Las apuestas del jefe global de inversiones de BlackRock: "El orden mundial ha cambiado"

Alex Brazier vivió desde el Banco de Inglaterra —donde trabajó 21 años— los cambios estructurales que provocó en la economía global la Gran Crisis Financiera de 2008. En 2021, justo después del covid, se incorporó a BlackRock, la mayor gestora de fondos del mundo con más de 12 billones de euros bajo gestión, donde es el responsable global de inversiones y 'portfolio solutions' de BlackRock. Es decir, es responsable de la implementación de estrategias de inversión.

Desde su cargo, evalúa las nuevas fuerzas y tendencias estructurales del mercado para adaptar las carteras de los clientes y la ejecución de las estrategias de inversión. Por ello, tiene especial sensibilidad a los cambios relevantes en el mapa de riesgos y de oportunidades a largo plazo. Su visión es que los riesgos geopolíticos —que llevan varios años creciendo y se han disparado esta semana en Oriente Próximo ante el conflicto bélico con Irán— están provocando titulares, ruido y volatilidad a corto plazo, pero hay cambios a largo plazo que hay que tener en cuenta, como una mayor fragmentación política, aunque hay fundamentales como la inteligencia artificial que tendrán capacidad de mover mercado en mayor medida.

En cualquier caso, Brazier tiene claro que hay un nuevo orden mundial derivado de la nueva geopolítica y el auge de la Inteligencia Artificial. Aunque esta entrevista se hizo en Madrid antes de la escalada de la crisis de Irán y Brazier ya apuntaba el aumento de la tensión en la región, esta semana ha tenido la oportunidad de actualizar las respuestas para recoger los últimos acontecimientos.

P. ¿Cómo influyen los riesgos geopolíticos en las estrategias de inversión?

R. Los acontecimientos geopolíticos están evolucionando con gran rapidez, lo que hace necesario actuar con cautela a la hora de extraer conclusiones a partir de eventos aislados. Desde el punto de vista de la inversión, lo verdaderamente relevante no son los titulares diarios, sino cómo estos desarrollos interactúan con las fuerzas estructurales de largo plazo que están configurando la economía global.

Una de esas fuerzas, tal y como señala el BlackRock Investment Institute, es la fragmentación geopolítica y su impacto en las cadenas de suministro globales. Nos encontramos en un orden mundial distinto al del periodo posterior a la Segunda Guerra Mundial, con un mayor énfasis en la resiliencia, la seguridad de suministro y la autonomía estratégica. Este entorno puede generar volatilidad a corto plazo, pero no altera la necesidad de fundamentar las decisiones en los factores estructurales y no en la actualidad inmediata.

En los últimos 12 a 18 meses, estas dinámicas ya se han traducido en cambios económicos de carácter estructural, especialmente en Europa, entre ellos la expansión fiscal, el aumento del gasto en defensa y un mayor impulso inversor en energía e infraestructuras. En una encuesta realizada a nuestros clientes a comienzos de año, cerca del 40% afirmó su intención de incrementar su exposición a Europa, aunque de forma altamente selectiva, priorizando sectores concretos frente a una exposición amplia al mercado. Esta selectividad refleja cómo los inversores están gestionando la incertidumbre en el entorno actual: construyendo carteras resilientes y diversificadas, en lugar de reaccionar ante acontecimientos geopolíticos de corto plazo.

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P. Una visión muy general para este año: ¿qué perspectiva tienen en BlackRock? ¿Son optimistas?

R. Diría que, en general, si miras las últimas seis semanas, es un arranque de año volátil, pero hay corrientes bastante poderosas bajo la superficie que creemos que están creando algunas oportunidades de inversión. La más obvia sigue siendo la IA (inteligencia artificial), pero también hay otras. Y diría que el otro tema general para el año es que, para aprovechar plenamente estas oportunidades, creemos que necesitamos ampliar las fronteras de la inversión, en parte mediante el uso de la IA, en parte mediante la precisión y bloques de construcción más detallados en las carteras, y en parte mediante una exposición selectiva a los mercados privados. Todas esas tendencias están evolucionando, pero en un entorno que es volátil, pero con estas fuertes corrientes bajo la superficie, lo que quieres es tener una cartera resiliente y diversificada que realmente aproveche las oportunidades.

P. ¿Y qué estrategia tienen para invertir en IA?

R. Dividiría esto en tres componentes. En el núcleo del tema de la IA, están los 'hiperescaladores' en EEUU (grandes empresas tecnológicas de infraestructura en la nube). Esto estuvo en el centro del tema de la IA durante mucho tiempo, y todos los 'hiperescaladores' se movían en conjunto. Pero, de hecho, alrededor de octubre del pasado año, ese tema comenzó a evolucionar; primero, el mercado comenzó a diferenciar mucho más entre los 'hiperescaladores' individuales. Así que, al construir carteras, empezamos a mirar más hacia estrategias activas en torno a la innovación en IA, donde la selección de valores importa más.

Pero lo otro interesante que sucedió fue que el tema se amplió en ambas direcciones. Primero, hacia finales del año pasado, muchos de nuestros clientes empezaron a decirnos que buscaban formas de explorar la construcción de la infraestructura de IA. Y eso tomó inicialmente la forma de infraestructura energética. La energía probablemente será el gran cuello de botella en el desarrollo de la IA, lo cual es transformador. Según distintas estimaciones de la industria, las proyecciones actuales para el aumento de la demanda son aproximadamente el doble del aumento probable en la oferta de energía. Así que empezamos a ver que muchas carteras se desplazaban hacia estrategias relacionadas con el desarrollo energético y de infraestructuras.

Y por otro lado, empezamos a ver mucho más interés en —y esto es lo que vemos ahora cuando encuestamos a los clientes— quiénes serán los beneficiarios finales de la adopción de la IA y su despliegue en la actividad económica. Se ha visto recientemente una mayor dispersión entre acciones individuales, ya que la gente intenta calibrar quién ganará y quién perderá. Eso ha hecho que el mercado se perciba agitado en general, pero en realidad ha creado un mercado donde la dispersión de los valores individuales es bastante alta, lo que lo ha convertido en un entorno muy atractivo para la selección de valores y la gestión activa en torno a este tema. Así que el tema se ha ampliado, y vemos que eso continuará durante el transcurso del año: menos una jugada de 'beta' de mercado amplia y más una jugada de gestión activa o precisa, y más amplia que solo los 'hiperescaladores', tanto en los insumos como en los resultados.

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P. ¿BlackRock usa la IA para decidir dónde invierte?

R. Diría que la otra cosa que va ligada al punto de la selección de valores —y esto tiene que ver con ampliar las fronteras de la forma en que la gente invierte— es el uso real de la IA al invertir. Tenemos a mucha gente pensando en cómo invertir en el tema de la IA, pero también tenemos equipos desplegando la IA para invertir, como una herramienta. Esta ha sido un área de enorme crecimiento durante muchos años, pero creo que algo cambió en el interés de los clientes en los últimos 12 meses hacia un mayor entusiasmo por explorar el uso de la IA como proceso de inversión. Ahora, nuestras estrategias sistemáticas, por ejemplo, pueden ejecutar cada día filtros sobre 15.000 acciones frente a 1.000 señales de inversión diferentes cada una. De repente, ahora puedes ir muy, muy lejos en cuanto al número de decisiones de inversión que tomas y la velocidad con la que las cambias. Esto ha abierto la frontera de poder generar 'alfa' (mejora sobre el índice) con muchas decisiones de inversión pequeñas en lugar de un número pequeño de grandes decisiones. Y la razón por la que eso importa desde una perspectiva de inversión y de cartera es porque permite generar un aumento sobre el índice con el mínimo de volatilidad extra. Es una forma eficiente de generar 'alfa' usando IA. Sabíamos que estaba ahí, lo hemos estado haciendo; de hecho, hemos visto que las carteras han empezado a desplazarse un poco en el último año hacia este tipo de estrategias que usan IA, ya sea invirtiendo en EEUU, en Europa o globalmente. Así que la IA es algo importante para nosotros, tanto como algo en lo que invertir, pero también como algo con lo que invertir.

P. BlackRock siempre dice que es necesario evolucionar de la cartera 60/40 a la 50/30/20. ¿Cómo va eso, primero? Y segundo, ¿cómo impacta en su trabajo según las estrategias para invertir?

R. La clásica cartera 60/40 (60% acciones, 40% bonos) todavía funciona muy bien para mucha gente. Pero una cosa que ha cambiado en los últimos años es que la correlación entre acciones y bonos ahora parece ser mucho menos confiablemente negativa de lo que solía ser históricamente. Según nuestras estimaciones, es probablemente menos de la mitad de confiable que antes el hecho de que los bonos suban cuando las acciones bajan. Y si ese es el caso en el futuro, una cartera clásica 60/40 termina siendo más volátil. Así que la pregunta para las personas que construyen carteras es: ¿cómo desarrollar esa cartera —esa cartera de mercados públicos, que podría seguir siendo 60/40— con otros activos que efectivamente amortigüen la volatilidad de la cartera total sin renunciar a los rendimientos?

Desde nuestro punto de vista, hay dos formas complementarias de hacer esto. A veces terminará siendo 50/30/20, a veces con una mezcla diferente, dependiendo de las preferencias del cliente. Pero las dos cosas que están en este "otro cubo" (la categoría del 20%) son, en primer lugar y cada vez más, los fondos de cobertura ('hedge funds') y las estrategias de alternativas líquidas. Hemos visto a muchos clientes pasarse a estrategias que tienen una correlación muy baja con el mercado general. Y eso es porque cuando las acciones y los bonos ya no se mueven tan bien en direcciones opuestas, la forma de reducir la volatilidad de la cartera es simplemente bajar la exposición al mercado general. Así que hemos visto a gente reemplazar parte de su segmento de renta variable por una estrategia de acciones neutral al mercado. Hemos visto a gente reemplazar parte de su renta fija de mercados públicos por estrategias macro. Efectivamente, estas son estrategias que ofrecen rendimientos de 'efectivo más algo' mediante decisiones de valor relativo dentro del índice general. Y eso ha mejorado el rendimiento de las carteras para muchos clientes.

Creo que la otra tendencia, y quizás la más grande —y aquí es donde se puede ampliar la frontera de la inversión, ciertamente en Europa ahora— son los mercados privados. En EEUU, los inversores institucionales tienen asignaciones muy grandes a mercados privados. Cada vez más, en EEUU ahora, los inversores individuales están tomando exposición a mercados privados. En Europa, las instituciones —quizás las grandes instituciones— tienen un 20 o 25% de exposición a mercados privados. El inversor medio no tendrá casi nada. ¿Por qué importa eso? Creo que hay dos razones. Una es que, en este entorno donde las oportunidades del futuro —la enorme transformación relacionada con la IA— muchas de las oportunidades de inversión reales del futuro bien pueden existir en empresas que aún no cotizan en los mercados públicos. El universo invertible se ha desplazado. Creo que el 90% de las empresas a nivel mundial con una facturación superior a 100 millones de dólares están ahora en mercados privados. Por tanto, una cartera que excluye los mercados privados excluye en realidad una gran parte del universo invertible.

Lo otro, sin embargo, es que estos activos de mercados privados se han diversificado por sí mismos. Ya no se trata solo de capital privado ('private equity'); se trata de crédito privado y, cada vez más, de infraestructuras. Creo que el 12% del universo de mercados privados son ahora activos de infraestructura. Como clase de activo, eso no existía hace 20 años. Así que ha crecido en importancia. Y estos activos juntos tienen una serie de propiedades atractivas además del rendimiento; en realidad están menos impulsados por los mismos factores que mueven a los mercados públicos. Eso significa que cuando los pones en una cartera, generan más diversidad sobre de dónde viene tu rendimiento. Y volviendo al punto que mencionaste, si tienes menos confianza en que las acciones y los bonos se muevan en direcciones opuestas, cualquier cosa que diversifique de dónde viene tu rendimiento es útil para tu cartera.

Por eso creemos que hay que ampliar la frontera hacia los mercados privados, tanto para aprovechar la oportunidad como para ayudar a las carteras a generar rendimiento sin una volatilidad mucho mayor. Diría una última cosa sobre esto: en respuesta a esto, hemos estado construyendo estrategias en Europa que mezclan capital privado, crédito privado y activos de infraestructura, para que puedan ser... si tienes una cartera 60/40, puedes mantenerla como tu cartera de mercados públicos e ir 'atornillando' esto al lado, y los dos encajarán bien. Y lo que nos llama mucho la atención es que eso no solo mejora el rendimiento de la cartera, sino que más de la mitad de las inversiones en esa estructura son en realidad inversiones en Europa. Mucha gente piensa: "Mercados privados, eso debe ser solo EEUU". Pero en realidad, esta estrategia está aprovechando oportunidades con fuerza en Europa y mejorando el rendimiento de las carteras.

P. ¿El trabajo de su equipo sobre las estrategias para mercados privados en las carteras es diferente para las carteras europeas y las americanas, o es la misma estrategia?

R. Hay algunas cosas que son iguales y otras que son diferentes. En EEUU, las regulaciones son diferentes; en Europa, tenemos regulaciones específicas sobre los fondos de mercados privados ofrecidos a los inversores finales. Pero el pensamiento y el enfoque general son muy similares: cómo dar a los inversores finales acceso a la mayoría del universo invertible actual, dónde estarán muchas de las oportunidades, mezclando renta variable, crédito y, muy importante, infraestructuras. Y sí, eso está ocurriendo a ambos lados del Atlántico.

P. Da la sensación de que con Trump, la incertidumbre para los mercados es mayor que antes de su regreso a la Casa Blanca. ¿Es esto cierto cuando tienes que implementar una estrategia de inversión? ¿Es la volatilidad mayor ahora que antes de Trump?

R. Es interesante, han pasado dos cosas. Una es que las acciones estadounidenses se han vuelto más volátiles en los últimos años. Déjame aclarar los datos... entre 2015 y 2020, las acciones europeas y las estadounidenses eran igual de volátiles. Lo que llama mucho la atención en el último año, pero fue una tendencia que empezó antes, es que las acciones estadounidenses se han vuelto más volátiles que las europeas. A esto se añade que el dólar se ha correlacionado menos con las acciones estadounidenses. Así que, para un inversor europeo, las inversiones en EEUU se han vuelto más volátiles.

Ahora bien, parte de eso es el desarrollo de la IA, que ha generado rendimientos muy grandes y probablemente seguirá generándolos, pero está sujeto a mucha volatilidad y agitación mientras el mercado explora quién ganará realmente en esta tendencia. Así que, sí, hay más volatilidad en los EEUU, pero es algo natural en un entorno de cambio estructural; vas a tener esa volatilidad, y la gente que esté expuesta a ella probablemente será recompensada por ello.

Ahora, para los inversores europeos, creo que hemos visto durante el último año, y en las encuestas que hacemos ahora, que quieren diversificar geográficamente dónde añaden a la cartera. Definitivamente, no ha sido reducir EEUU y aumentar Europa; la gente ha estado poniendo dinero a trabajar en todas partes. Pero el equilibrio de esos flujos fue más favorable para Europa de lo que quizás ha sido en el pasado. El año pasado vimos flujos hacia Europa equivalentes a los 10 años anteriores combinados en exposiciones europeas. Y creo que eso se debe en parte al punto de la volatilidad que mencionas —la volatilidad relativa—, y en parte a que los inversores se han vuelto, sobre todo en los últimos meses, conscientes de los supuestos sobre los fundamentos en los que se basan los mercados. Y las acciones europeas no están valoradas esperando ninguna fuerza fundamental en absoluto. Así que, para los inversores conscientes del valor, Europa parece atractiva. Hemos visto interés en estrategias 'value' europeas por esa razón. Pero creo que la tercera cosa, vinculada a lo que dijimos hace un momento, es que la gente está encontrando oportunidades en Europa —ya sean bancos, energía, defensa o industriales— que realmente creen que pueden generarles rendimientos razonables. De nuevo, esto nos lleva a carteras que son más precisas de lo que solían ser en su expresión de opiniones, en lugar de limitarse a comprar el índice general.

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P. ¿Ven riesgo de burbuja en las tecnológicas?

R. No. Una burbuja se define típicamente por precios que solo tienen sentido si los precios siguen subiendo. La situación actual simplemente no cumple con ese criterio. Las valoraciones de las acciones estadounidenses en general, y de las acciones tecnológicas, en realidad parecen reflejar algunas suposiciones plausibles —muy plausibles— sobre el crecimiento actual y futuro de las ganancias. La economía de EEUU ha visto un aumento en el crecimiento de la productividad. Ha visto un aumento en el crecimiento de las ganancias vinculado a eso. Las expectativas de crecimiento de las ganancias se han ampliado y se están revisando al alza. Y en ese contexto, si eso continúa, estas valoraciones tienen total sentido. Donde la gente en Europa busca aumentar las asignaciones europeas, no es porque nos digan que les preocupa que EEUU sea una burbuja. Es porque nos dicen que quieren menos volatilidad en la cartera y ven oportunidades en algunos de estos sectores concretos en Europa. Pero literalmente hacemos la pregunta cuando encuestamos a los clientes: "¿Crees que es una burbuja?". Números muy, muy bajos dicen que sí. Y, en realidad, se trata más de "veo que los fundamentos se están ampliando, quiero exposición a la cadena de suministro, quiero exposición a los beneficiarios", y no "esto es una burbuja". Y esa es una visión razonablemente extendida tanto por nosotros como por nuestros clientes.

P. Desde hace años, hay debate en Europa sobre si Europa necesita cambios. Pero al analizar el mercado, ¿hay alguna diferencia con respecto a hace unos años en los mercados europeos? ¿Está cambiando algo para invertir?

R. Creo que en comparación con hace unos años —y esto vuelve al punto sobre el entorno geopolítico— los eventos en sí mismos que ocuparon los titulares no han cambiado realmente el entorno para las acciones europeas. Pero los cambios geopolíticos han generado algunos grandes desarrollos en la forma en que la economía europea funciona y funcionará. Uno de ellos es la seguridad energética. Otro, vinculado, el desarrollo de infraestructuras. Uno más es la adopción de la IA. Y otro es gastar un 2% más del PIB en defensa. Estos son cambios estructurales enormes en una economía, pero nunca ocurren en un día determinado. Y por eso se han creado algunas oportunidades de inversión estructural a largo plazo para los inversores. El titular puede dar la imagen de inestabilidad, la superficie se verá también inestable, pero por debajo, las corrientes que están dando forma a los cambios de la economía europa están creando algunas oportunidades interesantes para aumentar los rendimientos en Europa.

P. ¿Tienen alguna opinión particular sobre España?

R. Somos bastante positivos con respecto a España. Los hechos son interesantes. Tenemos unos 50.000 millones de dólares de activos de clientes bajo gestión de clientes españoles, pero invertimos más de 100.000 millones del dinero de nuestros clientes globales aquí en España. Lo cual dice que muchas decisiones de inversión individuales suman para que seamos en España un importador neto de capital. Y hay un par de razones para ello en este momento. Una es que se debe a estas tendencias en Europa, la expansión fiscal, tanto a nivel nacional como europeo, ha apoyado el crecimiento.

Pero lo más importante son estos cambios estructurales en torno a la energía, el sistema financiero y la infraestructura, para todo lo cual España está bien posicionada. Y, obviamente, el rendimiento del mercado el año pasado, subiendo un 15%, todavía deja las valoraciones no más altas que el resto de Europa en su conjunto.

P. Sobre ESG, ¿cuál es la estrategia o cómo lo trabajan?

R. Invertimos dinero confiado por nuestros clientes. Por lo tanto, nuestro trabajo es expresar sus preferencias y objetivos de inversión en la forma en que lo invertimos. Y a veces su deseo es invertir de una manera que diga: "Me gustaría el mejor rendimiento ajustado al riesgo de mi inversión". E incluso esas inversiones tienen que tener muy en cuenta cómo es probable que se ajusten las inversiones en un mundo donde la combinación energética está cambiando, donde Europa busca una mayor seguridad energética, donde Europa gasta más en defensa. Así que todo tiene que ser consciente de esas tendencias, incluso cuando el cliente solo busca rendimiento de la inversión. También tenemos clientes, especialmente en Europa, que quieren aplicar filtros o incrementos a las exposiciones basados en otros criterios, y también suministramos esas estrategias. Pero creo que el punto clave es que, como no es nuestro dinero, nuestro trabajo es ofrecer la opción para que los clientes puedan expresar sus opiniones sobre estos factores como deseen, y hay una gama de enfoques que los clientes realmente adoptan.