Salida a bolsa de las renovables de Repsol: la valoración no marcará la diferencia

Las energías renovables son el activo de moda en los mercados financieros y Repsol no quiere dejar pasar la ocasión. La contratación de JP Morgan para sacar a bolsa su división de energías limpias antes del verano es la confirmación de que el grupo que preside Antonio Brufau quiere aprovechar una ocasión que se antoja única para poner en valor unos activos que, de otra manera, difícilmente lograrían exhibir todo su potencial a la sombra de un negocio petrolero hoy por hoy casi denostado por los inversores.

Los datos son elocuentes: en los últimos 12 meses, el índice global de Bloomberg de energías alternativas acumula una revalorización en torno al 150% que, en España, firmas como Solaria consiguen incluso rebasar. En contraste, el índice de petróleo y gas registra pérdidas superiores al 12%, que en el caso de Repsol se multiplican hasta superar el 28%.

En la larga transición en que se halla inmerso el grupo español para mostrarse cada vez más como un grupo multienergético —con un creciente peso de las energías de bajas emisiones— y menos como una petrolera a la antigua usanza, la monetización de los activos renovables ha sido contemplada desde hace varios meses como un paso clave. Y, de hecho, el grupo ya contempló en su plan estratégico para el periodo 2021-2025 la captación de unos 1.400 millones de euros a través de la venta de activos, de los que la mayor parte habría de proceder, en buena lógica, de esta operación.

En el mejor de los casos, Repsol cubriría con la OPV un 10% de su plan de inversiones

"En el mercado, hay un gran interés por invertir en renovables, por lo que probablemente consiga una fuerte demanda. Tiene todo el sentido separar estos activos de los petroleros, a los que hoy el mercado no parece estar dando ningún valor", explica Álvaro Navarro, analista de Mirabaud Securities.

Con el perímetro del negocio de renovables aún por perfilar y gran parte de su cartera pendiente de desarrollo, no resulta fácil realizar una estimación del valor de este negocio, que los expertos suelen tasar entre los 3.000 y los 4.000 millones de euros en términos de EV. Barclays, una de las firmas con una valoración más elevada de las renovables de Repsol, estimó en un informe fechado el pasado diciembre que el EV podría alcanzar los 4.123 millones de euros, de los que solo unos 1.661 millones procederían de proyectos ya instalados o bajo construcción.

Si se dan por buenas las cifras del banco británico, Repsol tendría a mano conseguir sus objetivos de captación de fondos e incluso más sin necesidad de comprometer el control de su filial de energías limpias. Unos fondos que resultan fundamentales para, precisamente, la estrategia de reposicionamiento del grupo, que contempla inversiones de 18.300 millones de euros en el próximo lustro, de los que unos 5.500 millones irían destinados a iniciativas bajas en carbono.

TE PUEDE INTERESAR

Repsol contrata a JP Morgan para sacar a bolsa en junio sus renovables por 4.000 M

Agustín Marco

Puede cuestionarse, sin embargo, si el negocio verde de Repsol merece la valoración de más de 60 veces el ebitda esperado de 2021, y de 15 veces el de 2024, que asume Barclays y que implica una prima sustancial sobre las valoraciones medias del sector e incluso sobre las de un grupo como Solaria, cuyos múltiplos actuales son considerados excesivos por buena parte de los expertos.

En cualquier caso, aun siendo significativa, los alrededor de 1.500 o 2.000 millones de euros que pueda llegar a captar Repsol a través de la venta de hasta la mitad de su negocio de energías limpias no supondrán una gran diferencia para los retos y necesidades del grupo, pues, aun en el mejor de los casos, estos fondos solo cubrirían poco más del 10% de la inversión proyectada en el próximo lustro.

Paradójicamente, el giro estratégico en que Repsol parece apoyar sus perspectivas de largo plazo puede sentirse hoy más dependiente de la evolución del negocio tradicional del grupo, que debe garantizar el grueso del poder inversor de la compañía, que de la valoración que pueda recibir a día de hoy el negocio de renovables.

La sensibilidad de su plan a la volatilidad de las materias primas es su mayor riesgo

En este sentido, la presentación del plan estratégico del grupo vino a redundar en la idea de que Repsol cuenta con una posición financiera suficientemente sólida y que su hoja de ruta debe permitirle una sólida generación de caja que sufrague las inversiones necesarias y un nivel atractivo de remuneración al accionista. Pero algunos de los supuestos del mismo parecían dibujar un escenario relativamente exigente que el mercado miró con cierta preocupación.

No en vano, como recuerdan en Renta 4, cualquier cambio en los precios de la energía puede suponer un viraje relevante en las perspectivas del grupo. "Cada 10 dólares de oscilación del Brent, suponen 540 millones de euros de CFFO [flujos de caja libre operativos]; 0,5 dólares en Henry Hub [el indicador de referencia del gas natural], 164 millones de euros, y 0,5 dólares en margen de refino, 92 millones de euros, también en CFFO", señalaba el analista Luis Padrón en una nota del pasado diciembre.

Lo cierto es que, desde entonces, la evolución de los precios de la energía ha venido en respaldo del escenario planteado por Repsol, con el petróleo Brent alcanzando este mismo martes sus niveles más elevados en más de un año. Pero han sido muchas las ocasiones en las que, en los últimos años, la volatilidad de las materias primas ha jugado en contra de los intereses del grupo y, con todo un lustro por delante, nada puede darse por asegurado. Será en este mercado, más que en la OPV de sus renovables, donde Repsol sentará las bases de un futuro más o menos prometedor.