CRISIS EN EL MERCADO CON EL COVID DE FONDO

Las distorsiones que explican los dos días más locos de la historia del petróleo

El futuro del petróleo con vencimiento en mayo cotiza en negativo, y llegó a hacerlo en -37 dólares. Nadie quiere los barriles físicos. Se disparan en bolsa los buques que ahora usan para almacenar

Foto: Imagen de drpepperscott230 en Pixabay.
Imagen de drpepperscott230 en Pixabay.

Cada vez que hay una crisis se rompen premisas económicas y se popularizan tecnicismos. Porque cuando hay una crisis grave se producen sucesos no vistos en varias generaciones. La actual pandemia ha desplomado la demanda de petróleo mucho más allá de lo que los productores han conseguido contener la oferta, lo que arroja distorsiones, ganadores y, sobre todo, perdedores en dos jornadas históricas por el vencimiento de los futuros de mayo.

El futuro de mayo cotizó en negativo, y la ola de ventas se trasladó también al de junio. Tras el susto de muchos inversores, los que cuentan con futuros a junio no quieren verse en las mismas. El futuro a junio se desplomó un 50% este martes hasta los 10 dólares, arrastrando también al Brent europeo, que se dejó un 25% hasta perder los 20 dólares, en mínimos desde 2002. Muchos de los que venden son inversores que consiguieron pasar del vencimiento de mayo a junio (‘roll over’ o rolar la posición), lo que les supuso pérdidas. Una situación poco inusual, porque lo lógico es que el vencimiento más cercano sea más caro. Cuando ocurre lo contrario se produce lo que se conoce como ‘contango’. Dos conceptos que se expanden más allá del lenguaje más técnico, como ocurrió con las primas de riesgo hace una década.

El ‘roll over’ lo llevan a cabo, por ejemplo, los ETF. Los fondos cotizados replican un activo, en este caso el West Texas a través de sus futuros. Los ETF caen con fuerza, aunque no como los futuros, y no todos igual. Depende de cuándo realizaran la ya famosa práctica esta semana de ‘roll over’. El ETF más grande con más de 4.000 millones de dólares, el US Oil Fund, recibió curiosamente 2.200 millones de dólares en los seis días anteriores al ‘crash’, incluyendo 565 millones este lunes, según Bloomberg. El vehículo cae un 40% en la última semana. Otro ejemplo es el WisdomTree WTI Crude Oil, con 1.000 millones, que pierde un 30% en la misma semana.

La distorsión en el movimiento de los ETF y los futuros ayuda a entender el 'crash' desde el prisma de la especulación financiera. "Es innegable que los fundamentales del petróleo son muy precarios, pero los movimientos de los precios se comprenden mejor como una rareza o peculiaridad de la negociación de futuros que se ha vuelto mucho más extrema debido a la situación actual", argumenta James Trafford, analista y gestor de fondos de Fidelity.

Los ETF de mayor volumen "mantienen el contrato más cercano ('front month'), hasta que quedan una o dos semanas para el vencimiento cuando lo venden y compran el siguiente contrato simultáneamente (rolan su posición). Se estima que estos ETF controlan alrededor de un 30% de las posiciones abiertas del vencimiento más cercano, y como ya cambiaron sus contratos la semana pasada, ahora lo mantienen en el futuro que vence en mayo y de entrega en junio", explica Óscar del Diego, director de inversiones de Ibercaja Gestión, y gestor de un fondo sobre petroleras. El volumen de operaciones en el futuro de mayo, agrega, es estos días 10 veces superior al que hay en el de abril. Pero "la inestabilidad atrae flujos de especulación que apuestan por que se va a volver a repetir en el siguiente vencimiento y que presionan a toda la curva de futuros a la baja, como ya está ocurriendo. Seguro que muchos van a intentar aprovecharse de las normas más o menos estrictas que tienen los ETF para gestionar sus posiciones (rolarán la semana del 4 al 8 de mayo), por lo que estos también se pueden ver perjudicados", añade Del Diego.

Derechos para comprar algo que no se quiere

Los futuros son contratos para adquirir en un plazo prefijado un activo, que puede ser una acción, materia prima, etc. Un futuro a mayo sobre el petróleo West Texas implica quedarse con el crudo en el vencimiento del contrato, que se produjo este martes. Los perdedores más evidentes del ‘crash’ son los que vendieron, en la tarde-noche del lunes, futuros para no tener que quedarse con barriles físicos de petróleo de Oklahoma, que es el que se usa como referencia en el mercado de futuros sobre crudo estadounidense. Lo llegaron a hacer a un mínimo de 37,63 dólares el barril, aunque cada contrato de futuro es de 1.000 barriles. Es decir, compraron derechos de entrega horas o días antes pagando, y volvieron a pagar para deshacerse de ellos.

La especulación es simple y habitual con los futuros: comprar para vender más caro cuando se acerca el vencimiento, o rolar al mes siguiente. Pero para que un inversor se deshaga de un contrato de futuros necesita a otro que compre. Si no, tenía que ir preparándose para recoger barriles de petróleo en Cushing, una localidad conocida únicamente por esto, en el estado de Oklahoma, en el centro de Estados Unidos. "El sitio no es elegido al azar, sino que se utiliza porque es una ciudad a la que llegan y desde la que salen un montón de oleoductos y gaseoductos, está equipada con una capacidad de almacenaje muy elevada, y normalmente no hay problemas para entregar ni recibir los contratos que llegan a vencimiento", puntualiza Óscar del Diego.

La capacidad de almacenaje de Cushing, señala el ejecutivo de Ibercaja Gestión, "está a punto de llegar a su límite". El viernes alcanzó el 77%, con una estimación de que alcanzaría el 100% en la primera semana de mayo. "Las pérdidas por el movimiento de futuros pueden ser muy importantes y dentro de algunos día o semanas seguro que surge alguna sorpresa", arguye. Es más difícil transportar barriles desde Cushing que, por ejemplo, el Brent del Norte de Europa, referencia en el viejo continente. Esto no había sido clave hasta que se desató la tormenta perfecta en el otrora ‘oro negro’. Este lunes el Brent no corrió la misma suerte que el West Texas, pero este martes ha habido efecto arrastre. La ola de ventas ya llega al futuro europeo.

¿Cobrar por recibir dinero? Exactamente. Si la Gran Crisis Financiera dejó como herencia los tipos negativos que todavía perduran en bonos como el alemán, ante la respuesta de los bancos centrales, esta crisis que el Fondo Monetario Internacional (FMI) llama el Gran Confinamiento, ha mostrado que un activo puede intercambiarse por precios negativos. Los futuros sobre el West Texas con vencimiento en febrero cotizaron este martes entre -5 dólares y 5 dólares, después de rozar los -40 dólares. Hoy es el vencimiento, que se produce un mes antes de la entrega. Por ello, ha habido huida masiva y volatilidad. No hay apenas interés por comprar petróleo ante el exceso de oferta que hay con el mundo parado y la respuesta tardía e insuficiente de los productores para limitar la producción.

Otra prueba de ello es lo que ocurre con los buques cisterna que transportan petróleo y otras materias primas. Lo lógico es contratarlos para mover petróleo a lo largo del planeta, pero en estas semanas se utilizan como puro almacenamiento. Es decir, petroleros amarrados en los puertos como si fuera un almacén, reduciendo el coste sin rebajar los ingresos. Teekay Tankers, empresa que popularizó en España el gestor Francisco García Paramés al ser una de las principales inversiones de Cobas, así como otros inversores ‘value’, se disparó un 20% este martes. Y acumula un ‘rally’ del 80% en un mes.

Las empresas de buques transportistas como Teekay Tankers, Maran Tankers o Euronav arrastraban fuertes pérdidas en los últimos meses y años. Ahora viven un repunte con el ‘crash’ del petróleo, pero todavía siguen en rojo en el acumulado del año o si se compara la cotización actual con fechas anteriores. La razón de fondo es, además de problemas de costes, un descenso continuado de la demanda.

Desajuste histórico por el covid-19

De hecho, el origen de esta crisis del petróleo es un desbarajuste entre oferta y demanda para el que es difícil encontrar precedentes, al menos no en las últimas décadas. Un activo, normalmente, sube o baja de precio según el cruce de la oferta y la demanda. Pero al haber futuros y otros derivados, inversores de gestión activa y pasiva, y mucho miedo en el mercado, el efecto se distorsiona a corto plazo magnificando los movimientos. La pandemia del coronavirus ha paralizado la economía global, con previsión de recesión por primera vez desde 2009. Y con ello, se ha desplomado la demanda de petróleo, en un contexto en el que ya había abundantes reservas. La OPEP y otros productores reaccionaron tarde, aunque de fondo resuena la música de una posible guerra contra el ‘fracking’ estadounidense, incapaz de ser rentable con precios bajos. La quiebra de empresas ya se está acelerando.

El 3 de marzo, el futuro del West Texas estaba por encima de los 47 dólares, y en los primeros días de restricciones globales cayó por debajo de los 30 dólares, en una ola de ventas que afectó a todos los activos. El problema ha llegado al acercarse el cierre del contrato. A menudo, es un trámite que se conoce como ‘roll over’, si bien puede incrementar la volatilidad y dar ganancias a los que cambian un futuro por otro, mientras que los que compran a última hora para quedarse con los barriles físicos pueden asumir un leve sobrecoste. Pero ahora no es una situación normal.

El ‘roll over’ también se produce con los futuros y opciones sobre índices, en este caso el tercer viernes del primer mes de cada trimestre, lo que se conoce como ‘cuádruple hora bruja’. Aumenta la actividad bursátil, lo que puede implicar más volatilidad, aunque el impacto depende de que haya estrés en los mercados. El ‘roll over’ es para inversores de todo tipo. También minoristas.

Los brókeres ya no dejaron este lunes operar con normalidad. No se podían abrir posiciones y para cerrarlas había que llamar por teléfono en un día de colapso. Cuando son contratos por diferencias (CFD) u otros derivados, el bróker es el que crea mercado (‘market maker’) y el que cierra las posiciones, que además se suelen calcular como media del futuro más inmediato y el siguiente. Muchos clientes minoristas operan con derivados sobre futuros, que vencen antes que estos. Pero si se invierte directamente en los futuros, no es tan simple. Al alza o a la baja, han estado pidiendo más garantías a cambio de no cerrar posiciones, incluyendo las que estaban ganando. No en vano, el que gana es a costa de otro que pierde, pero que puede llegar a tener un agujero en su cuenta —algunos brókeres limitan las pérdidas al dinero de la cuenta y otros no— al que no podrá hacer frente y, por lo tanto, no habrá fondos para abonar al que ha tenido la posición ganadora.

Hay que recordar, por ejemplo, que grandes ‘hedge funds’ que estuvieron bajistas en 2008 tuvieron que deshacer parcialmente sus apuestas según los bancos de inversión iban pidiendo más garantías. ‘Grosso modo’, esto es lo que les ha pasado a muchos inversores de menor tamaño, a menudo minoristas. Para operar con un futuro se suelen pedir garantías, en condiciones normales, de 1.500 dólares, y si hay operativa habitual se eleva a 3.500 dólares, según expertos consultados. Pero este lunes los brókeres llegaron a pedir cifras superiores a los 10.000 dólares para mantener una posición, aunque fuera ganadora.

En 2015, varios brókeres que permitían operar en divisas quebraron por un ‘flash crash’ del franco suizo, que en menos de 15 minutos pasó de 1,2 euros a 0,8 euros. El movimiento brusco provocó importantes ganancias y pérdidas de muchos clientes a través de derivados. Pero en algunos brókeres no había para pagar a los ganadores con la deuda de los perdedores. Así que hubo cierres, algo a priori más difícil que ocurra con los grandes. De hecho, apenas hay movimiento en bolsa este martes de los principales brókeres que cotizan en Londres, como IGs Markets (-1%) o Interactive Brokers (-3%). En Singapur ya hay una empresa de 'trading' de petróleo, Hin Leong Trading, que tiene a HSBC como acreedor, ya ha sufrido pérdidas que la han dejado al borde de la bancarrota.

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