El mercado retrasa el fin del ciclo de subidas de tipos y no ve un recorte hasta 2025

Las expectativas de los inversores siguen cambiando, mientras que la inflación continúa en niveles históricamente altos. El mercado ha dejado de prever bajadas de tipos en 2024, algo que empezó a considerar cuando las perspectivas macro se deterioraron y comenzó a vislumbrarse una recesión que dinamitaría el ciclo actual de recuperación con inflación alta. Los bancos centrales, que tienen esta semana la cita de Jackson Hole, siguen endureciendo sus políticas monetarias sin visos de que haya un punto de inflexión.

A principios de julio, a las puertas de la primera subida de tipos por parte del Banco Central Europeo (BCE) en una década, los inversores anticipaban una escalada del euríbor que se frenaría en 2024. Básicamente, el escenario central pasó a ser que la inflación frenaría el proceso de recuperación poscovid, acabando en una recesión que, por sí misma, neutralizaría el aumento de precios y obligaría a los bancos centrales a rebajar los tipos de interés.

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Pero en las últimas semanas ha vuelto a alargarse el ciclo esperado de inflación elevada, al tiempo que se reducen las perspectivas de que la recesión sea severa. Ahora se espera que, si llega, sea una contracción técnica, como les gusta decir a los economistas. Esto es, una reducción trimestral del PIB sin desembocar en una crisis prolongada. Por ello, el mercado ya ve el euríbor por encima del 2% tanto en 2023 como en 2024.

Ya hay miembros del BCE trabajando con la hipótesis de que la recesión no será suficiente, como la alemana Isabel Schnabel, que señaló la semana pasada que aunque es posible que la eurozona entre en recesión técnica, no es esperable que sea severa y prolongada. Además, también señaló que esta contracción, al ser leve, no podrá, por sí sola, mitigar la inflación hacia niveles deseables.

El IPC se situó en el 8,9% en julio en la eurozona, récord de la serie histórica, con un máximo en España desde 1984 en el 10,8%. El mercado está ‘comprando’ un escenario de medio plazo en el que pesa más la inflación que la recesión. Por lo tanto, los bancos centrales tendrían que seguir usando su política monetaria para atajar el crecimiento de los precios. El BCE tiene como mandato controlar la inflación cerca del 2% en el medio plazo.

Así, mientras que a principios de julio el mercado pronosticó una curva de alzas de tipos a lo largo de 2022 para recular después en 2023 y, sobre todo, en 2024, ahora se ha alargado el camino esperado de subidas. Menos de dos meses después, el mercado anticipa que el euríbor subirá hasta el 1,4% en diciembre de 2022, y pasará del 2% en diciembre de 2023, nivel en el que seguirá a lo largo de 2024. Es decir, no habría bajadas antes de 2025.

Esto es lo que muestra la cotización del futuro del euríbor a tres meses, que se usa por parte de los expertos como aproximación de las expectativas del mercado para el euríbor a 12 meses y para los tipos de interés. Cuando se espera que el ciclo de inflación elevada sea más duradero, como ocurre ahora respecto a hace dos meses, entonces se retrasan las previsiones de rebajas de tipos. Y lo contrario cuando prima el miedo a la recesión.

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Hay que tener en cuenta que el final de las compras de activos por parte del BCE y las subidas de tipos buscan reducir dinamismo a la actividad económica. Es decir, frenar el crecimiento para combatir la inflación, que es la principal prioridad de los bancos centrales. La propia inflación y la incertidumbre contribuyen a reducir el crecimiento e ir hacia una inflación, aunque sea técnica, a lo que ayudan las subidas de tipos de interés.

Las proyecciones cambian continuamente ante la imposibilidad de vislumbrar la evolución y final de la guerra de Ucrania y tener más certidumbre sobre el contexto energético, que es el que dinamita la inflación, aunque ya hay efectos de segunda ronda (inflación que genera inflación) evidentes, con el IPC subyacente en el 5% en julio.

Esta semana, los inversores están muy pendientes de Jackson Hole, simposio que reúne cada año a miembros de los principales bancos centrales, con lo que las expectativas mencionadas podrían cambiar rápidamente, según los discursos de Jerome Powell o Christine Lagarde. El año pasado, el mensaje fue que la inflación era transitoria.