Malas noticias: la Fed nunca ha gestionado bien una situación como la actual

La Reserva Federal se propone lograr algo que nunca ha conseguido: reducir mucho la inflación sin aumentar significativamente el desempleo.

Los funcionarios del banco central creen que es posible lograrlo mediante aumentos calibrados de los tipos de interés que frenen el auge de la demanda lo suficiente como para reducir la presión a que está sometida una economía sobrecalentada. Pero incluso una de las aliadas más cercanas de la Fed, la secretaria del Tesoro estadounidense, Janet Yellen, ve el riesgo de fracaso. "Hará falta habilidad y también buena suerte", afirmó la expresidenta de la Fed en un comentario público en Washington la semana pasada.

Durante los últimos 80 años, la Fed nunca ha bajado la inflación tanto como se propone hacer ahora (cuatro puntos porcentuales) sin provocar una recesión. En este caso, el banco central necesitará una serie de factores fuera de su control para abrirse camino.

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Los funcionarios de la Fed pueden encontrar en la historia motivos para ser optimistas, pero también para proceder con cautela. En los 80 últimos años, la inflación ha visto siete caídas del calibre de la que se propone ahora el banco de la Fed, con resultados diversos. Los episodios sugieren que el escenario deseado es, en teoría, posible, aunque el riesgo de fracaso es alto, en especial porque el banco tiene que lidiar con inflación ya existente, en lugar de abordar el problema antes de que surja, como se hizo en algunos episodios anteriores.

El mercado laboral será clave para que la Fed alcance su objetivo. Normalmente, durante una recesión, el desempleo aumenta considerablemente. La tasa de desempleo, del 3,6%, es ahora excepcionalmente baja y la demanda de trabajadores es tan intensa que las empresas han registrado millones de puestos de trabajo sin cubrir.

Los funcionarios de la Reserva Federal dicen que pueden frenar esa demanda, haciendo que los empresarios eliminen las vacantes sin despedir a los trabajadores existentes, y frenar la inflación sin una recesión: lo que los economistas llamarían un 'aterrizaje suave'.

"Nadie espera que lograr un aterrizaje suave sea sencillo en el contexto actual; muy pocas cosas lo son", admitió el mes pasado el presidente de la Fed, Jerome Powell. Añadió que el banco central se enfrenta a una "tarea desafiante".

Modalidades de aterrizaje

A principios de la década de 1980, Estados Unidos vivió un clásico aterrizaje forzoso, como lo denominan los economistas, cayendo en una profunda recesión con un desempleo superior al 10% después de que la Fed elevara su tipo de interés de referencia a casi el 20% para controlar una inflación obstinadamente alta que llevaba aumentando más de una década.

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El país norteamericano también ha tenido aterrizajes accidentados, si bien menos graves, durante la década de 1950, caracterizada por picos de inflación y recesiones de corta duración. Durante ese periodo, la tasa de desempleo rara vez fue muy alta, incluso cuando la producción económica se contrajo.

En los años setenta, se enfrentaron a aterrizajes abortados, cuando la inflación cayó y luego dio un bandazo al alza, zarandeada por 'shocks' externos, como los embargos de petróleo de la OPEP, y errores de política, incluido un banco central que dudó en subir los tipos de interés de forma agresiva.

Los estadounidenses también han visto aterrizajes suaves, el más reciente en 1994. El presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, subió los tipos bruscamente hasta el 6% en febrero de 1995, desde el 3% del año anterior, y la tasa de desempleo siguió bajando. Sin embargo, a diferencia de 1994, la Reserva Federal intenta hoy reducir una inflación que ya es demasiado alta, en lugar de evitar que aumente, como hizo entonces Greenspan.

"Mi marco de referencia para pensar en la Fed ahora mismo es que el objetivo es el caso de 1994"

Los funcionarios de la Fed han indicado que, aunque buscan un aterrizaje suave, subirán los tipos de interés tanto como sea necesario para reducir la inflación, incluso si eso da lugar a una caída.

"Mi marco de referencia para pensar en la Fed ahora mismo es que el objetivo es el caso de 1994, pero que ya no les aterroriza la posibilidad de acabar como en 1980, o al menos no tanto como yo pensaba", explica Jon Turek, fundador de la empresa de investigación política JST Advisors.

La esperanza de la Fed

Incluso antes de la invasión de Ucrania por parte de Moscú a finales de febrero, Powell estaba sentando las bases para una serie de subidas de tipos más agresiva, impulsada por la preocupación de que los mercados laborales se estuvieran recalentando. La guerra y los nuevos cierres por el covid-19 en China, que han disparado los precios a la vez que han generado aún más interrupciones en las cadenas de suministro, han complicado la vida a la Fed.

Los precios al consumo aumentaron un 6,4% en febrero con respecto al año anterior, según el índice de precios de los gastos de consumo personal del Departamento de Comercio, el indicador preferido de la Reserva Federal. Los precios básicos, que excluyen la volatilidad de los precios de los alimentos y la energía, subieron un 5,4%. Estas cifras son las más altas de las últimas cuatro décadas.

Los tipos de interés bajos y los 6,4 billones de dólares de préstamo y gasto público desde la llegada del covid estimularon la demanda. Las empresas y los hogares gastaron dinero a una velocidad mayor de lo que una economía sometida a la pandemia podía entregar bienes y servicios, y entonces los precios se dispararon.

Según Robert Hall, un profesor de la Universidad de Stanford que dirige el comité de la Oficina Nacional de Investigación Económica, entidad que hace seguimiento del inicio y el fin de las expansiones, "nos excedimos en materia de política expansiva, con buenas intenciones, pero con efectos predecibles".

El mes pasado, la Reserva Federal subió un 0,25% los tipos de interés, desde casi cero, y ha previsto una serie de subidas a lo largo de este año y el próximo. Las subidas de los tipos de interés tienen por objeto frenar la demanda mediante la restricción de los préstamos a consumidores y empresas.

Según el escenario diseñado por los funcionarios de la Fed, el tipo de interés de referencia subirá hasta alrededor del 2,75% a finales del próximo año, justo por encima de las estimaciones de un tipo que no estimule ni frene el crecimiento.

Proyectan que la inflación caerá hasta estar ligeramente por encima del 2% en 2024, un raro descenso de 4 puntos porcentuales en menos de tres años. Esperan que la producción económica crezca a un ritmo de entre el 2% y el 3% mientras el desempleo se mantiene por debajo del 4%.

Opinión

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"Ese escenario me parece poco probable", opina Ellen Meade, que se jubiló el pasado agosto de su puesto como asesora principal de políticas en la Fed. "La probabilidad de lograrlo sin un aterrizaje forzoso ha bajado".

John Taylor, un economista de la Universidad de Stanford que publicó una influyente regla empírica de fijación de políticas conocida como "la regla de Taylor", explica que, según su fórmula, la Fed debería situar los tipos de interés en el 5% ahora mismo. Dado que es poco probable que la Fed suba los tipos de forma tan drástica en un año, afirma que los funcionarios deberían subirlos al 3% en diciembre y programar más subidas a continuación, a menos que la inflación disminuya.

"No es la única vez en la historia que han ido tarde, pero están sorprendentemente retrasados", advirtió Taylor. "Tienen que ponerse al día y hacerlo de forma sistemática y comprensible".

Corregir desequilibrios

El éxito de la Fed dependerá de varios factores que están fuera de su control. Entre ellos, que el suministro mundial de energía se recupere de la conmoción provocada por la invasión rusa de Ucrania, reduciendo los precios de la energía; que los trabajadores estadounidenses marginados se reincorporen a la fuerza laboral, aliviando la escasez de mano de obra y las presiones salariales; que las fábricas chinas vuelvan a abrir ante más cierres de covid-19, despejando los atascos de la cadena de suministro; y que el propio covid retroceda definitivamente en Estados Unidos, poniendo fin a otras perturbaciones económicas relacionadas con la pandemia, como el cierre de empresas.

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El trabajo de la Reserva Federal será más fácil si estas limitaciones de la oferta se reducen. Si no lo hacen, el banco central tendrá que subir los tipos de interés para comprimir la demanda, con el riesgo de dañar más la economía.

Todo depende del mercado de trabajo

En febrero, las empresas estadounidenses registraron 11,3 millones de puestos de trabajo sin cubrir, cuatro millones más que antes de la pandemia, cuando ya se batían récords. Esas vacantes significan que las empresas están compitiendo por los escasos trabajadores, subiendo los salarios, lo que les obliga a subir los precios para mantener los beneficios.

Parte de esta diferencia se debe a la escasez de trabajadores. La tasa de participación de la población activa de Estados Unidos, que ascendía al 62,4% el pasado mes de marzo, seguía estando un punto porcentual por debajo de los niveles prepandémicos, lo que significa que hay menos trabajadores buscando empleo.

El desajuste también fue causado por la contratación impulsada por la demanda por parte de los empresarios. En febrero, la combinación de puestos de trabajo sin cubrir y puestos cubiertos superó el número total de trabajadores por el mayor margen desde la Segunda Guerra Mundial, según un análisis de Goldman Sachs.

Hay mucho espacio para que las empresas reduzcan puestos de trabajo. Es coherente para bajar la inflación y sostener la recuperación

Los analistas de Goldman Sachs estiman que la Reserva Federal puede lograr su objetivo de reducir la inflación y frenar las presiones salariales al alza si reducen las ofertas de empleo en unos 2,5 millones.

Si las tasas de participación de la población activa vuelven a los niveles prepandémicos, eso añadiría alrededor de un millón de trabajadores, según estiman en Goldman, lo que facilitaría en cierta medida la labor de la Reserva Federal a la hora de aliviar los desequilibrios de la oferta y la demanda en el mercado laboral.

En las últimas semanas, los funcionarios de la Fed han tomado nota de esta lógica.

"Hay mucho espacio para que las empresas reduzcan el número de puestos de trabajo", explicó en una entrevista con 'The Wall Street Journal' la semana pasada Lael Brainard, un gobernador de la Fed que espera la confirmación del Senado para convertirse en vicepresidente de la misma. "Veo que eso es coherente tanto para bajar la inflación como para sostener la recuperación".

La perspectiva desde Gilbert

Tad Peelen, copropietario de un grupo de restaurantes en Gilbert, Arizona, vive de cerca la complejidad de estos desajustes de la oferta y la demanda. Lleva meses luchando por conseguir suministros, como vasos de poliestireno, y no ha podido conseguirlos por medio de los canales habituales. Durante un tiempo pensó que el problema eran las interrupciones de la producción relacionadas con el covid, pero cree que el problema ha cambiado en los últimos 12 meses. Ahora opina que muchos proveedores están simplemente agotados porque hay muchos competidores abriendo a su alrededor.

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Sus problemas no se limitan a los vasos.

"Todos habíamos llegado a la conclusión de que había menos empleados entre los que elegir, pero el grupo de empleados dispuestos a trabajar en restaurantes es igual o mayor que antes del covid", afirma. "La razón por la que estamos luchando tanto es porque se están abriendo muchos restaurantes. Ahora empiezo a entenderlo".

Estableció que recibiría con agrado una modesta desaceleración, que podría ser una oportunidad para dar un respiro a sus trabajadores y también podría frenar el aumento de los costes de los suministros.

Similitudes a la década de 1950

La investigación de Hall ha revelado que el desempleo siguió patrones predecibles durante y después de las recesiones de varias décadas: aumentos bruscos de la tasa de desempleo durante la recesión y luego descensos lentos y constantes durante las expansiones, un patrón que se mantuvo desde los 60 hasta 2020.

La pandemia alteró este ciclo, sustituyendo el escenario de descenso lento por un descenso asombrosamente rápido. La tasa de desempleo dio bandazos durante la pandemia: del 3,5% en febrero de 2020 a casi el 15% dos meses más tarde, y luego volvió a bajar al 3,6% en marzo.

Según Hall, los bandazos que ve en el desempleo de hoy se parecen más a los de los años 50, cuando había "mayor volatilidad en todo".

Estados Unidos tiene otro parecido económico con los años cuarenta y cincuenta, que acabaron en aterrizajes forzosos: al igual que entonces, está atravesando un ciclo de política fiscal caracterizado por los bandazos.

Entre 2020 y 2021, el gasto federal pasó del 21% al 31% del producto interior bruto, y se prevé que la Oficina de Administración y Presupuesto de la Casa Blanca vuelva al 24% del PIB en 2022 y a menos del 23% del PIB en 2023. Se trata de las mayores oscilaciones del gasto federal desde la Segunda Guerra Mundial, una época en la que la Reserva Federal también mantuvo los tipos de interés bajos para apoyar a una economía posterior a la Depresión y el esfuerzo bélico.

En comparación con la actualidad, la tasa de desempleo fue menos volátil durante la década de 1950, ya que la Fed trabajó para estabilizar la inflación. La media fue del 4,5% y solo superó el 7% durante dos meses en toda la década.

Brainard afirmó que la disminución del estímulo fiscal también ayudaría esta vez a contener la demanda.

La Fed no ha implementado una subida de los tipos de tal magnitud desde el año 2000

Existe otro paralelismo que permite albergar esperanzas de que la Reserva Federal pueda llevar a cabo su tarea sin que el desempleo aumente mucho más: Japón. Según una regla general, Japón ha pasado por siete recesiones desde mediados de la década de 1990 y su tasa de desempleo nunca superó el 5%. El envejecimiento de su mano de obra hizo que, incluso cuando la producción económica se contrajo, no hubiera una abundancia de personas que quisieran trabajar y no pudieran.

Por ahora, los funcionarios de la Fed están de acuerdo en que deben tratar de subir los tipos rápidamente hasta un nivel que deje de ser un estímulo. Han señalado que es probable que aprueben una subida de medio punto porcentual en su reunión del próximo mes, y posiblemente de nuevo en junio. La Fed no ha implementado una subida de los tipos de tal magnitud desde el año 2000.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.