Sacyr: dos riesgos contenidos y el desafío pendiente de la deuda

Pocas cosas reflejan mejor la transformación que ha experimentado Sacyr en los últimos años que el lugar secundario que ocupan en los informes de los analistas los que han sido dos de sus grandes quebraderos de cabeza durante los últimos años: Repsol y el canal de Panamá. A diferencia de lo que ocurriera en el pasado, ni una ni otra cuestión parecen gozar hoy de una relevancia primordial en la lectura que hacen los mercados del futuro de la compañía.

Así ha vuelto a quedar reflejado en los últimos días, en que la presentación de los resultados de 2020 y el plan estratégico hasta 2025 han permitido dar continuidad a la buena racha reciente del grupo en bolsa, situando su cotización este lunes en sus niveles más elevados de los últimos 12 meses, tras firmar una escalada del 61% desde el pasado noviembre, apenas emborronada por el resbalón de este martes.

Tan favorable evolución no puede observarse como una sorpresa, a tenor de las opiniones casi unánimemente favorables que mantienen las firmas de análisis sobre la compañía desde hace varios trimestres, en los que han venido subrayando las bondades de un negocio que en pleno año de pandemia ha visto crecer sus ingresos un 9,1%, su ebitda, un 6,5%, y ha cambiado sus números rojos del año anterior por un beneficio neto atribuible de casi 36 millones de euros.

La continuidad que guía su plan estratégico es vista como una buena noticia

Partiendo de estos logros, no parece extraño que en el mercado se haya leído el continuismo que guía el nuevo plan estratégico como una buena noticia. La compañía que dirige Manuel Manrique ha logrado poner coto a la percepción de inestabilidad que históricamente ha acompañado su actividad para levantar un negocio basado principalmente en concesiones con limitada exposición al riesgo de demanda y un largo periodo de vida media, que ofrecen una recurrencia y visibilidad sobre los ingresos como pocas firmas en el sector pueden ofrecer y que permiten atisbar un notable crecimiento en los próximos años.

"El hecho de que la mayoría de sus contratos de concesión sean planes de pago basados en asegurar la disponibilidad de infraestructura limita materialmente la exposición directa del grupo a los volúmenes. Esto mejora la visibilidad sobre las perspectivas de esta división y la generación de flujos de caja libre, y reduce el perfil de riesgo del grupo, convirtiéndose en una característica diferencial en el contexto actual", explica en un informe José Ramón Ocina, analista de Mirabaud.

La propia compañía ha estimado que sus ingresos alcanzarán los 5.500 millones de euros en 2025, el ebitda escalará a 1.200 millones y el beneficio neto se situará en los 200 millones de euros, lo que implicaría una tasa anual de crecimiento del 4%, el 11% y el 40%, respectivamente, con un crecimiento del ebitda de concesiones de entre el 20% y el 25%. "Confirmamos nuestra recomendación de comprar en Sacyr, que ofrece, además de un alto potencial de revalorización, una exposición segura a la actividad de concesiones, construidas por el propio grupo y que, en su mayoría, tienen retornos asegurados que no dependen del tráfico", señalaba en un informe posterior a la presentación Guillermo Barrio, analista de Intermoney.

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Carla Raffin

Es en este contexto aparentemente benigno cuando le llega a Sacyr una nueva oportunidad de recuperar su lugar en el Ibex, casi cinco años después de su salida. Sin embargo, los poco más de 1.300 millones de euros que capitaliza el grupo (lejos quedan los tiempos en que la entonces denominada Sacyr Vallehermoso llegó a valorarse en más de 13.000 millones) minimizan sus opciones, al situarse por debajo del requisito mínimo que exigen las normas del índice.

La situación sería muy diferente si el grupo fuera capaz de cerrar la brecha de casi el 25% que aún lo separa de sus máximos del pasado año y que coincide, en gran medida, con el precio objetivo medio que le otorgan los analistas que cubren el valor. Pero si las perspectivas de crecimiento justificarían una apreciación tal o incluso superior (Intermoney y Alphavalue sitúan su precio objetivo más de un 50% por encima de la cotización actual), el grupo debe aún lidiar con herencias del pasado que atenazan la confianza de los inversores.

Porque si Repsol o el canal de Panamá son factores de riesgo cuya entidad se ha diluido —que no desaparecido—, los elevados niveles de endeudamiento se mantienen como el principal obstáculo en el camino de Sacyr. Así, los analistas de Alantra expresaban este lunes su opinión favorable sobre el plan estratégico de Sacyr, resaltando que, "por un lado, se basa en el modelo integrado de Sacyr entre construcción y concesiones que ha demostrado funcionar bien durante la crisis y, por otro, está bien equilibrado entre crecimiento y apalancamiento", dado que el grupo ha previsto rebajar su apalancamiento por debajo de las 1,5 veces ebitda y reducir a la mitad su deuda con recurso. "Este último punto es importante, ya que el apalancamiento ha sido uno de los principales riesgos para la historia accionarial de Sacyr y creemos que un apalancamiento por debajo de 1,5 veces deuda/ebitda tiene sentido para Sacyr y la dejaría en una posición cómoda".

No se prevé que la deuda neta caiga de las dos veces ebitda hasta 2022-2023

Pese a esto, la firma de análisis se mantiene como la única (según los registros de Bloomberg) que aconseja vender las acciones del grupo, señalando entre los principales desafíos a los que se enfrenta Sacyr que tendrá que moverse, durante los próximos 12 a 18 meses, en un entorno altamente competitivo, con un balance muy ajustado, dado que no se prevé que la deuda neta caiga por debajo de las dos veces ebitda hasta 2022-2023.

Acelerar ese proceso de desapalancamiento, mediante la venta de concesiones y activos maduros, se presenta, por lo tanto, como uno de los principales catalizadores que podrían dar un impulso adicional a la cotización del grupo. "El principal interrogante sobre el grupo es su capacidad para recortar su deuda con recurso, un proceso que ha perdido impulso en 2020. Aunque tardará mucho, pensamos que la reducción de esta deuda será el principal catalizador de la cotización de sus acciones", sostiene Ocina.

Sería la manera de sellar la última de las vulnerabilidades que en el pasado enmarcaron su adiós al Ibex y posiblemente la mejor manera de allanar el camino hacia un retorno al índice principal de la bolsa española.