Los cuatro años negros de las 'small caps': por qué los pequeños valores no levantan cabeza

Entre las decepciones que 2024 ha dejado en el mercado de valores, una de las más evidentes es la que hace referencia a las acciones de pequeña capitalización. A lo largo del ejercicio han sido constantes los augurios de una explosión de las small caps que han quedado frustrados por la obstinación de los inversores por invertir en las acciones más grandes.

Los números dejan poco lugar a la duda. A lo largo del año, el índice global MSCI World acumula unos retornos totales (incluidos dividendos) próximos al 20%, mientras que los de su versión Small Caps apenas alcanzan el 8,5%. Y, lejos de suponer un movimiento excepcional, este retraso de las acciones más pequeñas supone la extensión de una tendencia que se viene prolongando desde hace cuatro años. Desde el cierre de 2020, la rentabilidad del MSCI World Small Caps se queda por debajo del 20%, 30 puntos porcentuales menos que el índice general.

Esta realidad global resulta incluso más perceptible en la bolsa española. Solo en 2024, el Ibex 35 ha sumado unos retornos del 20%, casi tres puntos más que el Ibex Medium Cap y cerca de 14 puntos más que el Ibex Small Cap, que se queda en poco más de un 6%. En cuatro años, la ventaja del principal selectivo de la bolsa española respecto a sus versiones de menor tamaño se dispara: su 66,4% de retornos en cuatro años resalta frente al 37,5% del Ibex Medium Cap y, sobre todo, frente al 11,7% del Small Cap.

Esta abultada brecha a favor de las grandes compañías del mercado parece, a priori, cuestionar el dogma que dicta que el nicho de las pequeñas empresas tiende a ofrecer mejores resultados. Pero lo cierto es que no supone una anomalía histórica. Solo hay que retroceder unos pocos lustros, al periodo entre 2007 y 2012, para toparse con una larga racha de seis años consecutivos en los que el Ibex Small Cap mostró peores números que el índice de las mayores cotizadas españolas.

Ese ejemplo viene a apuntalar la idea de que los pequeños valores suelen resultar más afectados por los periodos de mayores tensiones financieras. Si entonces el estallido de la crisis subprime, con su derivada española en forma de crisis inmobiliaria y, posteriormente, la crisis del euro causaron unas grietas más intensas en el universo de las acciones de pequeña capitalización, algo similar estaría sucediendo ahora en un entorno de fuertes tensiones geopolíticas –con Ucrania y Oriente Medio como epicentros– y ante la brusca subida de los tipos de interés.

"Las políticas monetarias restrictivas que comenzaron en 2022 impactaron significativamente en las small caps, ya que son más sensibles a los tipos de interés por tener mayor proporción de deuda a tipo variable", explica Pedro Lacambra Prieto, jefe de renta variable de Ibercaja Gestión, desde una perspectiva general. Centrando el foco en Europa, apunta también que "los flujos de inversión no han sido buenos para los mercados europeos y menos para las small caps. Este activo es considerado como un activo de elevada beta, y por ello de mayor riesgo, por lo que los inversores han preferido estar fuera".

Con todo, este 2024 se iniciaba bajo la expectativa de que el comienzo de los recortes de los tipos de interés favorecería una remontada de los pequeños valores, después de tres años a la zaga. Esos pronósticos, sin embargo, han quedado muy lejos de hacerse efectivos. Ni siquiera en un mercado como el español, en el que la economía nacional ha mostrado una resistencia sorprendente. "Las numerosas incertidumbres que han rodeado al mercado durante el año han llevado a los inversores a mostrar una clara preferencia por los activos más líquidos y eso ha ido en contra de las small caps", sugiere Javier Miralles, gestor de carteras de renta variable en Mapfre AM.

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Los efectos rezagados de las subidas de tipos y las estrecheces financieras también han jugado un papel relevante en la debilidad relativa de las pequeñas empresas cotizadas. Así, si se mira la tabla de componentes del Ibex Small Cap se puede comprobar cómo compañías que se han visto penalizadas por la debilidad de sus balances, como Urbas, OHLA o Airtificial, figuran entre sus principales lastres.

En paralelo, Miralles apunta a la otra cara de esta realidad: el extraordinario rendimiento de las cotizadas más grandes. Se trata de un movimiento de alcance global, que en Wall Street, por ejemplo, ha sucedido en torno al boom de la inteligencia artificial, que ha disparado a un reducido grupo de compañías ligadas a la tecnología. "En los últimos cinco años hasta el 31 de octubre de 2024, las large caps estadounidenses (S&P 500) han superado a las small caps (Russell 2000) en casi un 54% debido a la concentración en acciones mega cap del sector tecnológico ‘Las siete magníficas’, impulsadas por la revolución de la IA", explica en este sentido Andrew Smith, gestor de carteras de clientes de renta variable estadounidense en Columbia Threadneedle Investments.

Mercado concentrado

En el caso español, este boom de los grandes valores se plasma en el buen hacer de los bancos o de Inditex. Así, mientras que el índice Ibex Bank suma retornos superiores al 160% desde el cierre de 2020, los de Inditex rondan el 120% en el mismo periodo.

Como resalta Lacambra, algunas tendencias en los comportamientos de los inversores han favorecido esta concentración de apuestas en los valores más grandes del mercado. "La proliferación de la inversión pasiva y la preferencia por activos de alta liquidez han desviado los flujos hacia las large caps. Los fondos multiestrategia también han priorizado activos más líquidos, con catalizadores cortos y con menor riesgo operativo, dejando a las small caps fuera del radar", explica. La reducción de la cobertura de estas empresas y, por ende, su menor visibilidad son otras de las cuestiones que limitan el interés por ellas de los inversores internacionales, al afectar su liquidez y dejarlas fuera de su radar.

Pese a todo, los expertos siguen resaltando el atractivo de un nicho de mercado que en España ha ofrecido, en la última década, rendimientos de más del doble que sus pares más grandes (el Ibex Small Cap ofrece retornos del 134% desde el cierre de 2014, frente al 64,5% del Ibex 35). Y confían en que más pronto que tarde el universo de las small caps sacará a relucir sus ventajas estructurales para regalar nuevas alegrías a los inversores, ya que, defienden, esas fortalezas siguen tan vivas como siempre. Y la continuidad de los recortes de tipos y una esperada reactivación de la economía deberían ayudar a ponerlas en valor.

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Su mayor capacidad de crecimiento y expansión en nuevos mercados, su mayor agilidad en la toma de decisiones y capacidad de adaptación a los cambios del entorno o un mejor alineamiento de los intereses entre los gestores y sus accionistas (al fin y al cabo, muchas de ellas son empresas familiares) son algunas de las características que se suelen subrayar para explicar el atractivo de estas inversiones.

Por eso, "a medida que los inversores van viendo que las grandes empresas están alcanzando unas valoraciones que dificultan que sigan subiendo, según vaya aumentando la disposición de los inversores a cambiar sus preferencias de inversión, lo normal es que vaya regresando el interés por las small caps", explica Miralles.

"El rendimiento inferior de las small caps en los últimos años refleja una combinación de preferencias estructurales del mercado, cambios regulatorios y dinámicas macroeconómicas desfavorables. Sin embargo, el entorno actual, marcado por valoraciones atractivas y una posible relajación monetaria, podría revertir esta tendencia en el corto plazo", complementa Lacambra, que recuerda que actualmente las small caps europeas cotizan con un descuento del 7% respecto a las grandes, frente a una prima media del 11% en los últimos 17 años.

Las small caps europeas cotizan con un descuento del 7% frente a las más grandes

Pero, eso sí, para sacar el mejor partido a este universo resulta imprescindible una cuidadosa selección de las apuestas. "En este universo la gestión activa es donde más puede brillar, ya que estas compañías están menos cubiertas por los analistas y tienen unos potenciales de crecimiento de beneficios mayores. Tenemos más oportunidades de encontrar ‘perlas de la inversión’", observa el experto de Ibercaja.

El objetivo es que entre estas no se cuelen otras piezas menos placenteras. "Por supuesto, que creamos que las small caps lo van a hacer mejor no significa que todas lo vayan a hacer bien. Y con algunas se corren muchos riesgos. Por eso es muy importante saber elegir las que presentan las mejores perspectivas", sentencia Miralles.