Los cinco puntos clave para analizar la inminente salida a bolsa de Applus+

El próximo 9 de mayo, Applus empezará a cotizar en el parqué, en un operación que valora la compañía entre 2.400 y 2.800 millones de euros, incluyendo deuda, y que permitirá a la empresaconseguir 1.100 millones, entre los 300 millones que captarácon la OPS (oferta pública de suscripción o colocación de acciones nuevas)y los 800 millones de la OPV (oferta pública de venta o colocación de acciones ya existentes).

En las dos semanas que quedan hasta entonces, el grupo se afanará en convencer a los grandes inversores, ya que la colocación va dirigida sólo a institucionales, de las bondades del grupo, para intentar que adquieran los entre 67,69 y 83,01 millones de títulos que saldrán al mercado a 16,25 euros, la cifra más elevada de la horquilla de precios fijada,y no en los 13,25 euros de la baja.

Hacia qué lado se inclinará la balanza es la duda que se irá despejando en las próximas jornadas. Pero, hasta entonces, estos son los puntos que deberán tenerse en cuenta a la hora de valorar el grupo:

El pasado 7 de abril, Applus selló un acuerdo de refinanciación de su deuda con Caixabank, Société Générale, BNP, Banco Santander, Credit Agricole, RBC Capital Markets, Sumitono Mitsui, Mizuho Bank, y The Bank of Tokyo-Mitsubishi, entre otros. Este contempla una nueva financiación por importe de 850 millones -700 millones de crédito multidivisa y 150 millones de línea revolving-, que sumados a los 300 millones que prevé captar con la OPS le permitirá saldar el actual crédito sindicato de 1.047 millones y, además, reducir a la mitad los costes de financiación, que pasarán de una horquilla del 5,1%-6,4% al entorno del 2,5%.

El resultadode todos estos ajustes será que frente a una deuda de 938 millones de euros que soporta actualmente Applus+, la empresa que se estrene en el parqué verá reducidos sus compromisos financieros a 695 millones. Esta mejora permitirá a la compañía rebajar su ratio de apalancamiento (deuda/ebitda) de 4,9a 3,6 veces y situarseen la senda de alcanzar las 3 veces que aspira a conseguir al cierre de 2014, una cifra muy cómoda y alejada de los convenants (alertas que saltan cuando la deuda de una empresa es preocupante) de 4,5 veces fijados por la banca para este año, y los 4 del próximo ejercicio.

Este círculo de mejora financiera se completa con las cifras de cash flow y capex (gastos o inversiones en capital) del grupo, ya que el primero ha tenido una evolución de 108,8 millones en 2011, 132,8 millones en 2012 y 154,8 millones de euros;mientras que el peso del capexsobre los ingresos se han reducido del 3,8% de 2011 al 3,3% de 2013.

Uno de los principales atractivos de cualquier empresa en bolsa es su política de dividendos. Applus+ prevé repartir el 20% de su beneficio a partir del ejercicio 2015, después de celebrar la Junta General de ese año. El problema es que, aunque la empresa asegura en su folleto que el próximo año confía en retribuir ya al accionista, también advierte de que las pérdidas en que ha incurrido en los últimos años (-170 millones en 2013) pueden continuar en los próximos ejercicio. En esta situación, si persistiera en su objetivo de remunerar al accionista, debería hacerlo con cargo a reservas, fórmula válida pero menos ortodoxa.

Una de las razones de que Applus+ esté en número rojos es la propia operativa de las firmas de capital riesgo, y no debe olvidarse que laempresa catalana está controlada por Carlyle. Estas sociedades habitúan a apalancar mucholas empresas que adquieren, las hacencrecer rápidamente con una combinación de orgánico e inorgánico y recuperan la inversión con su posterior venta. De hecho, Carlyle nunca ha repartido dividendo, ya que su objetivo ha estado en crecer, y lo ha conseguido.Entre 2011 y 2013, su facturación ha pasado de 980 a 1.580 millones, mientras que elebitda ha saltado de 124 a 189,5 millones. Del mismo modo, las pérdidas se han agudizado desde -91 millones hasta -170 millones.

Applus quiere situar su ratio deuda/ebitda este año en 3 veces, con una deuda de 695 millones, lo que permite deducir un ebitda para este año del entorno de los 230 millones, que supondría un crecimiento superior al 20%.

¿Qué se puede esperar para este 2014? Applus+ no incluye estimaciones en su folleto de salida a bolsa, pero si se tiene en cuenta su objetivo de ratio deuda/ebitda, que quiere situar en 3 veces, y la deuda de 695 millones que tendrá tras la refinanciación, se puede deducir un ebitda para el cierre de 2014 del entorno de los 230 millones, lo que supondrá un crecimiento superior al 20%.

El valor de empresa que han dado los bancos colocadores a Applus+ oscila entre 2.400 y 2.800 millones de euros, horquilla en las que se mueve la capitalización de empresas como Técnicas, Jazztel, Ebro yBME. Esto indica que, por tamaño, la compañía catalana puede aspirar a incorporarse al Ibex 35. Además, entre el 53% y el 63% del capital será free float (en función de si las entidades colocadoras terminan ejecutando su 10% de green shoe); mientras que Carlyle se ha comprometido a mantenerse por encima del 30%, aunque dependiendo de las variables antes señaladas, podría llegar a quedarse con el 47%.

Estas cifras indican que, en principio, por tamaño y liquidez la empresa resulta atractiva. Pero no debe olvidarse que varios fondos de capital riesgo se interesaron por la empresa, pero sus valoraciones se aproximaron más a los 2.000 millones de euros, frente a los 2.400 millones que asira a conseguir Applus en su horquilla más baja.

Como muestra de confianza en el valor, además de permanecer dentro del capital con, al menos, un tercio de las acciones, los accionistas actuales se han comprometido a no vender en un plazo de 180 días. Además, tanto el consejero delegado como el director financiero, que invertirán 5,8 millones entre los dos en títulos del grupo, elevan este periodo de no venta a 360 días.