El 'QEnto de Navidad' del BCE: un relato sobre la deflación, la recesión y los matices

El Banco Central Europeo (BCE) despide este jueves un año en el que llegó a prometérselas muy felices. Porque fue en marzo cuando su presidente, Mario Draghi, llegó a insinuar que la entidad ya había hecho lo suficiente y que posiblemente no harían falta más medidas anticrisis. ¡Paparruchas! Desde entonces, y crecientemente agobiado por el deterioro económico de la Eurozona, ha rebajado los tipos de interés en dos ocasiones, para situarlos en el mínimo histórico del 0,05%, ha lanzado un plan especial de financiación bancaria a muy largo plazo (TLTRO) y ha puesto en marcha varios programas de compras de deuda privada (cédulas hipotecarias -CBPP3- y titulizaciones -ABSPP-) en el mercado.

Y aún puede haber más. Porque la última reunión del año -y la última que celebra con carácter mensual antes de pasar a hacerlo cada seis semanas desde 2015- viene cargada de expectación una vez más. Se espera que el BCE agregue más herramientas expansivas a su maquinaria monetaria. Hay una que destaca por encima de todas: la posibilidad de que Draghi arranque del Consejo de Gobierno el apoyo suficiente como para empezar a comprar deuda pública en el mercado y lanzar así un programa completo de expansión cuantitativa (QE).

En pleno diciembre, y consciente como es de los fantasmas que acechan a la economía de la región, Draghi está dispuesto a protagonizar su propia versión del relato de Charles Dickens y protagonizar el QEnto de Navidad del BCE... aunque hay matices que empujan para que se lo tome con más calma.

Si el mercado descuenta que el banquero italiano está preparado para actuar se debe que él mismo lo ha dicho. El pasado 21 de noviembre, Draghi se comprometió a que el BCE hará "lo que deba para subir la inflación tan rápìdo como sea posible". Es decir, dejó claro que está dispuesto a fabricar inflación mediante la impresión de más euros.

Si está dispuesto a hacerlo, desafiando los propios límites legales del BCE, se debe a que cada vez se siente más preocupado por los precios. La inflación acumula 14 meses por debajo del 1%, los cinco últimos por debajo del 0,5%, con lo que se aleja del objetivo de la entidad de mantenerla por debajo, pero cerca, del 2%. Y las nuevas previsiones que presentará hoy el BCE podrían darle más argumentos para actuar. Hace tres meses, la entidad pronosticaba una inflación del 0,6% para 2014, del 1,1% para 2015 y del 1,4% para 2016. Una revisión a la baja le daría más espacio para disparar más munición monetaria expansiva.

Aunque el mandato del BCE le exige centrarse en los precios, la baja inflación está directamente relacionada con el enfriamiento económico de la región. El BCE también actualizará este jueves sus previsiones en este terreno. En septiembre preveía un crecimiento del 0,9% en 2014, del 1,6% en 2015 y del 1,9% en 2016. Sin embargo, los datos más recientes, vinculados con la actividad en el sector empresarial y de servicios, incrementan el riesgo de que la recesión retorne a la Eurozona.

Para tratar de subir las revoluciones del motor económico de la Eurozona, sus medidas también persiguen estimular el crédito y, con ayuda de los tests de estrés y los pasos datos en la Unión Bancaria, reparar la transmisión monetaria. Eso sí, Draghi también ha sido muy claro en los últimos meses y ha pedido a los países que emprendan reformas estructurales para incrementar su productividad y reequilibrar sus cuentas públicas.

A partir de estas premisas, y con el fantasma de la japonización de la Eurozona de fondo, el terreno parece propicio para que Draghi se salga con la suya... sino fuera por los matices. ¿Paparruchas? Nada de eso, porque son lo suficientemente fuertes como para que el QE tenga que esperar. "Más palabras que acción" es lo que esperan, por ejemplo, los expertos de Royal Bank of Scotlan, en la cita de hoy.

Entre esos matices sobresale uno. Aunque los miembros del Consejo de Gobierno de la entidad apoyan "unánimemente" la adopción de más medidas monetarias si resulta preciso, esa unanimidad no equivale a un cheque en blanco ni se traduce única y exclusivamente en la compra de deuda pública. La vertiente alemana en el BCE, con Jens Weidmann a la cabeza y con Sabine Lautenschläger secundándole, ha dejado claro que no está por la labor de respaldar ahora un QE, porque antes hay que dejar tiempo para ver el impacto de las últimas medidas, y ha mostrado muchas dudas acerca de que vayan a apoyarlo en el futuro.

Pero hay al menos dos detalles más de esos que tanto importan en el mundo de la banca central. El primero tiene que ver con la intención de Draghi de engordar el balance del BCE de 2 a 3 billones de euros. Aunque el mercado lo ha interpretado como un objetivo, literalmente la institución se ha referido a que es una "expectativa", no una meta estricta.

Y el segundo está vinculado con la caída del petróleo, que ha alimentado las especulaciones con respecto a una rápida actuación por parte del BCE. Pero de nuevo los matices entran en escena. Del mismo modo que la institución europea erró al subir los tipos de interés en julio de 2008, cegado por unas presiones inflacionistas derivadas de un petróleo que estaba en máximos históricos al borde de los 150 dólares, ahora no debería maniobrar en caliente para responder al descenso del precio del crudo. Más que nada, porque genera desinflación de la buena -por bajada de los costes- y no de la mala -por debilidad del consumo-.

Combinando el incierto escenario económico de la región y estos matices, los expertos esperan una resolución de medias tintas por parte del BCE para despedir 2014. Si actúa, lo hará para mejorar las condiciones de la segunda ronda de financiación bancaria condicionada (TLTRO) que ofrecerá el 11 de diciembre y, en todo caso, para incorporar más activos -como deuda corporativa o empresarial- a las compras que ya está realizando en el mercado. Si no actúa directamente, el banquero italiano se empleará a fondo en la rueda de prensa que ofrecerá desde las 14.30 horas para mostrarse lo más abierto posible a aplicar más medidas en la primera reunión de política monetaria del BCE, que tendrá lugar el 22 de enero.

"Si no toma ninguna medida este mes, pero Draghi muestra una retórica lo suficientemente favorable para adoptarlas en el futuro, crecería la posibilidad de que el BCE lance el QE con deuda soberana tanto pronto como el 22 de enero", pronostican desde Nomura. Desde Barclays también consideran que, como pronto, el QE deberá esperar hasta la primera cita monetaria de 2015.

El mercado, por tanto, lo tiene claro. Posiblemente el QEnto de Navidad del BCE se quede en eso; en palabras. Pero los fantasmas seguirán ahí. Y el QE acabará siendo una realidad en la Eurozona. Pese a los matices.