VALUE VS. GROWTH

La bolsa europea supera a Wall Street por primera vez desde 2015

El sorpaso definitivo se dio tras los mínimos de agosto, con China y EEUU alcanzando un acuerdo de primera fase este diciembre y los bancos e industriales ganando terreno

Foto: Decoración en el DAX alemán. (Reuters)
Decoración en el DAX alemán. (Reuters)

El Viejo Continente se desempolva. El Eurostoxx 50, que sube en el año alrededor de un 24%, está superando este 2019 al Dow Jones 30 (alza de cerca del 21%). Una realidad que no se daba desde 2015, año en el que la Reserva Federal de Janet Yellen empezó a ajustar los tipos de interés al alza, mientras el Banco Central Europeo (BCE) de Mario Draghi continuaba cebando al sistema de estímulos.

El sorpaso definitivo se dio tras los mínimos de agosto: después de que China dejase 'caer' el yuan por encima de las siete unidades por dólar y la Administración de Donald Trump en EEUU designase al país de "manipulador de divisas", los mercados entraron en su enésimo descalabro del año por el posible impacto económico de una mala relación comercial entre ambas potencias. Sin embargo, el (también enésimo) acercamiento diplomático entre las dos naciones volvió a animar a los inversores, que dispararon el optimismo tras recibir la noticia de un principio de acuerdo en octubre —consolidado ya en el pacto de primera fase anunciado este diciembre (aunque todavía no está firmado)—.

La principal diferencia entre la composición del índice europeo y el estadounidense son los valores tecnológicos: el grupo formado por Apple, Visa, Microsoft, IBM, Cisco e Intel supone un 20% de la capitalización bursátil total del Dow Jones 30. El financiero, a su vez, alcanza un 15% del total, mientras que la industria es un 19%. El Eurostoxx 50, sin embargo, tiene mucha menos presencia de la tecnología —10%— y por ende es más vulnerable a las caídas (o subidas) del sector financiero (15%) y de la industria (11,5%).

Mientras la industria tiene exposición directa al ritmo económico, la banca está pendiente del entorno macro no solo por esa misma exposición, sino que también por la influencia que este contexto tiene sobre los tipos de interés. El BCE tiene pendiente normalizar su política monetaria desde 2018, pero lo ha postergado hasta el punto de relanzar el programa de expansión cuantitativa este septiembre.

Un entorno adverso a nivel macro complica el revivir de la inflación y, por ende, un (tan ansiado por los bancos) endurecimiento de la política monetaria. El principio de acuerdo comercial anunciado en octubre ha disparado las cotizaciones de los bancos y presionado los bonos a la baja; un fenómeno del mercado que apunta a un cambio de expectativas en la política monetaria que ahora se refleja en el Eurostoxx 50 y en índices ultra bancarizados como, por ejemplo, el Ibex 35, que solo en diciembre ha avanzado un 5%.

Si se analiza esta situación a través de índices más grandes, como el S&P 500 y el paneuropeo Stoxx 600, la bolsa americana sigue venciendo al viejo continente pero bajo un diferencial mucho más reducido que los años anteriores, prácticamente equitativo.

"Europa es una geografía 'high beta' que se beneficia del actual entorno de aceptación del riesgo", explica Stefan Hofrichter, director de la división global de economía y estrategia de Allianz Global Investors, que no ve riesgos de recesión en Europa y considera positivos desarrollos como el resultado de las elecciones en Reino Unido de este mes. "Esperamos que esta tendencia continúe en 2020". De todas formas, los desarrollos en la nación británica todavía continúan (prueba de ello es la debilidad de la libra tras zanjar Boris Johnson que no permitiría que el periodo de transición se prolongase más allá del año que viene).

La bolsa de Fráncfort (Alemania). (Reuters)
La bolsa de Fráncfort (Alemania). (Reuters)

Diego Fernández Elices, director de A&G Banca Privada explica que el escenario base de su firma es que en 2020 las bolsas rindan mejor que las estadounidenses. "Creemos que el diferencial de crecimiento entre EEUU y el resto del mundo va a reducirse y que la ralentización económica, al continuar, puede acusarse más en aquellas regiones que aún tienen algo que perder en términos de actividad económica", explica Fernández Elices. "Por otro lado, pensamos que los tipos de interés, que son el producto que venden los bancos, han tocado suelo y, de forma muy progresiva, comenzarán a repuntar, contando con una política monetaria que estará algo más orientada a mantener la fortaleza de la banca, que es el mecanismo de transmisión de dichas políticas a la economía".

Con todo, Fernández Elices avisa: "Esta tesis de inversión cambiaría rápidamente si la economía global cae a recesión y vamos a un mercado bajista. En ese escenario, EEUU, siempre tendría un mejor comportamiento relativo". Un argumento por el que se decantan más contundentemente otros gestores, como Esty Dwek, director de estrategia de mercados global en Dynamic Solutions (Natixis). "En el medio plazo, creemos que un mayor crecimiento y ganancias en los EEUU respaldarán al S&P 500", defiende. "Dado que estamos en una parte avanzada del ciclo, esperamos que los inversores mantengan cierto posicionamiento defensivo, apoyando los flujos hacia EEUU frente a Europa".

Dwek cree que "los retornos continuarán siendo presionados por las persistentes preocupaciones de crecimiento, y Europa, con su gran sector bancario, necesita mejores resultados para seguir subiendo más para seguir superando el rendimiento". "En los últimos meses hemos visto una pequeña reversión entre el 'value' y el 'growth', cuyo diferencial había estado en máximos históricos debido al entorno adverso al que se había estado enfrentando el 'value'", reconoce Eoin Mayer, analista fundamental de renta variable estadounidense en Unigestión. "La probabilidad de que esto continúe está relacionada con la disputa comercial entre China y EEUU: la economía europea, y por tanto su mercado de renta variable, tiene una mayor exposición a China y una resolución presionaría al alza a las industrias cíclicas, especialmente con unas valoraciones tan hinchadas en EEUU",

"Sin embargo, esta reversión puede no durar mucho debido al contexto global de ralentización que estamos viendo y la posibilidad de una congelación de la política monetaria el año que viene", avisa Mayer. "Los inversores pueden huir a refugiarse a los climas más tibios del S&P 500, aunque tengan que pagar una prima por ello".

De hecho, si se mira las rentabilidades de cada geografía desde principios de siglo, la realidad es muy distinta: el Eurostoxx 50 cae un 23%, mientras el Dow Jones 30 gana un 137%, habiendo superado la burbuja de los 2000 y las caídas del 'crash' del 2008. "Si hablamos del Eurostoxx 50 para referirnos a Europa, se trata de invertir en bancos frente a tecnología en EEUU y este es el factor que mejor explica la rentabilidad en los últimos años", explica Fernández Elices.

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