¿Ha pasado ya lo peor en las bolsas? Seis pistas para navegar la pandemia

Los mercados financieros reflejan descensos que nos sitúan en niveles que ya vimos en 2018. Es decir, son niveles no tan lejanos en el tiempo, en que ya se cotizaban tipos de interés inusualmente bajos, políticas monetarias expansivas o la agresiva política fiscal implementada por Trump a los pocos meses de llegar a la presidencia de Estados Unidos. Es cierto que las políticas monetarias que soportaban estas cotizaciones no solo se mantienen sino que se están potenciando por las necesidades creadas por la pandemia del coronavirus. Sin embargo, la herida en la economía real está aquí: las quiebras continuarán, las bajadas de 'rating' son una realidad y las caídas de estimaciones económicas y de beneficios empresariales son muy significativas, a pesar de que sigan reflejando una rápida recuperación a partir, fundamentalmente, del cuarto trimestre de 2020.

La pregunta sería por qué los mercados no están reflejando mayores caídas cuando, en general, economistas, sociólogos o gobernadores nos hablan de la mayor crisis económica y social tras la Segunda Guerra Mundial. Hay una serie de razones que nos pueden ayudar a entender por qué los mercados no cotizan situaciones más extremas, pero tenemos que entender que esas mismas circunstancias se pueden romper en cualquier momento, se trata de un equilibrio sumamente inestable. También tenemos que ver que, dentro del mercado, hay sectores que están favorecidos por la aceleración de los cambios en el proceso productivo, mientras que otros se ven seriamente perjudicados por esos mismo acontecimientos.

Estas son las seis variables a tener en cuenta:

Políticas monetarias y fiscales

La respuesta de los distintos gobiernos, los bancos centrales y las instituciones económicas globales explican en gran medida por qué los mercados cotizan a estos niveles. Por ahora, han conseguido que la liquidez se mantenga, el sistema funcione y las compañías cotizadas consigan financiarse. El riesgo de una ruptura del mercado de crédito sigue existiendo, pero, tras ponerse a prueba durante el mes de marzo, se puede decir que ha aguantado y da tranquilidad. Los ‘spreads’ son más amplios, pero numerosas colocaciones consiguen salir cada día y los gobiernos, aunque con primas de riesgo mayores, siguen pudiendo emitir a tipos excepcionalmente bajos. Se aprecian problemas de déficits altos, cierto, pero incrementan por volumen de deuda, no hay un problema real de financiación o tipos muy superiores que pusieran en riesgo el potencial servicio de la misma. Es más, bajo la expectativa de una recuperación relativamente rápida de la economía, las medidas son de tal calado que pueden incluso limitar el riesgo de una futura recesión, que ya se pensaba podría ocurrir antes de que el Covid-19 apareciera.

La parte negativa es que esta misma confianza que muestra el mercado puede romperse si la duración de la crisis es superior a la actual y, como consecuencia, la recuperación prevista no se produce. Seguimos en gran medida vinculados a la duración de la crisis, incluso, por el momento, más que al tipo de recuperación que tengamos posteriormente.

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Tecnología en los índices

Otro factor importante es el peso del sector tecnológico en los índices. Las grandes compañías tecnológicas se ven favorecidas por la aceleración del proceso de cambio que ya estábamos viviendo. Sus cotizaciones se pueden ver penalizadas por sus expectativas a corto plazo, pero en el nuevo entorno que se prevé tras la crisis son claros ganadores, lo que hace que su valor residual sea más elevado. Como muestra, Netflix, cuya cotización ha alcanzado recientemente máximos de 52 semanas. Si a esta situación le unimos la capacidad de financiación existente, podemos ver que sus capitalizaciones siguen teniendo un importante soporte fundamental. Ponderando el peso que ya tienen en los índices, vemos cómo la evolución de sus cotizaciones ha sido clave para que las caídas reflejadas sean menores.

Sectores que se verán favorecidos en la nueva economía

Algunos sectores, como las operadoras de telecomunicaciones, saldrán estables e incluso ganadores con esta crisis, pero, debido a su gran dependencia de caja a corto por sus altos costes estructurales, han cotizado a la baja. Necesitan pasar por procesos de significativa reestructuración y consolidación. La liquidez se mantiene para ellos, aunque tendrán que hacer frente a importantes cambios en sus procesos.

Rupturas en los sectores más tradicionales, abocados a cambios

El sector petrolero, en todas sus variantes, se ve penalizado, no solo por la menor demanda existente sino también por su correlación con el precio del crudo que, como hemos visto, ha estado a su vez perjudicado por la guerra comercial. Esta semana, hemos visto una importante recuperación de sus cotizaciones, si bien los bajos precios seguirán durante un tiempo y sería lógico ver una nueva reestructuración del sector favorecida también por un entorno vinculado a los criterios de inversión medioambiental, sostenibilidad y gobernanza (ESG). El sector financiero se encuentra mucho más preparado de lo que estaba en 2008. Sus ingresos se verán perjudicados a corto y, posiblemente, también asistamos a un proceso de reestructuración. Su mayor problema está en la potencial recesión y su efecto en la economía real. Morosidad, crédito y activos en balance serían las principales variables a seguir. Construcción e inmobiliario, sectores tan sumamente ligados a los ciclos económicos, dependerán de la estabilización, la propensión al ahorro y los planes de inversión que fomenten los gobiernos.

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Búsqueda de rentabilidad

La expectativa de tipos de interés muy bajos sigue favoreciendo, como ya había ocurrido anteriormente, una significativa recuperación desde mínimos de aquellas empresas generadoras de ‘cash flow’, con negocios estables, como es el caso de las ‘utilities’. Su negocio a corto e incluso a medio se ve penalizado, pero el atractivo ha seguido siendo alto ante el diferencial de sus dividendos frente a los tipos reales.

Riesgos a medio plazo

El riesgo principal, como comentábamos anteriormente, está en la ruptura de la confianza en el sistema. Si finalmente vemos rupturas significativas en crédito, estaríamos entrando en una fase de caídas bursátiles mucho más abruptas que las que hemos visto hasta ahora. Hasta el momento, la rapidez con que se están adoptando las medidas limita ese riesgo. Pero si la recesión se prolonga más allá de seis meses, no deberíamos descartarlo. Otro riesgo está en los propios cambios sociales. La rapidez del proceso que estamos viviendo hace que el posible aumento del ahorro sea muy, muy significativo… Ya no es solo la duración del proceso actual, es también lo que se tardará en analizar sus efectos por parte de las empresas y las medidas que adopten en consecuencia. En un primer momento, veremos significativas reducciones de 'capex'. Solo se salvarán las inversiones cuyo objetivo sea reducir riesgos que anteriormente no se podían prever.

Sin duda, uno de los pocos efectos positivos de la actual crisis está en la aceleración de los cambios. En muchos casos, hemos adelantado años. El problema lo tienen aquellas empresas cuyo modelo de negocio sobrevivía precisamente porque los cambios no acababan de producirse.

Mientras el mercado siga pudiendo descontar que la vuelta a la 'normalidad' sigue su curso, las cotizaciones no sufrirán en exceso. La criba entre potenciales ganadores y perdedores ya se ha hecho. Pero sigue habiendo riesgos: una duración de la crisis mayor que la prevista, la ruptura de la economía fuera de las empresas cotizadas, la consecuente falta de inversión y el riesgo de pérdida de confianza en el sistema (que se vería reflejado en el mercado de renta fija) son las principales variables a seguir. En el muy corto plazo, los beneficios empresariales y las previsiones serán clave. Y la volatilidad continuará...