de las numerosas pruebas de que la inflación está muy por encima del objetivo del 2% de la Reserva Federal y de las claras advertencias de la Fed de que el mercado está equivocado.

El peligro es que las acciones y los bonos sigan cayendo porque los inversores aún se aferran a los vestigios de la creencia de que pronto venceremos a la inflación, que evitaremos una mala recesión y que la Fed podrá tomarse un respiro y luego aflojar.

Las cifras de inflación del pasado martes destruyeron la idea de que la Fed haría una pausa pronto. Excluyendo la volatilidad de los alimentos y la energía, los precios subieron un 0,6%, lo que, de mantenerse, supondría una tasa anual superior al 7% y más alta que en cualquier momento desde 1991 hasta la pandemia.

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Otros métodos utilizados por la Fed para derivar información útil de la algarabía fueron igualmente terribles: la mediana de la subida, que recorta las mayores y menores variaciones de los precios, y la subida de los precios "pegajosos", que no cambian muy a menudo.

Los mercados respondieron como debían. Las apuestas sobre las subidas de los tipos de interés cambiaron para dar una probabilidad de un tercio a una subida de un punto porcentual completo en la reunión de la semana que viene, algo que la Fed no ha hecho desde 1984. Ahora se espera que los tipos máximos se alcancen un mes más tarde, en marzo, y que sean más altos de lo que se pensaba, por encima del 4%.

Pero la esperanza es lo último que se pierde, y las pruebas de ello se manifiestan tanto en las acciones como en las apuestas sobre la Fed.

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Los valores más sensibles a los rendimientos de los bonos son aquellos en los que la mayoría de los beneficios se obtienen en un futuro lejano, los llamados valores de crecimiento. Hasta mediados de junio se vieron perjudicados por el aumento de los rendimientos de los bonos, pero luego fueron los que más se recuperaron cuando los rendimientos de los bonos retrocedieron, y han vuelto a verse afectados por el aumento de los rendimientos desde mediados de agosto.

Hasta aquí, todo normal, al menos en los últimos años. Sin embargo, los bonos del Tesoro a 10 años están a un paso de su máximo de mediados de junio del 3,48%, mientras que los valores de crecimiento solo han perdido la mitad de lo que ganaron en el rally de verano de dos meses que terminó a mediados de agosto.

Algo está pasando, y ese algo es la esperanza. En junio, los inversores parecían haber capitulado, pero las crecientes esperanzas de que la inflación desapareciera y la Reserva Federal pudiera relajar sus medidas hicieron que el S&P 500 subiera un 17% durante el verano. Se ha perdido aproximadamente la mitad de esa subida, pero los inversores siguen aferrándose a la creencia de que las cosas mejorarán pronto.

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Hay que reconocer que algunos aspectos sí están mejorando. La relajación de las restricciones de covid y el cambio de la demanda de bienes a servicios ha aliviado la congestión en los puertos, el transporte por carretera y el suministro de microchips.

El precio del petróleo ronda los 90 dólares por barril, frente a los 120 dólares de junio. Importantes materias primas como el cobre han caído más de un 20% desde los máximos de este año. Y los costes de envío se han desplomado, lo que debería repercutir rápidamente en los precios de las tiendas. La crisis en Europa y el desplome de la construcción de viviendas en China, así como los interminables confinamientos por covid, también deberían contribuir a frenar la demanda mundial, reduciendo la presión sobre los bienes de consumo.

Todo esto ayuda a explicar cómo los inversores son capaces de aferrarse a su creencia de que la Reserva Federal detendrá sus subidas de tipos a principios del próximo año y empezará a relajarse de nuevo a finales de año.

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Y no es una creencia estúpida. La política monetaria es conocida por el largo y variable desfase con el que llega a la economía, por lo que incluso la primera y prudente subida de tipos de marzo puede no haber tenido aún sus efectos, por no hablar de las subidas mucho mayores que le siguieron. El año que viene estos tipos más altos deberían debilitar la demanda, mientras que quedarán menos ahorros de la era de la pandemia que han ayudado a fomentar el gasto. La combinación de una demanda más débil y una mayor oferta es perfecta para reducir la inflación.

Sin embargo, la demanda global sigue siendo fuerte, los salarios crecen con rapidez y hay pocos indicios del tipo de problemas económicos que podrían hacer caer los precios. Peor aún, los responsables de la política de la Fed siguen descartando la idea de que los tipos más bajos puedan seguir rápidamente después de una pausa.

Lo único que, casi con toda seguridad, impulsaría a la Fed a recortar los tipos sería una recesión, ya que una economía en contracción suele aplastar la demanda y frenar la subida de los precios. Pero los mercados no se preparan seriamente para una recesión, sino que apuestan porque la inflación descienda bruscamente sin acabar con la economía.

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Los precios de los bonos corporativos indican una mayor probabilidad de que las empresas más débiles se vayan al garete. Pero los bonos basura solo rinden a 4,68 puntos porcentuales por encima de los bonos del Tesoro, según el ICE BofA US High Yield index, muy por debajo incluso de las cifras arrojadas a raíz del susto de recesión de diciembre de 2018, por no hablar de recesiones de verdad.

Los precios de las acciones comenzaron a dejar ver preocupación por la recesión hace unos meses, y los gestores de fondos de inversión encuestados por Bank of America opinan que es más probable que haya una recesión que lo contrario. Pero la recesión ha quedado en segundo plano frente a las valoraciones —un indicador de la sensibilidad a los cambios en los tipos— como motor de los precios, ya que las acciones muy valoradas son las que más caen cuando suben los rendimientos de los bonos.

En general, este sigue siendo un mercado de una sola apuesta. Si se cree que la inflación bajará por sí sola y que la Fed responderá bajando los tipos el próximo año, las acciones y los bonos corporativos tienen sentido. Si cree que la Fed hará lo que dice, siguen estando sobrevalorados.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.