"Grecia va a ser la vacuna para el populismo en Europa"

José Ramón Iturriaga, el gestor de los fondos Okavango Delta, Kalahari y Spanish Opportunities, de Abante, desprende optimismo por los cuatro costados y, de momento, no ha fallado en sus predicciones. No en vano, es de los que defiende que “los cisnes son blancos y, para un cisne que vimos con Lehman, el mercado se ha empeñado en descontar muchos cisnes negros que no lo son”. En este sentido, considera que la bolsa española está barata y que, aunque el mercado ya se cree la recuperación, esto todavía no se ha trasladado a la valoración de las empresas.

PREGUNTA: usted es de los que ve el vaso medio lleno, a pesar de todos los frentes que hay abiertos este 2015…

RESPUESTA: El tema complicado es sólo político. El aspecto más fundamental, el lado macro, la micro, el tema valoraciones… todo está a favor de la renta variable española. La macro hemos pasado de no creer en la recuperación hace un año a discutir sobre si será de un 2,5% o de un 3%. Es una discusión distinta y con consecuencias distintas, porque crecer un 2,5% o un 3% para las cuentas de resultados de las compañías es importante.

Por otro lado, la micro la clave es el apalancamiento operativo. Estamos viendo como después de siete años de las compañías españolas ajustando costes, en el momento en el que se den la vuelta los ingresos, se trasladarán de forma exponencial a los beneficios. Y esto ya está pasando y lo vimos en los resultados del tercer trimestre del año pasado y lo estamos viendo en los resultados del cuarto trimestre.

Lo importante es que tiene mucho recorrido. Que recuperaciones del 10% en ingresos se trasladen en un 80% en ebitda o en beneficio neto lo estamos viendo en muchas compañías, como Mapfre.

Y todavía tiene recorrido, porque después de siete años cayendo, para que volvamos a una situación normal todavía queda mucho camino.

P: ¿Está barata entonces la bolsa española?

R: La clave es que en un entorno de valoraciones de la bolsa, en términos absolutos como relativos, estas están en niveles muy atractivos. Los bancos locales cotizando por debajo de valor en libros, las aseguradoras cotizando a 10 veces beneficio del año pasado o a 11 veces previsiones beneficio del año que viene… Estamos hablando de compañías que están baratas en absoluto y en términos relativos, todavía más baratas.

Y esto es así porque aún no se ha normalizado la percepción sobre el riesgo en Europa - algo que ha sido más evidente con el debate que hemos tenido esta mañana con Grecia- y porque la gente no ha digerido la percepción de una recuperación definitiva de España. Ya nos lo creemos –el año pasado por estas fechas había muchas casas internacionales que tenían estimaciones de crecimiento para 2014 negativas- pero esto todavía no se ha trasladado a la valoración de las compañías, que siguen cotizando con descuentos.

La renta variable española sigue estando estigmatizada por estos dos efectos: una normalización del riesgo europeo, a la que le queda una última vuelta de tuerca, y porque la gente todavía no ha recogido la recuperación en los precios.

P: Dejando a un lado los datos puros y duros, no se puede obviar que entra en juego otra variable política y la inestabilidad que puede provocar una situación como la que reflejan las encuestas con la incursión de Podemos en el espectro…

R: De momento esto no está ahuyentando al inversor internacional. Yo creo que el punto álgido de Podemos en cuanto al resultado de encuestas ya se ha quedado detrás, han empezado a caer.

Luego, lo que hay que ver cuál es el riesgo y ¿qué riesgo hay en España? ¿Una situación de ingobernabilidad como la de Italia o ahora Grecia? Eso es muy difícil por no decir imposible porque las encuestas debido a la alta tasa de gente que contesta que no sabe, tienen la fiabilidad que tienen.

Y luego, esos porcentajes de votos habrá que ver cómo se trasladan en escaños. No creo que nadie crea que la realidad española es un 22% de votante radical de izquierdas y, además, por la Ley D´hont casi 200 de los 350 se distribuyen en provincias de menos de 6 escaños donde para tener uno hay que sacar entre un 15 y un 20% de los votos, y veo muy complicado que en estas provincias Podemos tenga un 15% de los votos.

Por ejemplo, Julio Anguita, con su mejor resultado histórico, que fueron 2.700.000 votos en 1996, en un momento también de bastante indignación con la gestión de Felipe González, los GAL, Filesa… sólo consiguió 20 escaños.

P: Pero hemos aprendido que los cisnes negros existen…

R: Lo que hemos visto en el arranque del año, con los temores sobre Ucrania, el Banco Central Europeo, Grecia… todos eran miedos europeos y el hecho de que la bolsa europea sea uno de los mejores mercados es el mejor reflejo de que los inversores ya están un poco hartos de cisnes negros.

El mercado ya está harto de descontar desenlaces apocalípticos en cada evento, porque los cisnes son blancos y para un cisne negro que vimos, que fue la quiebra de Lehman, el mercado se ha empeñado en descontar muchos cisnes negros que al final no han cuajado y que han hecho perder dinero a la gente. El mercado ya empieza a cansarse de magnificar los riesgos.

P: Lo mismo debía pensar Samaras de las encuestas en Grecia y ha acabado Syriza en el poder…

R: La situación es completamente distinta… no se puede comparar. Además, el modelo electoral también es distinto. Y en cualquier caso, viendo cómo se están resolviendo los planteamientos griegos, Grecia va a ser la mejor vacuna para el populismo en Europa. No se cómo harán el relato político, pero que han tenido que renunciar a sus promesas electorales lo sabemos todos.

P: Entonces, ¿dónde está el peligro?, porque alguno habrá

R: Los riesgos son los que no conocemos, por eso son riesgos. El tema chino, con un tema social que es un peligro para los próximos años, la normalización de los tipos de interés en EEUU y las consecuencias que eso pueda tener en la valoración de otros mercados…

Evidentemente, como consecuencia de las políticas monetarias llevadas a cabo por los bancos centrales hay burbujas en la renta fija. Cómo difieren los mercados de renta fija esa normalización de los tipos de interés habrá que verla.

P: Habla de burbuja en renta fija, pero la gente sigue entrando a pesar de que cada vez más se pone el acento en esta cuestión

R: Bueno, en Europa con todo lo que va a comprar el Banco Central Europeo en los próximos meses es difícil que lo haga mal, pero el potencial de subida es ínfimo. Pero lo que sí es cierto es que hemos vuelto al business as usual: con economías que crecen más, otras que menos, los tipos se suben en algunos sitios, en otros se bajan, los sospechosos habituales se lían a palos, algún país salta por los aires… Son dudas que entran dentro de la normalidad.