El gran reto de los bancos centrales: retirar los mayores estímulos de la historia sin romper nada

Los bancos centrales han dopado la economía y anestesiado los mercados desde la recuperación iniciada tras la Gran Crisis Financiera. Con el covid mediante, han tenido que llevar los estímulos a nuevos niveles sin precedentes. Pero ahora se enfrentan al reto de reducir estos estímulos sin dañar a la economía, manejando un juego de expectativas en medio de datos económicos alentadores, idas y venidas de la confianza de los agentes económicos y nuevos brotes de contagios de coronavirus.

En este contexto, la reunión de Jackson Hole, un simposio anual de banqueros centrales en un paisaje de cuento en un valle de las Montañas Rocosas (Estados Unidos), estaba marcada en el calendario. Especialmente por el discurso este viernes de Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal (Fed), tras la división vista en el seno de la institución estadounidense acerca de la intensidad y el inicio de la reducción del balance ('tapering').

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Cotizalia / Agencias

Desde febrero de 2020 hasta agosto de 2021, la Fed ha engordado su balance en 4,2 billones (millones de millones, o 'trillions' en inglés) de dólares hasta casi duplicarlo. Si se suman los incrementos del Banco Central Europeo (BCE), el Banco de Japón, el Banco de Inglaterra y el Banco Popular de China, el incremento alcanza los 10 billones.

En Estados Unidos es donde ha empezado la discusión de la reversión de las políticas monetarias. Con la inflación anual por encima del 5% por primera vez en 13 años, aunque haya un efecto base por la caída del año pasado, las expectativas de inflación son cada vez mayores. "De cara al futuro, la mayoría de los participantes señalaron que, si la economía evoluciona de manera general como se anticipa, podría ser apropiado empezar a reducir el ritmo de compra de activos este año", señalaron esta semana las actas de la reunión del 27 y 28 de julio. Powell confirmó esta intención este viernes en Jackson Hole, aunque admitió que hay que evaluar cuidadosamente el impacto del repunte de los contagios con la variante Delta. No obstante, ha tenido un tono "más cauto de lo que esperaban los mercados", comenta Francisco Quintana, director de estrategia de inversión de ING.

De fondo, los bancos centrales se enfrentan a burbujas e inflación, además de no tener menor margen de maniobra si hay otro 'shock', si tardan más de la cuenta en retirar los estímulos. Pero si lo hacen demasiado pronto, podrían frenar la recuperación en una situación de mayor vulnerabilidad financiera por el endeudamiento creciente por parte de familias, empresas y estados. "Deben hilar fino. Si es gradual, se puede conseguir evitar que la economía descarrile, en un contexto en que los crecimientos económicos están sorprendiendo al alza. El riesgo es que demasiados estímulos hayan supuesto la génesis de la inestabilidad financiera, en cuyo caso a medio plazo observaremos consecuencias lesivas", advierte Ignacio de la Torre, socio y economista jefe de Arcano.

El mercado prevé que se inicie el tapering de la Fed ya en 2021, aunque "el incremento de casos de la variante Delta puede retrasar la retirada hasta 2022", comenta Rosa Duce, economista jefe de Deutsche Bank. Mientras que el BCE estaría por desacelerar todavía el ritmo de compras, pero ensanchando aún su balance. "Muchos economistas se educan con modelos y pensamiento conceptual en los que nada se rompe jamás y conceptos simples de estabilidad. Vimos la falacia de este pensamiento durante la Gran Crisis Financiera. Hemos visto esto recientemente cuando las expectativas de inflación en el mercado laboral excedieron lo que la oferta estaba dispuesta a dar, lo que provocó escasez en algunos campos. Por lo tanto, lo que están haciendo los bancos centrales es cierta gestión de riesgos, principalmente en Estados Unidos. La consecuencia es que una ola de liquidez ha desanclado algunos mercados financieros de la realidad y esa realidad eventualmente se asentará en los próximos dos años sobre la base de un excesivo apalancamiento y optimismo", avisa Sebastien Galy, responsable de estrategia macro de Nordea AM.

Más margen

Tanto la Fed como el BCE han ganado margen al modificar sus objetivos de inflación, para permitir que sobrepase el 2%. La Fed ha pasado a perseguir que la inflación media sea del 2% durante un determinado periodo de tiempo, más flexible que el BCE, que tiene ahora un objetivo del 2% simétrico, permitiendo desviaciones temporales al alza o a la baja. “Ser ambiciosos en políticas monetarias podría ser arriesgado para el crecimiento. Creemos que los bancos centrales relajarán de manera algo excepcional su observación de la inflación en aras de propiciar un entorno que facilite el crecimiento”, opina Jorge Ceballos, responsable de distribución de renta fija de Beka Finance.

Pero los riesgos al alza que rodean las perspectivas de inflación parecen ser, al menos, tan relevantes como los riesgos a la baja. "Para empezar, cuanto más tiempo se mantenga elevada la inflación realizada, mayor será el riesgo de desanclaje de las expectativas de inflación, lo que provocará que la inflación elevada se arraigue", arguye Silvia dall’Angelo, economista de Federated Hermes. Aun así, lo que estamos viendo "no es una inflación apoyada por el pleno empleo, es por los cuellos de botella creados por las reaperturas", apostilla Andrea Conti, jefe de investigación macro de Eurizon.

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Son "factores temporales. El riesgo está en la capacidad de comunicación, para evitar sustos como el 'taper tantrum' de Bernanke en 2013, y en la velocidad de la retirada de los estímulos, que no tienen precedentes", agrega Joan Bonet, director de estrategia de mercados de Banca March. El problema, recuerda Keith Wade, economista jefe de Schroders, es que "se prevé que el fantasma de la inflación vuelva en 2022, conforme se vayan cerrando las brechas de producción y se vaya agotando la capacidad no utilizada", momento en el que será más difícil considerar que el aumento de los precios es coyuntural.

En el caso de la Fed, además, tiene mandato dual de pleno empleo además de inflación controlada. Por ello, el banco central, tras su revisión estratégica el año pasado, quiere "ver datos reales en lugar de previstos", indica Mondher Bettaieb-Lorior, jefe de bonos corporativos de Vontobel. Y tampoco será fácil sorprender a un mercado que, en general, "espera que ocurra algo", señala Luke Hickmore, director de inversiones de renta fija de Aberdeen Standard Investments, y añade: "El shock de la inflación en febrero llevó a mucha especulación sobre el 'tapering' de la Fed y a un modesto movimiento al alza de los rendimientos, pero no a un berrinche de los mercados".