Las cuestiones por resolver de la opa de IFM sobre Naturgy

Un nuevo fondo aparece en el camino de Naturgy. El grupo IFM Investors ha anunciado en la mañana de este martes su intención de lanzar una opa por el 22,689% de Naturgy, con una propuesta que implica una prima cercana al 20% respecto al precio de las acciones del grupo energético español al cierre de este lunes y que, en buena lógica, ha sido recibida esta mañana con sólidos avances sobre el parqué.

La operación se entronca con la reciente sucesión de noticias que han evidenciado el avance de la compañía que dirige Francisco Reynés en una hoja de ruta determinada a reposicionar Naturgy en negocios de mayor crecimiento, como el de las renovables, y en mercados más estables, como Estados Unidos —donde acaba de cerrar una operación—, reduciendo su exposición al negocio del gas y a los países emergentes, que tantos sinsabores le han procurado en los últimos tiempos.

Estos movimientos han recibido un evidente respaldo del mercado, con ganancias hasta el cierre del lunes próximas al 25% en los últimos tres meses, y han generado notables expectativas en torno a los planes que pueda desvelar el grupo en su próximo plan estratégico, que se espera que presente durante el CMD, previsto para el próximo febrero.

Con Naturgy en pleno viraje, la entrada de IFM podría suponer un impulso a su plan de negocio

En tales circunstancias, el acercamiento de IFM, un fondo con vocación de inversor de largo plazo, puede verse como la confirmación de que el grupo de origen australiano confía en las perspectivas de desarrollo del negocio de Naturgy. De hecho, su disposición a adentrarse en un movimiento que le obligaría a trabajar de la mano con Rioja Adquisition (GVC y Corporación Financiera Alba) y GIP, los grandes fondos presentes en el capital de Naturgy —que ya han confirmado su intención de no acudir a la opa— invitan a pensar en la existencia —aunque informal, ya que IFM ha negado acuerdos de ningún tipo con los accionistas de la energética— de ya cierto concierto entre ellos para desarrollar un plan de negocio en el que el poder inversor de los accionistas de referencia puede resultar esencial.

Queda por resolver el papel que desempeñará Criteria en este movimiento. Hasta la fecha, Naturgy ha resultado una pieza clave en la financiación del 'holding' industrial de La Caixa, a través de una atractiva remuneración de los accionistas, que permite ingresar a la firma matriz de CaixaBank alrededor de 340 millones de euros al año (según las estimaciones del mercado para el dividendo de 2020). De hecho, han sido frecuentes las quejas en el mercado sobre la irracionalidad de unos pagos que limitan el potencial de desapalancamiento y de inversión de Naturgy y, por ende, lastran su capacidad de reconversión en un momento crítico, solo para satisfacer las necesidades de liquidez de sus grandes inversores.

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Quizás ahí pueda verse una de las claves de una oferta a la que Criteria no se ha comprometido a no acudir. Cualquier plan de desarrollo que contemple la necesidad de ampliar capital para ejecutar las inversiones necesarias o, al menos, limitar los dividendos, podría convertir Naturgy en una apuesta menos atractiva para el 'holding' de inversión de La Caixa y podría hacer de esta una ocasión oportuna para reducir su participación.

De cara a los inversores, existe cierto consenso entre los expertos en que el precio ofrecido puede considerarse atractivo —supone recuperar niveles de hace un año, antes del golpe del coronavirus— y se aconseja mayoritariamente la salida de un grupo que, tome la decisión que tome Criteria, verá limitados de forma significativa unos niveles de liquidez que ya resultaban reducidos, dado el bajo 'free float' de la compañía. Firmas como Mirabaud consideran que, tras este movimiento, sería fácil para los inversores encontrar en el sector opciones al menos igual de atractivas en lo que a remuneración al accionista se refiere y con mayores niveles de liquidez.

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Más crucial resulta, en cualquier caso, la postura que pueda adoptar el Gobierno español, capacitado para vetar la operación con base en el decreto de blindajes antiopa aprobado el año pasado y que encaja con la postura más estricta defendida por Bruselas tras la crisis del coronavirus.

El reciente veto de Francia a la opa sobre Carrefour de un grupo canadiense es un claro indicio de cómo las posturas proteccionistas han ganado fuerza en los últimos tiempos en la región y obliga a cuestionarse si el Ejecutivo de Pedro Sánchez estaría dispuesto a permitir que un grupo esencial en el negocio energético español como Naturgy cuente con una parte significativa de su capital —adicional al que ya está en manos extranjeras— en manos de un fondo internacional. Porque, además, IFM cuenta con una estructura societaria que puede resultar comprometida para el discurso del Gobierno español, por su dependencia de jurisdicciones con sistemas tributarios laxos, como es el caso de Luxemburgo o Islas Caimán.

Son muchas, por lo tanto, las cuestiones por resolver en torno a la oferta de IFM por un paquete accionarial en Naturgy. Lo que parece evidente es que el nuevo rumbo de Naturgy despierta interés en el mercado e IFM ha visto la ocasión de subirse a un carro prometedor.