"Apostamos por bonos periféricos con la idea de mantenerlos poco tras el QE"

Miguel Ángel García, director de Estrategia de Mercados de Banca March, analiza el cambio de rumbo del mercados después de que el programa de expansión cuantitativa del Banco Central Europeo (BCE) ha resultado mayor de lo esperado.

PREGUNTA: Parece que no ha llegado la sangre al río por la victoria de Syriza en Grecia…

RESPUESTA: Era esperable una mayor volatilidad en los mercados e, incluso, bajadas. Pero sorprendentemente el mercado está relativamente tranquilo tras las elecciones griegas.

P: Ya ha pasado el QE del Banco Central Europeo (BCE), ya han pasado las elecciones griegas… ¿qué es lo siguiente en lo que se va a fijar el mercado?

R: Hombre, el QE todavía tiene que dar juego. Ha sido mucho más agresivo de lo que en principio se pensaba y luego el hecho de que se ratifique el Banco Central Europeo en la idea de que la inflación se tiene que ir hasta el 2% y que no va a parar hasta conseguirlo es buena noticia para los mercados.

En la economía financiera, en principio, tiene que funcionar mejor porque tenemos garantizados varios trimestres de tipos muy bajos y, además, una inyección de liquidez importante que el efecto primero que va a tener es seguir depreciando el euro frente a las principales divisas.

Además, se van a seguir comprando bonos y eso implica bajar las rentabilidades. Y en la bolsa habrá dos efectos. Por un lado, el hecho de tener un euro depreciado implica ser más competitivos. Pero también para las empresas, aparte de poder exportar más, todos los resultados que obtienen en el exterior, al traducirlos a euros, son mayores. Eso aumenta, en principio, las expectativas de beneficio de las compañías, lo cual se debe reflejar en la bolsa. Si miramos otros casos, por ejemplo en EEUU, los QEs han provocado subidas fuertes en bolsa, y en Japón, una depreciación del 40% del yen provocó una subida del 50% en la bolsa.

P: ¿Han variado las estrategias de inversión una vez se han conocido los detalles del QE?

R: El QE ha dejado anticuada nuestra estrategia. Ya la podemos tirar a la basura… Bueno tampoco tanto pero, sobre todo, sí nos afecta en cuanto a la previsión del euro dólar, que nosotros supusimos que en el trimestre se iba a ir al 1,15 y ha pasado como una apisonadora en el mercado. Como ha sido bastante más de lo que se esperaba, el euro se ha ido a 1,12 y todavía pensamos que puede tener cierto recorrido. El recorrido fuerte ya lo ha hecho, porque venimos del 1,30-1,40, pero todavía puede tener una caída marginal.

En el bono vemos que el hecho de que se vayan a producir estas compras va a producir una bajada adicional de las rentabilidades que teníamos pensadas. Entonces vamos a poder ver un diferencial de 0,75 en el alemán y que, incluso la curva de los tipos de interés, de los periféricos sobretodo, baje, con lo cual los precios subirían y podríamos conseguir una plusvalía adicional. Actualmente, y si no estuviera el QE ya estaríamos fuera de los bonos, ya que tienen un precio bastante elevado. Pero, al fin y al cabo, el precio te lo determina la oferta y la demanda, y vamos a tener una demanda bastante elevada derivada del QE.

P: Por el lado micro… ¿qué empresas se van a ver más beneficiadas de la acción del BCE?

R: Aquí hay que pensar que quizá los valores cíclicos con toda la recuperación de la economía van a ser los que más se beneficien y aquellas empresas con una exposición importante al exterior, empresas con una diversificación internacional importante. También empresas que ofrezcan buena rentabilidad por dividendo, porque lo que sí está claro es que vamos a tener los tipos de interés bastante bajos durante bastante tiempo.

P: ¿La bolsa española ahora está interesante sólo por el QE, o el efecto del BCE es un añadido a unas valoraciones todavía bajas de las empresas cotizadas?

R: En la bolsa española ahora mismo los niveles de multiplicadores son bastante exigentes y se está descontando una subida bastante fuerte de los beneficios empresariales. El hecho de que haya QE lo refuerza y, luego lo que hay que ver en la bolsa española es si efectivamente se produce estos incrementos de los beneficios por acción, que el consenso del mercado sitúa en el 23%, lo cual justificaría las valoraciones que tiene ahora la bolsa española. Si se da esa evolución de los resultados, podemos tener una buena evolución en la bolsa.

P: ¿Cuáles son las apuestas de Banca March de cara a este año?

R: Nosotros estamos apostando desde el principio del año por el dólar. En bonos hemos apostado por periféricos con una duración relativamente alta pero con la idea de mantenerlos poco tiempo tras la entrada del QE y, probablemente nos desharemos de ellos. Y nuestras bolsas favoritas son las europeas y la de EEUU.

P: Parece que el mayor riesgo que había en el mercado, que el BCE decepcionara, ya ha pasado… ¿Cuál es el siguiente obstáculo que se pueden encontrar los mercados en el camino?

R: Vamos a tener en primer lugar el problema ucraniano, que sigue ahí y no es tanto por Ucrania, sino por la toma de medidas restrictivas por parte de los países occidentales. Medidas restrictivas de comercio que están afectando muy negativamente a Rusia, a la que se le ha unido la caída del precio del petróleo. Rusia se va a meter en una recesión muy importante y ese es un riesgo que hay que calibrar.

El otro peligro que hay es ver cómo se va a tomar el mercado la subida de tipos por parte de la Reserva Federal. La economía de EEUU está muy fuerte y la Fed ahora mismo no tiene problema, porque la situación está muy controlada, pero una economía con un paro del 5,6% y unos crecimientos importantes va a terminar subiendo los tipos de interés y habrá que ver cómo afecta esto a la economía real, a la economía financiera y a los mercados. En este sentido ya han dicho que van a ir despacio porque no quieren subir los tipos muy deprisa pero el riesgo está ahí.

También existe el riesgo de que aunque se ponga en marcha el QE no reaccione la economía europea. Creemos que sí va a reaccionar pero es un riesgo que está latente, el proceso deflacionista y la falta de crecimiento en la zona euro.

Y finalmente la cuestión emergente, que hay muy baja probabilidad pero podría darse el problema de una desaceleración fuerte en países emergentes.

En cualquier caso, a favor de la economía tenemos una energía que va a ser mucho más barata en los próximos trimestres. Ahora mismo en el mercado hay cierto temor a que la bajada de los precios del petróleo se produzca un enfriamiento de la economía pero nosotros creemos que una vez pasadas las dudas iniciales, una energía más barata va a producir un crecimiento mayor.

P: ¿El terremoto ocasionado hace dos semanas por el Banco Nacional de Suiza tras levantar el tope al franco puede ser un aviso de los mercados a la Fed tras años de intervención en el mercado?

R: Lo del banco suizo, que también se puede poner en conexión con el banco de Dinamarca, demuestra que a base de intervenciones del balance del Banco Nacional de Suiza era el 80% del PIB. Ahora venía además un QE por parte de Europa que iba a hacer más complicado mantener la cotización del franco en el 1,20. Entonces lo que han hecho es quitarse ese compromiso para evitar que siguiera aumentando su balance hasta una dimensión inaceptable que pondría en peligro, incluso, la economía suiza.

Pero el banco central de EEUU tiene una base monetaria muy fuerte y por el momento no parece que haya problemas. De momento no tienen la necesidad de retirar dinero de circulación, pero tendrán que ir también poco a poco haciéndolo a media que suben los tipos de interés y ese es uno de los riesgos que hay en el mercado. Pero tampoco se percibe una preocupación muy grande porque hay una inflación muy baja a nivel global.