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Los dos mundos incompatibles de Grifols: por qué el mercado no se fía de la familia
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Los dos mundos incompatibles de Grifols: por qué el mercado no se fía de la familia

Brookfield y la familia fundadora han confirmado que estudian una opa para excluir de bolsa a la multinacional de hemoderivadas, atrincherada en los últimos meses en una crisis contable, financiera y reputacional

Foto: Sede Grifols. (Europa Press/David Zorrakino)
Sede Grifols. (Europa Press/David Zorrakino)
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Opa de exclusión a la vista. El gran problema de la familia Grifols es que ha querido tener lo mejor de dos mundos que son incompatibles: el de las empresas familiares no cotizadas, que hacen lo que quieren a puerta cerrada sin tener que dar explicaciones a nadie más que a sus acreedores, y el de las grandes multinacionales cotizadas, que dan acceso fácil al capital, pero a cambio de respetar los derechos de los minoritarios y unas estrictas reglas de gobernanza.

Pero una expansión ambiciosa y la obstinación en no seguir diluyendo el porcentaje en manos de la familia fundadora, suele acabar con unos ratios de deuda muy por encima de los deseables.

Si a ello se añade que la familia ejerce parte de sus derechos de propiedad a través de una sociedad opaca en Países Bajos (Scranton Enterprises), que, además, se utiliza como aparcadero de filiales de Grifols, la cosa se enturbia aún más.

La familia que controla la multinacional catalana de hemoderivados parece que ha capitulado en la ambición bipolar de perseguir lo mejor de esos dos mundos (el de la empresa familiar privada y el de las grandes cotizadas) y ha decidido renunciar al segundo. Ayer admitió al mercado que estaba estudiando lanzar una opa de exclusión junto con el fondo Brookfield.

Foto: Última Junta General de Accionistas de Grifols. (EFE/Quique García)

Que Grifols era una empresa opaca era tan conocido que la expresión secreto a voces se quedaba pequeña. Pero tenía un producto tan único y una estructura operativa —que no financiera— de negocio tan sólida, que los analistas estaban dispuestos a hacer la vista gorda.

No fue hasta que Gotham City Research, el inversor bajista que descubrió el fraude de Gowex, acusó a Grifols de utilizar sus acuerdos con Scranton Enterprises para enmascarar sus datos reales de deuda, que el mercado empezó a reaccionar. Cuando Gotham sacó su informe, las acciones de Grifols cotizaban por encima de 14 euros, con una capitalización bursátil de casi 9.000 millones de euros.

Este lunes, el mismo día que se confirmaban los planes de lanzar una opa de exclusión, a pesar de que la acción subió un 10%, los títulos seguían por debajo de los 10 euros, una caída del 30% y más de 2.500 millones largos de destrucción de valor para el accionista.

La operación tiene sentido para los Grifols (para el resto de accionistas, está por ver), pero la desconfianza del mercado es total

La operación tiene sentido para los Grifols (para el resto de accionistas, está por ver), pero la desconfianza del mercado es total. Sirva como ejemplo en análisis que el lunes han enviado los analistas de Alantra a sus clientes.

Por un lado, empiezan diciendo que "a pesar de su delicada situación financiera, Grifols sigue siendo líder del mercado en una industria oligopolista con altas barreras de entrada y un crecimiento secular de la demanda. Además, tiene un mayor potencial gracias a su pipeline" y que "un nuevo propietario con mayores recursos financieros, disciplina financiera y credibilidad podría resolver el problema de la deuda y la gobernanza, y mejorar la asignación de capital y la estructura financiera".

Pero a continuación despliegan toda su cautela. En primer lugar, advierten de que no es la primera vez que el capital riesgo ronda la compañía y que las negociaciones han acabado siempre fracasando. Y es en el segundo lugar donde se percibe la credibilidad perdida. Los analistas de Alantra no elevan su recomendación a comprar (actualmente 'neutral'), por el "alto apalancamiento y la liquidez ajustada de Grifols (incluso después de la venta de la participación en SRAAS), la falta de generación de flujo de caja libre y la falta de credibilidad, ya que constantemente surgen problemas no divulgados".

La ventaja para los Grifols es que en una opa para sacar a una compañía de bolsa, los problemas de credibilidad se resuelven con dinero

La ventaja para los Grifols es que en una opa para sacar a una compañía de bolsa, los problemas de credibilidad se resuelven con dinero. Si compras la compañía para gestionarla a puerta cerrada, los problemas de credibilidad dejan de ser del accionista minoritario y pasan a ser solo tuyos y de tus acreedores. Esta es una diferencia crucial respecto a las opas que pagan con acciones, donde una hipotética falta de credibilidad del comprador se traspasa irremediablemente a la entidad resultante.

El problema es que Grifols va a tener que lidiar con el marco mental de muchos de sus accionistas, que han visto cómo la acción cotizaba a 14,24 euros a principios de año. Estos son los accionistas que han escuchado a sus directivos asegurar que las acusaciones que la han llevado hasta los 6,36 euros por título son totalmente infundadas y, por tanto, la compañía debería cotizar donde cotizaba antes del ataque de Gotham.

De nuevo, la familia Grifols va a tener que elegir entre uno de los dos mundos. El primero, mantener la coherencia sobre lo infundado de los ataques de Gotham y ofrecer una prima, no ya sobre el precio actual, sino sobre el de enero (los analistas siguen dando un potencial del 60% a la acción actualmente, lo que daría una capitalización de 10.000 millones de euros). El segundo, olvidarse de la coherencia y centrarse en lo que dice el mercado ahora mismo: que la compañía vale poco más de 6.000 millones de euros y que si alguien cree que está infravalorada, es libre de comprar.

La presencia de un fondo como Brookfield invita a pensar a lo segundo. Y el historial de gestión de la familia, también.

Opa de exclusión a la vista. El gran problema de la familia Grifols es que ha querido tener lo mejor de dos mundos que son incompatibles: el de las empresas familiares no cotizadas, que hacen lo que quieren a puerta cerrada sin tener que dar explicaciones a nadie más que a sus acreedores, y el de las grandes multinacionales cotizadas, que dan acceso fácil al capital, pero a cambio de respetar los derechos de los minoritarios y unas estrictas reglas de gobernanza.

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