Los 10.000 millones de ACS por Autostrade: un buen precio, muchas incógnitas

La carta que ha enviado Florentino Pérez este jueves a la dirección de Atlantia no deja lugar a dudas. Lo que hasta ahora no pasaba de meras declaraciones de intenciones se ha convertido en un movimiento formal para evaluar la posibilidad de hacerse con el control de Autostrade per l'Italia (ASPI), un movimiento cargado de ambición por parte del presidente de ACS: "Creemos que esta transacción representaría una oportunidad única para Atlantia, sus accionistas, ASPI y ACS, y la vemos como el primer paso hacia una posible fusión futura de Abertis y ASPI para crear la mayor concesionaria de autopistas del mundo", subraya la misiva, reproducida por el diario italiano 'Milano Finanza'.

La noticia, adelantada por 'Financial Times', tuvo una lectura rotundamente positiva para las cotización de Atlantia, que cerró el día más de un 4% por encima de los niveles en los que se movía, entonces, registrando sus niveles más elevados desde marzo de 2020. Como bien se apresuró a subrayar el fondo TCI, que controla hasta un 10% de Atlantia, la oferta es "bienvenida", pues, no en vano, los hasta 10.000 millones de euros que plantea en su valoración preliminar ACS se sitúan claramente por encima de los alrededor de 9.000 millones en que se cifraba la única oferta en firme con la que cuenta hasta ahora Atlantia, la del ente público CDP junto a Blackstone y Macquarie.

En ACS, en cambio, la reacción no ha sido tan positiva -en un primer momento sus títulos sufrieron una caída súbita superior al 1%, aunque se recuperó rápidamente- y no es de extrañar. No cabe duda de que la situación generada por las presiones del Gobierno trasalpino a Atlantia para deshacer su participación en ASPI representan una oportunidad de acceder a estos activos a precios atractivos: si la oferta de ACS supone valorar el total de la compañía -de la que Atlantia controla el 88%- en unos 11.363 millones de euros, firmas como Banco Santander le otorgan valoraciones por encima de los 14.500 millones.

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Valor Añadido

Además, el grupo español de infraestructuras puede confiar en afrontar esta operación con los inestimables fondos derivados de la reciente venta de Cobra. Pero los alrededor de 5.000 millones que cobrará de esta operación parecen insuficientes para afrontar una operación de este calado. Porque conviene no olvidar que ACS llega a este punto en un momento en que su deuda ronda las 5,5 veces, lo que ha llevado a S&P a situar su rating al filo del bono basura. Y es en esas condiciones en las que trataría de hacerse con un activo cuya valoración total superaría en más de un 30% la capitalización actual de la compañía española y que incluiría un monto de deuda superior a los 1.000 millones de euros.

Tiene todo el sentido, por lo tanto, que ACS se plantee desarrollar esta operación en colaboración con posibles socios y que incluso abra la puerta a que uno de ellos sea la propia CDP. De hecho, entre los expertos predomina la idea de que el grupo de Florentino Pérez tratará de evitar consolidar la compañía, manteniendo una participación minoritaria, del mismo modo que en Abertis.

A esto se añaden las dudas que para el Ejecutivo italiano puede suscitar la operación de ACS. Porque si la obligación a Atlantia de desprenderse de sus autopistas italianas representa un castigo por su presunta responsabilidad en el hundimiento del Puente Morandi de Génova en 2018, traspasar estas a una empresa con la que mantiene fuertes vínculos y que, además, confirma sus planes de integrarlas en Abertis -grupo que controla a medias con la propia Atlantia- difícilmente será la opción más satisfactoria. Por eso, permitir a CDP formar parte de la transacción podría suponer una baza importante a la hora de obtener el visto bueno del Gobierno que dirige Mario Draghi.

Los expertos creen que ACS buscaría una posición minoritaria para no consolidar ASPI

No cabe duda de que la adquisición de ASPI supondría un paso gigantesco en el rediseño de la nueva ACS. Una vez vendida la división de servicios industriales, incorporar los casi 3.000 kilómetros de autopistas que gestiona el grupo en 14 regiones italianas y que se espera que genere un beneficio neto superior a los 1.000 millones de euros a partir de 2022 (según las estimaciones de Banco Santander) aceleraría la transformación de la compañía de Florentino Pérez en un grupo enfocado en el segmento de las concesiones -y en menor medida en las renovables-, lo que "debería conducir", según observan en Alantra, "a una empresa más predecible, con menor riesgo y flujos de caja más estables".

Los beneficios de acceder a estos activos con el descuento provocado por la situación resultan difícilmente discutibles. Pero con tantas cuestiones por resolver no sorprende que el mercado aún observe la jugada con ciertas dudas, a la espera de mayores certidumbres para incorporarla a sus números. En la ruta hacia nuevas cotas bursátiles, las autopistas de ASPI no son aún un camino seguro.