Las alzas de tipos lastran el interés de los fondos por empresas en crisis

La renta fija está atrayendo a perfiles de inversores que, en los últimos años, habían optado por opciones más ilíquidas y arriesgadas. La subida de tipos de interés hace que haya fondos de pensiones europeos interesados en deuda de alto rendimiento en vez de dar munición al capital riesgo, y hedge funds o fondos de deuda aprovechando los vaivenes de los bonos frente a la opción de adquirir posiciones en empresas en problemas.

Así, se está generando un efecto expulsión hacia otro tipo de inversiones. En el caso del capital riesgo, han acumulado liquidez durante los últimos años y, por ahora, los expertos no ven un factor relevante para esperar un frenazo en sus operaciones de compra, venta y fusiones (M&A), sino más bien el desafío es el impacto de la inflación y los tipos en las valoraciones y los planes de financiación.

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Donde sí se está viendo un déficit de inversores es a la hora de buscar fondos que quieran comprar deuda de empresas en problemas para entrar en el capital. Una forma de rescate que se espera que sea más habitual con la nueva Ley Concursal, siguiendo el modelo anglosajón, al dar más poder de negociación a los acreedores.

La idea que subyace a la nueva norma es facilitar que haya acuerdos de reestructuración de deuda a cambio de que, si hace falta, se diluyan los accionistas y no puedan bloquear un plan que pueda asegurar la sostenibilidad financiera de la compañía. Por ello, los expertos creen que habrá interés de los bancos y otros acreedores más sénior (deuda de menos riesgo) por vender sus posiciones, ya que estas tendrán más valor que antes del nuevo marco concursal. Asimismo, en el último año ha habido fondos que han mostrado interés en conversaciones con abogados y consultores de reestructuraciones por hacer M&A a través de la deuda.

Sin embargo, hay dos factores que están lastrando esto, según fuentes jurídicas y financieras. Uno es que están a la espera de ver cómo evolucionan los procesos de reestructuración. Ha habido un primer gran caso de éxito, como es Hiperxel, pero con un tamaño reducido, ya que se capitalizaron 11 millones de deuda y se inyectaron otros cuatro millones. Mucho más grande y sonado es el caso de Celsa, donde los Rubiralta siguen enrocados.

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El otro factor es puramente financiero. Habiendo rentabilidades de dos dígitos en renta fija, ¿merece la pena meterse en este tipo de reestructuraciones o es mejor esperar? Hay deuda anticrisis de la banca, como los AT1, o de alto rendimiento (high yield), que ofrecen oportunidades con tipos de dos dígitos. Estos fondos oportunistas o hedge funds, además, están acostumbrados a aprovechar momentos de estrés en los mercados para sacar mejor precio, algo que últimamente es habitual en el mercado de deuda.

Se trata de inversores acostumbrados a situaciones especiales de empresas. Pero, ahora, "tienen alternativas de inversión igual o más rentables", explica Miguel Ángel Díez, managing director de FTI Consulting, firma que hace consultoría en procesos de reestructuración.

"Si en la crisis de 2008 vimos que el mercado de high yield cayó un 35%, también vimos que el mercado de bonos de investment grade o de la deuda pública alemana subió un 15%. Pero la cosa es diferente en 2022. Ahora estamos viendo cómo todo el mercado de deuda cotizada ha caído. Los bonos high yield con caídas de casi el 20%, y en niveles similares los bonos de investment grade y de deuda pública de Alemania. Los fondos de deuda que deberían invertir en situaciones especiales de compañías con dificultades están acudiendo a los mercados de deuda ante una potencial subida de los precios de los bonos", arguye Díez.

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Hay que tener en cuenta que la caída en renta fija ha sido histórica. Hay que irse muchas décadas atrás para encontrar precedentes similares en cuanto a una subida tan vertical de los tipos —y caída del precio de los bonos por la relación inversa con el tipo— y pérdidas generalizadas en casi todos los activos de riesgo, con la excepción de las materias primas.

La profundidad del desplome hace que haya expectativas de rentabilidad. "A los gestores de los fondos les resulta más fácil la inversión descolgando un teléfono y dar orden de compra de un bono high yield que invertir en una compañía española, negociar con sus accionistas, su equipo directivo, sus actuales acreedores, contratar asesores, redactar contratos... y sacar la misma rentabilidad", expone el experto de FTI.

También hay que considerar la liquidez de un bono high yield, que, aunque en momentos de estrés es difícil vender en el mercado secundario, siempre es más alta que la deuda de una empresa no cotizada reestructurada. Así, en los primeros meses del nuevo marco concursal no se está viendo el volumen de operaciones de deuda de empresas en situaciones complejas que se esperaba a principios de 2022.

Hay que irse muchas décadas atrás para encontrar precedentes similares en cuanto a una subida tan vertical de los tipos

No obstante, los expertos creen que es algo temporal. "Primero porque los propios fondos tienen sus requerimientos de inversión para hacerlo en compañías privadas (invertir descolgando el teléfono no aporta valor diferencial a un fondo normal —UCIT—). Y, en segundo lugar, porque, en el momento en el que el mercado de bonos se estabilice, se acabarán estas operaciones de puro arbitraje", resume Miguel Ángel Díez.