"La Fed no subirá tipos este año hasta calibrar el impacto de un dólar fuerte"

Kommer van Trigt, máximo responsable de renta fija de la gestora holandesa Robeco analiza todos los aspectos y oportunidades de un mercado en el ojo del huracán con la puesta en marcha de un programa de flexibilización monetaria en Europa, la posibilidad de la salida de Grecia del euro y la subida de tipos de interés en Estados Unidos, en un contexto de rentabilidades cero en los bonos.

PREGUNTA: ¿Cómo se saca ventaja de momentos con tanta incertidumbre como el actual con tantos frentes abiertos?

RESPUESTA: Si echamos la vista atrás en los últimos seis años hemos tenido episodios de inestabilidad como los que estamos viviendo en estos momentos. Se ha cuestionado la existencia del euro, algunos países han estado a punto de caer… para que los inversores pongan todo en perspectiva lo que nosotros les solemos decir es que confíen en el proceso de inversión, que da una estructura para saber cómo mirar los mercados y la economía. Si al final del día has saltado de una preocupación a otra eso no es muy beneficioso para obtener retornos.

Nuestra política de inversión siempre se basa en las valoraciones dentro de la categoría de renta fija, si estamos consiguiendo un precio atractivo o no. Por su puesto tenemos en cuenta los fundamentales de la situación económica y factores técnicos como puedan ser las decisiones de los bancos centrales, y los riesgos políticos.

P: Cuando las cosas pueden cambiar de pronto de un día para otro, como por ejemplo la sorpresa que dio hace tres semanas el Banco Nacional de Suiza que pilló con el pie cambiado a todo el mercado de divisas… es difícil tomar decisiones porque el riesgo es elevado

R: Es cierto. Por eso hay que tener cuidado con las emociones y un equipo de inversión con estilos diferentes y distintas visiones del mercado que trabajan en equipo te permite no ir de un extremo al otro y mantenerte en la línea del proceso de inversión. Lo que es importante estos días es que tu cartera esté cerca de liquidez, porque puede haber eventos que te obliguen a ajustar tu cartera. Lo que estamos viendo en la renta fija es que la liquidez se está reduciendo años tras año, afectadas por los bancos centrales que están metiendo bonos en sus balances y esto está haciendo que no sea tan fácil salir en un momento dado.

P: Viendo la deriva que están tomando los acontecimientos con la llegada de Syriza al poder el Grecia y el crecimiento de movimientos semejantes en otras regiones, quizá en estos momentos el activo menos atractivo sea precisamente la renta fija, en tanto el nuevo Gobierno heleno amenaza con dejar de pagar su deuda…

R: En general lo más importante es la diversificación. No tener sólo acciones en tu cartera o solo bonos… En cualquier caso, los bancos centrales están interviniendo agresivamente en los mercados financieros y por este motivo es por el que vemos todavía recorrido en la renta fija.

P: Las rentabilidades de los bonos se encuentran en mínimos históricos e, incluso, por debajo de cero en algunos casos… Pero la gente sigue entrado. ¿Tanto miedo hay en el mercado como para preferir perder dinero con tan de tenerlo en estos activos?

R: La clave de la caída de las rentabilidades viene dada por las elevadas cantidades de liquidez facilitadas por los bancos centrales en el sistema. Desde hace dos años, todo ese dinero se ha estado yendo a las categorías de renta fija que entrañan más riesgo, como high yield o deuda local emergente. Lo que estamos viendo ahora es que esta liquidez se está yendo hacia instrumentos más seguros. Estoy de acuerdo en que el mercado se está volviendo más arriesgado y lo hemos visto episodios como el del Banco de Suiza.

P: ¿Qué pasará si el BCE no logra elevar la inflación, que al fin y al cabo ese es el objetivo del programa de flexibilización cuantitativa (QE) que ha puesto en marcha?

R: Lo que de momento podemos esperar es un largo periodo de baja inflación, pero no deflación. Con un crecimiento alrededor de cero. Si el BCE no es capaz de elevar las expectativas de inflación a largo plazo se corre el riesgo de que el mercado de bonos europeo se tenga que mirar en el espejo del mercado de bonos japonés y se produzca una japonización del mercado. Lo estamos viendo en Alemania, donde la deuda a cinco años está ofreciendo rentabilidades negativas y el treinta años se encuentra por debajo del 1%.

P: Hace dos años todo el mundo hablaba de crear los eurobonos y parece que ese asunto ha caído completamente en el olvido…

R: La gente hablaba de los eurobonos en un momento en el que realmente existía un riesgo de que los mercados de capitales se cerraran por completo para países como España. Eso fue el pistoletazo para que el BCE actuara y, a la vez, que se pusiera sobre la mesa la discusión de la creación de un bono europeo. Para Alemania estaba claro que no era una opción real. Lo que vemos ahora es que los países no están teniendo problemas para financiarse, por supuesto Grecia es una excepción, y Alemania no va a renunciar a financiarse a los tipos a los que se está financiando ahora.

P: Pero el momento de tomar decisiones es precisamente cuando la situación está bajo control y no en momentos en los que hay que actuar a la carrera y bajo la presión del pánico ¿no?

R: Totalmente de acuerdo.

P: Entonces el problema es el de siempre: Alemania

R: No es siempre (ríe). Pero lo que es cierto es que hacen falta reformas y cuando se han reducido las tensiones en el mercado y han caído las rentabilidades de los bonos, los países se han relajado, salvo España, que es una excepción positiva. Mirando hacia atrás vemos que la disciplina de los países ha venido impuesta por los mercados. Dicho esto, no veo los eurobonos en la agenda en los próximos años, pero si queremos crear un mercado de bonos en Europa.

P: En el caso del QE, ¿cree que Alemania permitió al BCE ponerlo en marcha porque ve probable una salida de Grecia del euro y para adelantarse a las consecuencias que ello tendría? Porque está claro que, aunque votaron en contra en el Consejo del pasado 22 de enero, sin el apoyo de Alemania Draghi jamás lo hubiera anunciado…

R: Esa es una gran teoría de la conspiración… Por supuesto ha ayudado el deseo de contener los posibles riesgos de un cambio político en Grecia y el contagio a otros países como Portugal, aunque aquí la situación es más estable…

P: Con todo, ¿dónde ven ustedes las oportunidades, en un contexto de bajas rentabilidades en renta fija como el actual?

R: Creemos que las niñas bonitas de la renta fija de hace unos años, como es el high yield y la deuda local emergente han perdido parte de su atractivo y están legando el testigo a otras categorías de renta fija. Todavía presentan rentabilidades pero son más interesantes otros activos más seguros y más líquidos. Así, en el apartado de bonos soberanos miramos los treasuries de Estados Unidos, pero también la deuda australiana lo está haciendo bien y lo va a seguir haciendo bien.

Y más si la Reserva Federal no sube los tipos de interés. Aunque el consenso está en que lo hará en junio, nosotros creemos que puede darse la posibilidad de que no incremente los tipos de interés este año como consecuencia de la relajación monetaria agresiva en otros países, porque no va a tomar el camino contrario al que están cogiendo todos los países, especialmente en un momento en el que el dólar ya se ha apreciado significativamente y en un momento en el que van a esperar a calibrar el impacto que puede tener ese dólar fuerte en la economía de Estados Unidos.