¿No entiendes a la Fed? No te preocupes, los mercados tampoco

Se espera que el mercado de bonos sea el hermano mayor inteligente que mantiene la calma mientras el volátil mercado bursátil va zumbando de aquí para allá. No tanto la última semana. En lugar de una respuesta calmada al tono ligeramente más extremista de la Reserva Federal, el rendimiento del bono a 10 años experimentó la mayor subida en meses, y después se desplomó. Este lunes, cayó durante la jornada bursátil asiática hasta su mínimo desde febrero, antes de recuperar todo el terreno y un poco más.

Los movimientos reflejan una gran confusión entre los inversores respecto a las intenciones de la Fed y a la solidez de la recuperación económica, así como la extraordinaria desesperación por unos rendimientos seguros. Antes de que los inversores bursátiles se pongan muy arrogantes, la volatilidad del mercado de bonos se ve reflejada en fluctuaciones similares bajo la superficie de la bolsa.

Para mí, el giro más excepcional fueron los 235.000 millones de dólares depositados en el instrumento de recompra inversa de la Fed después de que elevara el tipo que paga de cero al 0,05%, porque le preocupaba perder el control sobre el límite inferior de los tipos.

Esto es un verdadero endurecimiento de la política monetaria, y no el mero tecnicismo que presentó la Fed. Para los monetaristas que se preocupan por la cantidad de dinero en circulación, en un día vació las reservas equivalentes a dos meses de expansión cuantitativa, y demostró cuánto dinero hay alrededor del sistema buscando el más mínimo rendimiento.

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Para aquellos que prefieren centrarse en el precio de dinero, como yo, ahora ha aumentado —aunque no por mucho, es una contracción—. Los tipos garantizados a un día en el mercado monetario llevaban estancados en el 0,01% desde marzo, según la Reserva Federal de Nueva York, con algunos préstamos con tipos negativos. Aumentó hasta el 0,05% tras el anuncio de la Fed, y los tipos negativos desaparecieron.

Tras la volatilidad inicial, la respuesta sopesada del mercado de bonos iba en la dirección correcta para una política más restrictiva: unos tipos reales a corto plazo más elevados redujeron la amenaza de la inflación a largo plazo y condujeron a unos rendimientos más bajos para los bonos del Tesoro a 10 años y 30 años —hasta que el negocio de la reflación volvió el lunes—. Unos tipos más altos provocaron la caída de los valores más sensibles a la economía —valores cíclicos y títulos valor baratos— hasta el revés del lunes. Los valores de crecimiento obtuvieron buenos resultados gracias a unos tipos a largo plazo más bajos, antes de caer el lunes.

Lo importante para los bonos del Tesoro no era el cambio inmediato en los tipos, sino la posibilidad de uno mayor

Aun así, un 0,05% es una restricción muy leve, para decirlo de manera suave. Normalmente, la Fed aplica aumentos de 0,25 puntos porcentuales, así que esto ha sido equivalente a una quinta parte de un aumento de tipos corrientes. Lo importante para los bonos del Tesoro no era el cambio inmediato en el precio del dinero, sino la posibilidad de un cambio mayor por parte de la Fed.

Muchas miradas estaban puestas en los 'dots', las proyecciones de responsables individuales de la Fed. La previsión media para 2023 era de dos aumentos de 0,25 puntos ese año, cuando anteriormente no predecían ningún movimiento. De nuevo, en circunstancias normales, esto no sería tan importante, ya que las predicciones no son vinculantes, habría sido una pésima guía para políticas futuras y, de todas formas, siguen quedando dos años. Incluso fueron desestimadas por el presidente de la Fed, Jerome Powell, en su rueda de prensa del miércoles.

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El motivo por el que al mercado le afectó tanto no fueron los detalles, sino el cambio de tono de superdócil a un tanto firme. El presidente de la Reserva Federal de San Luis, James Bullard, hizo hincapié en esto —y el mercado se movió más— el pasado viernes, cuando dijo que el primer aumento podría incluso llegar el año que viene. Siete de los 18 'dots' tenían una o dos subidas anotadas para 2022, así que las noticias fueron simplemente que Bullard era uno de ellos. Habiendo tenido cuidado anteriormente de no decir nada que pudiera ser interpretado como que estaba preocupada por la inflación, la Fed de repente parecía estar inquieta.

Tendremos que esperar a saber más de Powell y otros miembros de la Fed para descubrir si esta era la interpretación que querían. Es posible que estén desconcertados por la magnitud de los movimientos del mercado, que el viernes impulsaron brevemente los rendimientos de los bonos del Tesoro a cinco años —los cimientos de muchos préstamos corporativos— hasta donde se situaron en febrero del año pasado, antes del primer confinamiento. No me sorprendería si Powell intenta responder al mercado.

El problema es que los inversores son extremadamente sensibles a la opinión de la Fed

El problema es que los inversores son extremadamente sensibles a la opinión de la Fed. Creen que la economía real recibirá un golpe más duro de lo normal con unos tipos más elevados. Además, la Fed se pasó todo el año pasado convenciendo a los inversores de que los tipos bajos iban a quedarse casi para siempre. La amenaza de unos tipos más elevados reprimiendo la economía empujó a los inversores hacia las estrategias pos 2010, al menos durante unos días: comprar bonos a largo plazo, comprar acciones de las grandes tecnológicas y otros valores de crecimiento, y evitar todo lo que dependa de una sólida expansión.

El giro de pensar que no existe riesgo de aumentos de tipos a pensar que hay cierto riesgo de incrementos señala un gran cambio de mentalidad. Pero pido cautela: no asuma que el mercado del Tesoro tiene razón sobre la inflación, y menos aún que la incontrolada fluctuación del rendimiento es algo más que la mejor deducción sobre lo que planea la Fed. Pero, al igual que con el 'taper tantrum' de 2013, cuando los inversores empiezan a incluir las medidas de la Fed, pueden excederse, ya que todo el mundo intenta ajustar su cartera a la nueva realidad al mismo tiempo.

*Contenido con licencia de ‘The Wall Street Journal’.