De resurrección a gatillazo: por qué las salidas a bolsa se vuelven a atascar en España
La cancelación de la salida a bolsa de Europastry, entierra las expectativas de que 2024 fuera un año intenso en estrenos españoles
Todo estaba preparado para que este jueves la Bolsa de Barcelona luciera sus mejores galas para acoger a un nuevo inquilino. Tras abortar un primer intento (tercero en su historia) el pasado junio, el grupo de masas de pan congelado Europastry había elegido ese día para llevar a cabo su tan anticipado salto al parqué. Pero, a solo dos días para el estreno, la compañía presidida por Jordi Gallés volvió a suspender sus planes.
El nuevo plantón de Europastry a la bolsa deja al parqué nacional a un paso de sellar otro año gris en el apartado de salidas a bolsa. Aunque puede presumir de haber acogido una de las grandes OPV del año (la mayor operación en Europa hasta la fecha), solo los planes de Cox mantienen viva la opción de que el de Puig no quede como un movimiento aislado en medio de una sequía que no hace sino engordar.
Dejando al margen el más prolífico BME Growth (y su versión Scaleup, para empresas más pequeñas), en los últimos tres años solo se han producido dos estrenos en la bolsa española: el ya citado de Puig y, en julio de 2022, el de Opdenergy. Esta baja actividad, que contrasta con un flujo de salidas mucho más intenso —la propia Opdenergy ya ha dejado de formar parte del Mercado Continuo— ha supuesto que el número de cotizadas en España se haya reducido más de un 20% desde 2008.
Una situación que, hace apenas un año, parecía próxima a desencallar, a medida que se acumulaban los proyectos (oficiales u oficiosos) de estreno en el parqué. Sin embargo, como en el caso de Europastry, una tras otra, estas intentonas han ido frustrándose, con la mayoría de ellas apuntando ahora a 2025, a la espera de tiempos más propicios.
"La complejidad de las OPV ha vuelto a quedar de manifiesto en 2024, especialmente después de que se hayan cancelado y pospuesto operaciones importantes. Sin embargo, la proyección de operaciones para los próximos 18 meses no ha dejado de crecer", observa Salvatore Branca, responsable de Equity Capital Markets de BNP Paribas para el sur de Europa.
Precisamente, Europastry es uno de los grupos que han trasladado esa idea de que volverán a intentarlo más adelante, tras atribuir su renuncia actual "a la situación geopolítica internacional, que está produciendo una profunda inestabilidad en los mercados". Una explicación muy similar a la que ya arguyó tras su paso atrás el pasado junio.
Problemas de precio... y más
Pero, aunque los factores de incertidumbre (tensión en Oriente Medio, guerra en Ucrania, elecciones en EEUU…) resultan incuestionables, la resistencia que están mostrando los mercados, con las bolsas –incluido el Ibex– cerca de máximos de los últimos lustros, traslada una imagen de calma entre los inversores que obliga a cuestionar estos argumentos. "Los factores de incertidumbre, sin duda, tienen un peso", apuntan en una firma que trabaja en el asesoramiento de este tipo de operaciones, en la que advierten de que, históricamente, los años de elecciones en EEUU suelen registrar una reducción de las operaciones de salida a bolsa. Sin embargo, apuntan, "estas cuestiones externas nunca son las únicas responsables de que se caiga una operación. También hay cuestiones internas y suelen ser mayoritarias".
De hecho, en el caso de Europastry, han sido varias las fuentes del mercado que explican la cancelación de la OPV por cuestiones mucho más particulares: el afán de la compañía por alcanzar unas valoraciones que entre las firmas de inversión se entendían excesivas, dadas las condiciones de la oferta, limitada (unos 500 millones de euros en el mejor de los casos) y, por ende, de baja liquidez. "Al final, esto no deja de ser una negociación y, aunque parezca una obviedad, solo sale adelante si quien está vendiendo y quien está dispuesto a comprar llegan a un acuerdo sobre el precio", recalcan fuentes de la industria.
Pero, ¿por qué se acumulan en los últimos meses tantos casos de empresas que no encuentran el camino para llegar al parqué? Algunas voces apuntan que el reciente inicio de recortes de los tipos de interés puede suponer un incentivo para retrasar estas operaciones. Al fin y al cabo, si las rebajas del precio del dinero suponen, grosso modo, un incremento de la liquidez en el sistema, deberían allanar el camino para que las empresas que se propongan salir a bolsa lo hagan con suficiente demanda y valoraciones atractivas.
Pero, contra esta explicación, surge una serie de contrapuntos. Por un lado, las elevadas valoraciones que se ven actualmente en las bolsas –al menos, en algunos segmentos– pueden leerse como el reflejo de que en el mercado ya hay suficiente liquidez. Además, cuando hace un año se pronosticaba que se produciría una avalancha de salidas a bolsa, una de las razones esgrimidas era que el encarecimiento de la financiación por la subida de tipos hacía menos atractiva cualquier alternativa (financiación bancaria o privada, emisión de deuda, venta a un capital riesgo…), por lo que cabe entender que, ante el proceso opuesto, esas alternativas volverán a reforzar su capacidad de seducción. Sin ir más lejos, la potencia de los fondos de private equity ha sido señalada con asiduidad como uno de los factores clave por los que cada vez hay menos empresas cotizadas.
Por eso, algunas voces apuntan más allá de los factores coyunturales. "No es ni la geopolítica ni los tipos. Las empresas no salen a bolsa porque el sistema no se adapta a las necesidades actuales del mercado", observa Nicolás Fernández de Villavicencio, CEO de Bestinver Securities. "Y eso no es algo que se vaya a arreglar el próximo año", apostilla.
En su opinión, los mercados están operando, mayoritariamente, con unos sistemas que, por sus plazos y complejidades, no responden bien a las circunstancias de unos mercados cada vez más volátiles, por la fluidez de la información. "Una empresa que quiere salir a bolsa no puede jugársela a cómo estarán los mercados dentro de nueve meses", indica, recordando que cada salida a bolsa suspendida supone una pérdida (de tiempo y recursos) para la propia empresa, para sus asesores y para los analistas e inversores.
"No es ni la geopolítica ni los tipos. Las empresas no salen a bolsa porque el sistema no se adapta a las necesidades actuales del mercado"
Desde su punto de vista, cuestiones como las valoraciones pueden haber sido un problema puntual en algunas operaciones, pero no en la mayoría. Y cita, por ejemplo, el caso de Tendam. "Los vendedores estaban dispuestos a asumir descuentos muy agresivos para salir a bolsa. En cierto modo, se podría decir que estaba regalada, y aun así no se consiguió asegurar suficiente demanda", advierte.
La incapacidad para atraer nuevas empresas a bolsa no es exclusiva del mercado español, sino que es un problema que alcanza al conjunto de Europa, que observa cómo sus plazas financieras languidecen, frente a la potencia de Wall Street, que cada vez atrae más compañías europeas.
En una comparecencia en el Congreso de los Diputados esta misma semana, el presidente de la CNMV, Rodrigo Buenaventura, advertía de la necesidad de “potenciar los mercados de capitales y la inversión en instrumentos financieros de los ciudadanos europeos si no queremos que nuestras economías queden rezagadas”.
Para ello, apuntaba tres palancas: incentivos fiscales estables a la inversión personal en instrumentos financieros similares a los que existen en otros países europeos como Suecia e Italia; un marco favorable para la inversión en fondos y planes de pensiones para que inviertan en activos con un horizonte a largo plazo; y potenciar la cultura financiera entre jóvenes y adultos con más recursos y más efectividad de lo que hemos hecho hasta ahora.
"Lo que falta en Europa es inversión financiera personal, fondos, fondos de pensiones y grandes vehículos que canalicen el ahorro de los ciudadanos europeos. Esa es la gran diferencia con EEUU", apuntaba el presidente del regulador de los mercados españoles.
En este sentido, Fernández de Villavicencio advierte que el mercado español está en una situación especialmente negativa, con una fuerte caída de los volúmenes de negociación en bolsa, que se retroalimenta y agudiza el problema. "Si tienes un país con pocas cotizadas, haces que los inversores tengan poco interés en el país", indica, al tiempo que recalca que los fondos de inversión en España cada vez están menos expuestos a la bolsa local. El experto de Bestinver Securities pone incluso el foco en la baja liquidez que presentan compañías como Puig. A pesar de figurar como la decimoséptima compañía más valiosa del Ibex 35, en varias de las últimas sesiones apenas ha negociado cinco millones de euros. "Su liquidez es dramática. Y eso es porque, tras la OPV, su accionariado está muy concentrado", apunta.
El mal ejemplo de Puig
Precisamente, que la salida a bolsa del distribuidor de Paco Rabanne o Carolina Herrera, la única que ha prosperado este año en España, haya dejado hasta el momento un saldo poco satisfactorio en el parqué (aunque llegó a cotizar más de un 12% por encima de su precio de estreno, actualmente acumula pérdidas próximas al 30%) es visto como otro lastre para el mercado. “Hay muchos inversores que se repiten en estas operaciones y a los que un buen resultado en las anteriores les da confianza para seguir apostando por otras compañías”, explica Susana de Antonio, responsable de listing de Euronext en España.
Estas malas experiencias estarían contribuyendo a que una creciente proporción de fondos se estén mostrando cada vez más reacios a participar en OPV y prefieran esperar para entrar en las nuevas compañías cuando ya tengan cierto recorrido en el parqué. Una tendencia que se ve intensificada por el papel creciente de la inversión pasiva, que por su propia concepción solo participa en compañías ya cotizadas, quedándose al margen de las salidas a bolsa.
En cualquier caso, De Antonio considera que en el mercado sigue habiendo demanda para las salidas a bolsa, aunque selectiva. "Las operaciones que se han desarrollado este año en los mercados europeos muestran que los inversores están interesados en historias de inversión muy concretas, diferenciales o en sectores de moda, como la defensa, mientras que se muestran más cautos en OPVs que no cumplan estas características", observa la responsable del gestor de las bolsas de París, Ámsterdam o Milán, quien cita como una salida a bolsa exitosa la que protagonizó CVC el pasado abril en el mercado neerlandés.
El fondo de capital riesgo acumula desde su estreno en el parqué unas ganancias en torno al 40%. "Estos rendimientos ayudan a que los inversores quieran entrar en operaciones desde el día uno", considera.
De Antonio sí se muestra esperanzada en que 2025 pueda ser un año de mayor actividad en el mercado de salidas a bolsa en Europa, una vez superadas algunas de las incertidumbres que han actuado de freno este año, aunque advierte de que no cabe esperar un ejercicio récord como el que se vivió en 2021.
Con nombres como los de Astara, Tendam, Europastry, Hotelbeds, Cirsa, Volotea y varios más esperando una oportunidad para dar el salto al mercado, puede conservarse la esperanza de que el parqué español también participe de ese cambio de tendencia y pueda celebrar la llegada de nuevas empresas que le aporten algo de vitalidad. Aunque, como advierten otras voces del mercado, "todo depende de la compañía que sea, que pueda presentar una historia de inversión interesante y a un precio razonable". Sin esos elementos, cualquier proyecto de salida a bolsa está condenado a naufragar sin llegar al puerto deseado.
Todo estaba preparado para que este jueves la Bolsa de Barcelona luciera sus mejores galas para acoger a un nuevo inquilino. Tras abortar un primer intento (tercero en su historia) el pasado junio, el grupo de masas de pan congelado Europastry había elegido ese día para llevar a cabo su tan anticipado salto al parqué. Pero, a solo dos días para el estreno, la compañía presidida por Jordi Gallés volvió a suspender sus planes.