Macquarie, Sánchez-Asiain y el secreto del mejor 'traficante' del capital riesgo (II)

"Siempre bueno, a veces extraordinario y nunca horrible". Esta autodefinición podría referirse al famoso y singular narcotraficante británico Howard Marks, que durante la década de los ochenta hizo fortuna con la marihuana en EEUU, teniendo parada y fonda en Sa Vileta (Mallorca). También conocido como Mr. Nice, su azarosa vida, novelada como autobiografía superventas, le brindó la oportunidad de conocer en Londres, antes de morir en 2016, a su tocayo del mundo financiero.

El otro Howard Marks es el fundador de Oaktree Capital, la firma de gestión alternativa creada a mediados de los noventa a cuya trayectoria se refiere la descripción inicial. El gurú de la deuda distressed, es decir, especialista en comprar a precio de saldo crédito de buenos negocios mal financiados, se consagró como gestor de referencia en activos alternativos multiestrategia (deuda, inmobiliario, capital riesgo y bolsa) hasta venderse hace tres años al gigante canadiense Brookfield.

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Un reciente almuerzo en Il Gattopardo, sofisticado italiano en el flanco oeste de Central Park, sirvió al inversor estadounidense para repasar su carrera con un periodista del FT. El viaje al pasado fue el pretexto para explicar el presente y reflexionar sobre el largo plazo, pero más aún para descubrir cómo un golpe de suerte llevó a un prometedor analista a principios de los ochenta hasta California para entender los incipientes bonos basura y cómo su olfato le derivó al negocio del distressed debt.

Desde entonces, los números y sus cartas anuales hablan por sí solos. Tanto por dejar escrita su opinión sobre la burbuja puntocom del año 2000 antes de su estallido, como por los registros conseguidos tras 2008, cuando invirtió los 11.000 millones de dólares que Oaktree Capital tenía levantados aprovechando el colapso del sistema. Y ahora que el mercado ha vuelto a ponerse más exigente (ciclos), ya han comenzado a aparecer oportunidades en diferentes tipos de activos.

"Un golpe de suerte llevó a un prometedor analista hasta California para entender los incipientes bonos basura"

Aunque estuvieron entre los primeros clientes de los bonos basura (KKR-Nabisco), las grandes firmas de capital riesgo, construidas sobre sus estrategias de buy outs, han conseguido evitar las grandes correcciones del mercado gracias a la iliquidez de sus vehículos, aunque también han contribuido a inflar los ciclos alcistas por sus compromisos temporales de inversión. Y para cuando la coyuntura pueda estropear la foto del retorno, siempre hay alguna solución a medida por explorar.

Antes de que Oaktree se quede con una ganga procedente de un private equity, como ocurrió con Panrico tras pasar por Carlyle, la industria canalizó a través de los secondary funds una solución más amigable. Hablamos de gestoras especializadas en comprar con descuento (prima de liquidez) las posiciones de otros fondos primarios para que cumplan plazos de desinversión y la rueda de levantar dinero siga girando… aunque todo es susceptible de desvirtuarse con el tiempo.

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En el capital riesgo español, varias firmas locales han adoptado esta solución para sobreponerse a las exigencias de sus calendarios, aunque algunos por partida doble, como Portobello Capital. El equipo comandado por Íñigo Sánchez-Asiain ha levantado dos vehículos de este tipo (2015 y 2020) para aparcar compañías de fondos en liquidación. Y, en su caso, con dinero de Harbourvest, uno de sus inversores ancla, al que ya conocen desde su época en la histórica Ibersuizas.

También otros fondos como ProA Capital o Alantra han recurrido a la misma receta, aunque sin quedarse con las llaves de la gestión, como sí ha logrado la mayor gestora del país. En este sentido, salvo colapsos evidentes, como KKR en la siderúrgica extremeña Balboa, el sector del capital riesgo ha conseguido convertir la capacidad de esconder malas noticias en parte de su encanto, como recogía hace poco el semanario The Economist para referirse a la situación actual.

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En este sentido, proyectos ganadores como los de Sánchez-Asiain (inversión directa) o Claudio Aguirre con Altamar (fondo de fondos) están enfocados ya en la escala. El tamaño es necesario para retener talento, pero también es el camino para maximizar el valor del negocio más allá del variable. Por eso, Portobello reconoce su aspiración por ser un referente en el sur de Europa (nueva oficina en Milán), propósito para el cual no descarta contar con dinero de terceros.

Altamar ya ha dado ese salto. El veterano Aguirre fusionó su negocio con la alemana CAM Alternatives en julio de 2021 para doblar su tamaño (14.000 millones bajo gestión) y multiplicar su valor, más allá de la rentabilidad de sus vehículos. En su caso, tal como recoge la última carta a inversores, el único fondo liquidado por completo obtuvo un múltiplo de 1,5 veces el dinero, una marca similar al histórico de firmas similares, como la mismísima Calpers (TIR del 11%).

"El único fondo liquidado por completo obtuvo un múltiplo de 1,5, una marca similar al histórico de firmas similares, como la mismísima Calpers"

Al final, en un mercado con exceso de liquidez como el vivido en los últimos 15 años, parte del valor aportado por los fondos de capital riesgo ha sido la capacidad para colocar dinero. El famoso deployment. Con los tipos a cero, tener parado el dinero era un coste de oportunidad. Casi el mismo argumento que puede emplearse con la inflación a doble dígito. Siempre hay argumentos para que la rueda no pare, pese a que, como dice Marks, "es inútil pensar en el corto plazo".

Hablando de inversión, si nos referimos al largo plazo y distinguimos lo urgente (oportunidad) de lo importante (tendencia), el gigante australiano Macquarie ha publicado hace unos días su trabajo de perspectivas para 2023. Y como también ha hecho Oaktree Capital, coincide en señalar que el sector de grandes infraestructuras tiene un componente crítico que lo convierte en un activo defensivo (inflación) y a la vez atractivo para generar valor (oferta limitada). Es su principal estrategia.

Si a esa gran tendencia sumamos el factor tecnología y la transición energética, queda un tridente de activos donde casi ningún fondo de capital riesgo español está posicionado, sobre todo por el factor limitante de la tipología empresarial del país. Sin embargo, siempre hay excepciones, como Asterion Partners, un proyecto creado con base en una tesis y al expertise del equipo, u oportunistas capaces de crear productos a medida (a veces moda) de los inversores. ¿Con quién invertiría?