Las herramientas de Draghi: no todas son válidas ni sirven para reparar los problemas
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el bce anticipa más medidas en junio

Las herramientas de Draghi: no todas son válidas ni sirven para reparar los problemas

Mayo no fue más que un aperitivo de junio para el BCE. Su presidente anticipó medidas en un mes. Tiene donde elegir, aunque no tanto como parece

Foto: El presidente del BCE, Mario Draghi, durante la rueda de prensa del jueves en Bruselas
El presidente del BCE, Mario Draghi, durante la rueda de prensa del jueves en Bruselas

Es un maestro. Porque sólo los maestros pueden permitirse el lujo de emplear el mismo truco una y otra vez y que les dé resultado. Pero si alguien se ha hecho acreedor de esa autoridad en la Eurozona es él, Mario Draghi, el presidente del Banco Central Europeo (BCE), que desde que en julio de 2012 salvó al euro con su compromiso de "hacer lo que sea necesario" para mantenerlo con vida, cuenta con todo el crédito del mundo en el mercado. Por eso, la satisfacción recorrió el jueves la tuberías financieras de la región con el mero hecho de que el banquero italiano reconociera que la entidad se siente "cómoda con la posibilidad de actuar en junio si es necesario".

Bastó esa declaración de intenciones, que adelantamedidas en la reunión del 5 de junio,para eclipsar el hecho de que la entidad no hizo nada en la cita de mayo: ni bajar el precio oficial del dinero, que sigue en el 0,25%; ni reducir los intereses de la facilidad de depósito, que permanecerán en el 0%;ni lanzar otro tipo de medidas. Nada. Pero Draghi se lo puede permitir... por un tiempo. Porque en algún momento tendrá que pasar de las dichosa los hechos. Y ese momento, tras lo dicho ayer, llegará en junio.

Será entonces cuando tenga que pasar el Rubicón que supone, precisamente, convertir las palabras en algo sólido y tangible; en hechos. Porque lo que tienen las promesas -y más si son continuas y de envergadura, como es el caso- es que se corre el riesgo de que la realidad no se corresponda con las expectativas. Y como Draghi las ha alimentado, al anunciar en abril -y repetir este jueves- que existe un respaldo "unánime" para adoptar medidas "no convencionales",el mercado no espera poco.

Draghi dispone de varias opciones en su caja de herramientas. Pero cuidado con las confusiones. La Eurozona tiene varios problemas sobre la mesa. Principalmente, unabaja inflación -lleva siete meses seguidos por debajo del 1%-con riesgos deflacionistas que se ven acrecentados por la fortaleza del euro, una correa de transmisión de la política monetaria estropeada y un crecimiento débil. Algunas de esas herramientasno sirven para los problemas que hay que reparar; otras puede que lastenga a mano... y que no pueda usarlas.

1. Rebajar los tipos de interés oficiales. Es la opción que tiene más a mano, pero la que menos contentaría al mercado. Primero, por su discutible utilidad. Con los tipos ya en el 0,25%, reducirlos al 0 o al 0,1% apenas tendría efecto para dinamizar el crédito o abaratar los costes de financiación de las empresas o los hogares. Segundo, porque tampoco sería una medida efectiva para luchar contra los riesgos deflacionistas.Y tercero, porque esta medida no sería suficiente, por sí sola, para colmar a un mercado que espera mucho más.Dicho de otro modo: con abaratar el precio del dinero -una maniobra que aún se mueve en el terreno de lo convencional-, no bastaría. Vamos, que bajar los tipos puede ser una medida complementaria a otras, pero nunca la única.

2. Bajar los tipos de la facilidad de depósito. Aquí ya Draghi pasaríade las herramientas convencionales a las no convencionales. Los tipos de la facilidad de depósito se encuentran en el 0% desde julio de 2012, con lo que cualquier rebaja adicional los situaría en terreno negativo, algo que nunca antes ha ocurrido. Sería un paso más que simbólico: si lo habitual es que el BCE retribuya a los bancos con un interés por el dinero que aparcan durante 24 horas en esta facilidad de depósito, con los tipos en negativo pasaría a cobrarles por ese dinero. ¿Qué perseguiría con ello? Primero, y como versión oficial, que los bancos, que aún hoy depositan entre 20.000 y 40.000 millones de euros al día en esta ventanilla, usen ese dinero para otro fin, principalmente para dar créditos; y segundo, y como objetivo difícilmente reconocible, debilitar el euro, después de que Draghi reconociera el jueves que su fortaleza es una "seria preocupación en el actual contexto de baja inflación".

3. Prorrogar la 'barra libre' de liquidez. Desde 2008, el BCE viene prestando a los bancos tanto dinero como le piden y al mismo interés en sus periódicas operaciones de financiación. Esta práctica, conocida como barra libre, ha ido prorrogándose por periodos de seis o doce meses para reforzar la impresión de que las entidades europeas no tendrán problemas de liquidez. Por tanto, el BCE podría ampliarla una vez más; eso sí, como en el caso de los tipos, no bastaría con ello. Nomura concede un 80% de opciones a que Draghi recurra en junio una herramienta multiusos que combine una rebaja de los tipos oficiales, un recorte de los intereses de depósito y una ampliación de la barra libre.

4. Dejar de esterilizar las compras de deuda bajo el Programa para el Mercado de Valores (SMP). Entre 2010 y 2012, el BCE llegó a dedicar más de 200.000 millones de euros a la compra de deuda pública. Para que nadie le acusara de estar creando dinero con esas compras y, por tanto, de estar generando inflación, las esterilizó. Es decir, si dedicaba por un lado 1 millónde eurosa adquirir bonos en el mercado, retiraba otro millón de euros por otro lado. Aún hoy lleva a cabo esta práctica, de ahí que en su caja de herramientas figurela posibilidad de dejar de esterilizar las compras. Con esta medida, actualmente inyectaría en el sistema 167.500 millones de euros, que es el volumen de deuda que todavía tiene en su balance de las compras realizadas en aquellos años.

5. Recortar el coeficiente de reservas.El BCE exige a los bancos que guarden parte de su dinero en sus respectivos bancos centrales nacionales. Actualmente, ese requerimiento es del 1% de sus pasivos -principalmente, los depósitos de los clientes-, un nivel que conduce a un volumen de reservas que ronda los 100.000 milllones de euros. Rebajar ese porcentaje liberaría más dinero para que los bancos lo pudieran prestar.

Draghi debe ponerse el mono de fontanero e intentar reparar la correa de transmisión monetaria; resulta fundamental para afianzar la recuperación de la Eurozona y, de paso, reducir las presiones deflacionistas

6. Convocar una operación de financiación a largo plazo (LTRO) condicionada. En diciembre de 2011 y febrero de 2012, el BCE llevó a cabo dos operaciones de financiación bancaria a muy largo plazo (LTRO), mediante las que prestó en total a las entidades 1 billón de euros por un plazo de tres años. Aunque uno de los objetivos de esta estrategia era estimular el crédito, poco de ese dinero se dedicó a ese fin: los bancos lo emplearon mayoritariamente para rentabilizarlo rápido invirtiéndolo en deuda pública (carry trade). Draghi podría lanzar ahora una versión revisada con otra operación que condicionara el préstamo a que el dinero recibido se empleara para incrementar los préstamos a las pequeñas y medianas empresas (pymes). Esta medida se centraría en el que es, por encima incluso de las presiones deflacionistas, el gran caballo de batalla del BCE: que el mecanismo de transmisión de la política monetaria no funciona. Es decir, que esos tipos próximos al 0% no implican que se dé más crédito ni más barato, sobre todo en los países de la periferia europea. Que Draghi se pusiera el mono de fontanero e intentara reparar esa correa de transmisiónresultaría clave para afianzar la recuperación de laEurozona y, de paso, reducir esas presiones deflacionistas. Como, además, con esta iniciativa volvería a engordar su balance -que ha adelgazado un 30% desde 2012-, también valdría para presionar a la baja al euro.

7. Lanzar un programa de compras de deuda vinculada a lospréstamos para las pymes. Sería una variante más sofisticada de la herramienta anterior. Consistiría en que el BCE comprara en el mercado deuda emitida con el respaldo de los préstamos concedidos a pymes. La institución monetaria aceptaría esa deuda como garantía -colateral- para conceder financiación ventajosa a los bancos, que se verían así estimulados para conceder préstamos a este tipo de empresas porque esos préstamos serían la llave de acceso a esa financiación ventajosa. Pero hay un pequeño gran problema: sobre el papel, se trata de una herramienta ideal, pero el inconveniente radica enque los mercados de titulizaciones de los préstamos a pymes está poco desarrollado en la Eurozona y es muy asimétrico entre unos países y otros. Vamos, que sería una de las opciones más precisas... pero la realidad impone que podría quedarse en un ocurrente ejercicio teórico, de dudoso e incierto resultado -y menos aún inmediato-por su dificultad técnica.

8. QE a la europea. El propio Draghi apeló a esta posibilidad ya en abril.Y, sin duda, sería la madre de todas las medidas no convencionales; la que más alejaría al BCE de su herencia alemana y la que más le acercaría a la Reserva Federal (Fed) estadounidense o alBanco de Inglaterra; la herramienta con la que exploraría sus límites... y más allá. Consistiría en lanzar un programa de compras de activos (deuda pública y/o privada) que implicara la creación de dinero porque esas adquisiciones no serían esterilizadas. Como esta medida metería más dinero en el sistema, perseguiría generar inflación y desterrar la deflación, ycomoampliaría de nuevo el balance del BCE, debilitaría al euro.

Pero hay varios problemas que restan glamour al QE a la europea.El primero, que desafiaría sus límites, porque la entidad tiene prohibido financiar directamente a los países y esta iniciativa, en el caso de que incluyera la compra de deuda pública, convertiría al BCE en prestamista de último recurso de los Estados. El segundo, su difícil articulación y justificación. ¿Qué y cuánta deuda compraría? ¿De qué países? ¿No están bajando ya los rendimientos de la deuda periférica? ¿Estarían sujetas las compras a algún tipo de condicionalidad?Y el tercero, la cierta redundancia que supondría con el ya vigente OMT, el programa de compras de deuda que Draghi se sacó de la manga en septiembre de 2012 y que ha resultado clave para contener la crisis de la deuda.

Por estos y otros matices, los expertos de Morgan Stanley anticipan que, "contrariamente a los casos de EEUU y Reino Unido, la efectividadde un QE por parte del BCE podría ser más baja". O lo que es lo mismo: se correría el riesgo de que sea una herramienta de la que se espera mucho... pero que no sea tan potente como se cree.

Draghi tiene un mes para pensarlo. Pero el tiempo vuela. Y el mercado espera mucho. Ni más ni menos que todo lo que el banquero italiano -preso de sus palabras-ha dicho.

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